Au cours des dernières années, les stratégies boursières à faible volatilité ont gagné beaucoup de terrain auprès des investisseurs institutionnels mondiaux. L’objectif du style à faible volatilité est généralement bien compris – obtenir des rendements semblables à ceux des actions, mais avec une volatilité inférieure. Néanmoins, il est plus difficile de savoir comment mesurer et évaluer l’efficacité de ces stratégies en choisissant un indice de référence pertinent.

Le présent document passe en revue différentes approches pour évaluer les stratégies boursières à faible volatilité, et leur utilisation dans le contexte du portefeuille global d’un investisseur. Bien qu’il n’existe pas de solution universelle en la matière, nous discuterons des avantages et des inconvénients liés à chaque indice de référence potentiel. Il est important de souligner que les investisseurs doivent clairement identifier, exprimer et documenter leurs convictions de placement et leurs attentes de rendement lorsqu’ils optent pour une stratégie boursière à faible volatilité, afin de s’assurer de prendre des décisions stratégiques à long terme judicieuses pour l’ensemble de leur portefeuille, malgré les difficultés associées aux indices de référence.

Introduction

Toutes les stratégies boursières à faible volatilité ne sont pas construites de la même façon, et les investisseurs peuvent les adopter pour des raisons diverses au sein de leurs portefeuilles. Leur objectif général est de fournir de solides rendements ajustés au risque avec un risque absolu plus faible (le risque étant défini comme la volatilité des rendements). Dans le cadre de cet objectif, les stratégies boursières à faible volatilité visent généralement à :

• Investir dans des actions « défensives » émises par des sociétés stables et matures qui génèrent des bénéfices et des flux de trésorerie prévisibles, tout en maintenant une faible pondération dans les actions de sociétés ou de secteurs à plus forte croissance ou plus cycliques.
• Produire des rendements « semblables à ceux des actions » au fil du temps, mais avec une volatilité inférieure à celle de l’ensemble du marché, en s’appuyant sur la conviction, étayée par des preuves, qu’il existe une prime de faible volatilité.¹
• Fournir une forte protection contre les baisses, au prix d’une participation moindre lors des fortes reprises du marché, ce qui permet d’obtenir une trajectoire de rendement plus lisse que celle des indices généraux.

Une fois qu’un investisseur a déterminé qu’une stratégie boursière à faible volatilité est adaptée à ses objectifs et qu’il a décidé de mettre en oeuvre une telle stratégie, une nouvelle question se pose : comment doit-il s’y prendre pour mesurer et évaluer la capacité de cette stratégie à atteindre ses objectifs ?

Identifier un indice de référence valide

Un indice de référence est dit valide s’il est non ambigu, investissable, mesurable, approprié, représentatif des vues de l’investisseur, spécifié à l’avance, et responsable.2 Dans le contexte précis des indices de référence, ces termes sont définis de la façon suivante :

• Non ambigu : Les titres individuels et leurs pondérations dans l’indice de référence doivent être clairement identifiables.
• Investissable : Il doit être possible de répliquer l’indice de référence et détenir les titres qui le composent afin d’obtenir le même rendement (au moins avant déduction des frais).
• Mesurable : Il doit être possible de mesurer le rendement de l’indice de référence selon une fréquence raisonnable et de façon opportune.
• Approprié : L’indice de référence doit être conforme au style d’investissement ou au domaine d’expertise du gestionnaire.
• Représentatif des vues de l’investisseur : Le gestionnaire doit avoir une bonne connaissance des titres de l’indice de référence et de leur exposition aux facteurs, et il doit être en mesure de se faire une opinion sur leur intérêt en tant que placements. En d’autres termes, il ne doit pas exercer un mandat portant sur des titres inconnus.
• Spécifié à l’avance : L’indice de référence doit être conçu avant la période d’évaluation, afin que le gestionnaire ne soit pas jugé par rapport à des indices de référence créés après le début des opérations.
• Responsable : Le gestionnaire doit accepter la propriété de l’indice de référence et de ses titres, et accepter d’être tenu responsable au regard de l’indice de référence.

De manière générale, il existe des indices de référence conformes à tous ces critères pour la plupart des stratégies axées sur les actions et les titres à revenu fixe. Néanmoins, les investisseurs ont dû faire preuve de souplesse à l’égard de certains critères pour choisir des indices de référence adaptés à d’autres catégories d’actifs, comme les placements privés. Pour définir correctement les objectifs d’une stratégie à faible volatilité et évaluer sa capacité à répondre aux attentes de rendement, nous pensons également que quelques concessions et une touche de créativité sont nécessaires.

La difficulté d’utiliser comme référence les rendements d’un indice général pondéré en fonction de la capitalisation boursière

Comme nous l’avons décrit ci-dessus, l’objectif des stratégies boursières à faible volatilité est de fournir de solides rendements ajustés au risque avec un risque absolu plus faible. Pour atteindre cet objectif, ces stratégies sont généralement conçues sans contraintes de positionnement par rapport aux indices généraux, et elles ne visent pas explicitement à surpasser les indices généraux du point de vue des rendements uniquement. Par conséquent, ces portefeuilles peuvent grandement différer des indices généraux du marché, en ce qui concerne leur positionnement et leurs principales caractéristiques, et ils peuvent présenter un écart de suivi considérable à court terme. Alors qu’un indice général traditionnel est facile à comprendre, qu’il est utilisé comme référence dans de nombreuses stratégies boursières, et qu’un investisseur peut aisément agréger les rendements pour produire des rapports globaux au sujet de portefeuilles d’actifs multiples, les discordances mentionnées ci-dessus peuvent donner un mauvais signal aux investisseurs quant à savoir si la stratégie à faible volatilité a atteint ou manqué ses objectifs.

Pour illustrer ces différences dans le temps, la figure 1 montre le rendement relatif historique sur un an de l’indice MSCI Monde à faible volatilité (choisi comme une référence imparfaite pour représenter le style de stratégie boursière à faible volatilité) par rapport à l’indice MSCI Monde. Il est évident que les deux indices se sont considérablement écartés l’un de l’autre, tant positivement que négativement, au cours de cette période de plus de trente ans. En d’autres termes, ces stratégies présentent un large écart de suivi si elles sont comparées aux indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière. Nous remarquons que pendant les périodes où l’indice MSCI Monde à faible volatilité a été à la traîne par rapport au MSCI Monde, cette contre-performance relative n’a pas permis de savoir si les stratégies boursières à faible volatilité avaient réussi ou non à atteindre leur objectif. De même, pendant les périodes de forte surperformance, les rendements à eux seuls n’ont pas pu démontrer que ces stratégies avaient atteint les objectifs fixés. Étant donné que les rendements à faible volatilité ont une forte tendance à revenir à la moyenne par rapport aux indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière, ces fausses alertes peuvent être dangereuses, dans la mesure où elles peuvent amener un investisseur à jeter l’éponge à un moment qui s’avérera défavorable a posteriori.

Figure 1: Rendement relatif sur des périodes mobiles d’un an

Indice MSCI Monde à faible volatilité et indice MSCI Monde ($ CA)

Sources : RBC GMA, MSCI. Du 31 mars 1989 au 31 mars 2022.

Dans un effort pour représenter plus précisément le profil de risque et de rendement des stratégies boursières à faible volatilité, les sections suivantes mettent en évidence trois indices de référence potentiels à envisager pour remplacer ou compléter les références basées sur le rendement d’un indice général pondéré en fonction de la capitalisation boursière.

Ressources