Alors que les chocs géopolitiques font les gros titres, le plus grand changement structurel en cours dans le secteur des infrastructures est plus discret et plus durable : une réaffectation historique des capitaux institutionnels vers les actifs physiques. Cette évolution est portée par la demande d’énergie liée à l’IA et par la prise de conscience que les placements concentrés dans les actions comportent des risques sous-estimés.

Dans le contexte actuel, le principal moteur de nouveaux capitaux dans les infrastructures provient des centres de données et de l’explosion de la demande d’énergie liée à l’IA.

Les chiffres sont frappants : les prévisions générales relatives aux dépenses en immobilisations en 2026 des cinq plus grands fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle ont été révisées à la hausse, en passant d’une première estimation de 536 milliards de dollars US à 677 milliards de dollars US au début de cette année – une révision effectuée avant le début du conflit avec l’Iran.¹ Le cabinet en conseil de direction McKinsey & Company (McKinsey) estime que des investissements de près de 7 000 milliards de dollars dans les centres de données pourraient être nécessaires d’ici 2030 pour répondre à la demande de puissance de calcul. ² Dans la région du réseau PJM, le plus grand marché de l’électricité concurrentiel en Amérique du Nord, englobant la Pennsylvanie, le New Jersey et le Maryland, une analyse indépendante a attribué environ 75 % de l’augmentation des paiements de capacité de la région pour 2025/2026 directement à la demande des centres de données, soit une hausse de 9,3 milliards de dollars US. ³Aux États-Unis, la demande d’électricité, qui a progressé de moins de 1 % par an pendant près de 15 ans, devrait désormais s’accélérer pour atteindre plus de 3 % par an.

Congestion du réseau : le véritable goulot d’étranglement

Le réseau n’a pas été conçu pour cette explosion de la demande d’énergie. Des files d’attente pour le raccordement au réseau pouvant aller jusqu’à dix ans existent sur les marchés des centres de données les plus prisés. Les terrains raccordés à l’électricité situés dans le nord de la Virginie, à Francfort, à Amsterdam, à Londres, à Dublin et à Singapour sont effectivement épuisés pour tout calendrier de construction raisonnable. Le goulot d’étranglement ne concerne ni la capacité de la puissance de calcul ni le capital. Il touche l’infrastructure physique du réseau, nécessaire pour fournir une électricité fiable et stable à l’échelle requise par ces installations.

Dans le contexte actuel, le principal moteur de nouveaux capitaux dans les infrastructures provient des centres de données et de l’explosion de la demande d’énergie liée à l’IA.

La réaction du marché à cette contrainte est riche d’enseignements, et a des répercussions directes sur la conception des actifs et la sélection des risques. Les exploitants de centres de données se tournent de plus en plus vers des solutions « derrière le compteur », c.-à-d. une production d’électricité dédiée, située sur le site même ou faisant l’objet d’un contrat direct avec le centre de données, permettant de contourner la file d’attente de raccordement au réseau saturé. Le cadre réglementaire est en train de rattraper son retard. En janvier 2026, la Federal Energy Regulatory Commission (FERC)⁴ a accepté le nouveau cadre de l’exploitant régional Southwest Power Pool pour le raccordement des charges massives à fort impact. Cette acceptation comble la dernière lacune majeure parmi les exploitants des réseaux américains en ce qui concerne la normalisation de l’imputation des coûts, créant ainsi une procédure accélérée de 90 jours pour les exploitants de centres de données qui couplent leur consommation à des productions dédiées sur site ou à proximité. La structure bilatérale impute l’intégralité des coûts de nouvelle production et de transport à l’exploitant du centre de données au lieu de les mutualiser sur l’ensemble du réseau. Il s’agit d’un changement structurel dans la façon dont les charges énergivores sont censées être raccordées au réseau, et cette évolution s’accélérera à mesure que les files d’attente s’allongent et que la protection des abonnés devient une condition politique préalable à l’ajout de nouvelles charges massives.

Cette thématique n’est pas propre aux États-Unis, mais touche le reste du monde :

• Le Bundesnetzagentur, l’organisme de réglementation allemand du réseau électrique, a activement mené des consultations sur des mécanismes de tarification du réseau différenciée en fonction de la charge, qui répartiraient les coûts de renforcement entre les grands consommateurs industriels. Ce cadre, s’il était finalisé, protégerait explicitement les tarifs résidentiels des mises à niveau du réseau axées sur les centres de données, tout en en exposant les charges des infrastructures à très grande échelle à une tarification fondée sur la causalité des coûts.

• Parallèlement, en Espagne, l’organisme de réglementation de la concurrence (Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia, CNMC) a entamé un examen officiel des allocations de transport de la société d’électricité espagnole Red Eléctrica de España (REE) pour la période réglementaire 2026-2031. L’organisme a établi un lien explicite entre la rémunération et la performance de livraison. Un mécanisme de ce type constitue une première pour un réseau de transport régulé sur le continent européen.

• En Ontario, au Canada, le cadre tarifaire du transport d’électricité de la Commission de l’énergie pour 2026 prévoit des allocations liées au rendement pour les distributeurs d’électricité. Parallèlement, des procédures portent directement sur la prestation de services de raccordement pour les charges élevées. ⁵

Quatre ressorts, quatre traditions réglementaires, mais un consensus se dessine : la croissance de la demande est réelle, mais ses coûts ne seront pas répercutés sur l’ensemble des consommateurs.

Incidences pour les investisseurs en infrastructures

Les incidences pour les investisseurs en infrastructures sont triples. Premièrement, les actifs de transport réglementés dans des corridors à forte densité de centres de données bénéficient de la congestion : ce sont les systèmes physiques qui créent la valeur de rareté rendant les solutions « derrière le compteur » si attrayantes. Deuxièmement, les plateformes de production sous contrat qui ont la capacité opérationnelle de structurer des accords énergétiques complexes et multipartites – le modèle d’affaires d’entreprises telles que Pattern Energy, qui combine la production renouvelable à l’échelle des services publics et un réseau de transport dédié – se distinguent structurellement des promoteurs marchands ne disposant pas de cette capacité intégrée. Troisièmement, l’enjeu énergétique des centres de données n’est pas qu’un simple facteur de soutien de la demande ; c’est une histoire de congestion, et les actifs qui en bénéficient sont ceux situés à l’intérieur du goulot d’étranglement, et non en aval de celui-ci.

L’analyse annuelle de l’énergie de JP Morgan permet de nuancer l’observation : l’incidence de la puissance des centres de données sur les prix de l’électricité est réelle, mais concentrée sur le plan géographique au lieu d’être uniforme à l’échelle nationale. ⁵ Dans les régions où la production est abondante et où les investissements dans le réseau ont suivi le rythme de la demande, l’arrivée des centres de données a eu un impact limité sur les prix. Dans les régions saturées, c’était le facteur qui a le plus contribué à la hausse des paiements de capacité. Cette particularité géographique est cruciale pour la sélection des risques : la question n’est pas de savoir si ce sont les centres de données qui stimulent la demande d’énergie globale – ils le sont manifestement – mais plutôt de savoir si un actif en particulier est bien placé pour capturer la valeur de cette demande, ou s’il est simplement adjacent à une tendance qu’il ne peut pas monétiser.

Les marchés des capitaux et la rotation vers les actifs réels

Dans ce contexte, la dynamique des marchés des capitaux pour les infrastructures privées est à la fois plus favorable et plus exigeante qu’à tout autre moment de l’histoire de cette catégorie d’actifs.

Le côté positif est largement étayé. Une enquête de McKinsey auprès d’environ 300 investisseurs institutionnels mondiaux (sociétés en commandite ) en janvier 2026 révèle que 51 % prévoient augmenter leurs placements dans les infrastructures au cours des trois prochaines années, soit le taux le plus élevé de toutes les catégories d’actifs.⁶ Fait notable, les motivations ont évolué : l’amélioration du rendement attendu rejoint désormais la diversification comme moteur principal. Les fonds souverains, les assureurs et les bureaux de gestion de patrimoine familial affichent les plus fortes augmentations en matière d’intention de répartition. Selon le cabinet en conseil en gestion Boston Consulting Group (BCG), les levées de fonds pour les infrastructures ont augmenté d’environ 60 % en 2025, atteignant un record d’environ 206 milliards de dollars américains. En revanche, celles concernant le capital-investissement, les titres de créance privée et l’immobilier sont toutes en perte de vitesse.⁷

Figure [1] : Levée de fonds sur les marchés privés en 2025

Source: BCG Infrastructure Strategy 2026, figure 4. Indice ramené à 100 en 2015. Les autres actifs privés comprennent l’immobilier et les titres de créance privés.

La logique institutionnelle qui sous-tend cette rotation est simple. La concentration des rendements institutionnels depuis dix ans dans un groupe restreint de sociétés technologiques américaines a produit des niveaux de valorisation difficiles à justifier sans une accélération soutenue des bénéfices. Or, celle-ci est désormais remise en question par le coût de l’énergie, l’incertitude géopolitique et la question en suspens de savoir quand les dépenses en immobilisations dans l’IA se traduiront par des gains de productivité mesurables. Les actifs d’infrastructure physique, avec leur flux de trésorerie indexés sur l’inflation, leur protection réglementaire et leurs caractéristiques de services essentiels, offrent une solution de rechange durable dotée d’une feuille de route de 25 ans. Depuis décembre 2000, les infrastructures mondiales ont affiché un rendement annuel d’environ 13 % ⁸ en dollars canadiens, compte tenu de l’éclatement de la bulle technologique, de la crise financière mondiale, de la COVID-19 et de plusieurs cycles géopolitiques.

L’effet HALO

C’est cette rotation que les observateurs ont commencé à décrire sous le nom d’« effet HALO » – l’acronyme anglais désignant les actifs lourds à faible obsolescence. Elle représente une réaffectation délibérée des flux de bénéfices à multiples élevés et dépendants de la technologie vers des actifs dont la valeur provient de la rareté physique et de la prestation de services essentiels plutôt que de la pérennité d’un modèle économique basé sur le logiciel ou les plateformes. Le contexte géopolitique actuel a rendu l’argument en faveur de cette rotation plus flagrant, et non l’inverse.

L’aspect exigeant mérite la même franchise. BCG indique que les distributions sur cinq ans sur le capital versé pour les fonds d’infrastructure ont atteint leur plus bas niveau jamais enregistré en 2025. Les périodes de détention moyennes sont passées de 3,1 à 3,3 ans au cours de la période de 2017 à 2022 à 3,5 à 3,8 ans pour les années 2023 et 2024. ⁹ L’époque où on pouvait générer des rendements grâce à l’expansion des ratios et à la détention passive est largement révolue. L’analyse de BCG des opérations réalisées dans le secteur des infrastructures entre 2020 et 2025 révèle que la croissance du chiffre d’affaires a généré environ 79 % de la valeur de l’entreprise, tandis que l’expansion des ratios a contribué à hauteur de 23 % et que l’amélioration des marges n’a apporté rien en moyenne. Toutefois, dans le quartile des entreprises les plus performantes, l’expansion des marges contribuait à hauteur de 14 %, faisant de la création de valeur opérationnelle un facteur de différenciation. La catégorie d’actifs gagne en maturité, et les gestionnaires qui parviendront à maintenir les rendements au cours des dix prochaines années sont ceux capables d’apporter des améliorations opérationnelles, et pas simplement ceux qui parviennent à trouver des actifs d’exploitation et à la détenir.

Le marché intermédiaire peut être la source d’occasions

Une levée de fonds record signifie la poursuite d’une offre limitée d’actifs d’exploitation de qualité supérieure par un volume de capitaux plus importants. Des occasions intéressantes se trouvent sur le marché intermédiaire, où la valeur des entreprises oscille entre 500 millions à 1 milliard de dollars américains. Dans ce marché, les capitaux sont moins abondants, la complexité de l’exécution constitue un véritable filtre contre les acheteurs indisciplinés et la prime pour la capacité opérationnelle est la plus élevée. Les actifs plus importants et mieux établis sont de plus en plus soumis à une dynamique d’enchères à forte demande qui, selon BCG, est l’un des principaux freins à l’atteinte des objectifs traditionnels de TRI.