Bonjour et bienvenue à notre dernière webdiffusion économique mensuelle pour novembre 2025. Je m'appelle Eric Lascelles. Je suis économiste en chef chez RBC Gestion mondiale d'actifs et je suis très heureux, comme toujours, de partager avec vous nos dernières réflexions économiques.

Comme le suggère ce titre évocateur, l'économie est actuellement en pleine effervescence et nous assistons en quelque sorte à une bataille épique entre les vents contraires et les vents favorables.

Du côté des vents contraires, nous sommes bien sûr toujours aux prises avec les droits de douane. En effet, au moment où nous parlons — cet enregistrement a lieu le 27 octobre — les États-Unis sont toujours en situation de fermeture. Il s'agit bien sûr de vents contraires par rapport à la relance monétaire.

Les banques centrales, notamment celles du Canada et des États-Unis, ont procédé à des baisses de taux, ce qui est utile. Il convient de noter, en particulier pour les États-Unis, qu'il y a actuellement un boom des dépenses d'investissement dans l'intelligence artificielle, ce qui constitue bien sûr un facteur favorable assez important dans l'ensemble.

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Ces derniers jours, nous avons en fait revu nos prévisions économiques à la hausse plutôt qu'à la baisse, mais il y a néanmoins beaucoup de nuances à apporter. Entrons dans les détails.

Bulletin. Nous allons commencer par une sorte de bulletin. Passons en revue certains des aspects les plus intéressants, positifs et négatifs de la situation actuelle.

Pour revenir à ce commentaire sur la relance monétaire, les banques centrales ont, d'une manière générale, recommencé à baisser légèrement leurs taux. Et il semble plausible qu'il y ait encore des baisses en 2026. Il convient de garder à l'esprit que les baisses de taux ont un effet différé, de sorte que même si nous assistons à certaines baisses vers la fin de 2025, cela devrait en fait contribuer de manière non négligeable à la croissance en 2026. C'est donc un coup de pouce.

Je peux également dire, toujours en ce qui concerne les États-Unis, que, comme l'indique le titre, nous assistons à un véritable boom des dépenses d'investissement dans l'intelligence artificielle. Cela a considérablement contribué à la croissance américaine en 2025, peut-être un peu moins en 2026, mais cela reste certainement un élément positif. Lorsque nous réfléchissons aux prévisions économiques et que nous prenons en compte toutes les complications (comme les fermetures), nous pensons que, dans le contexte américain, une récession sera probablement évitée.

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Nous prévoyons une croissance assez modeste pour un ou deux trimestres, mais finalement une croissance, voire une accélération de la croissance à mesure que nous nous approchons de 2026.

Je devrais probablement faire un clin d'œil au Canada également. Il est sans doute moins facile d'affirmer qu'il n'y aura pas de récession au Canada. Le pays a déjà connu un trimestre de baisse de production et le marché du travail n'est pas très florissant.

Néanmoins, nous prévoyons toujours une croissance très modeste au cours des prochains trimestres. Nous pensons que le Canada a de bonnes chances d'éviter une récession, mais avec un peu moins de conviction que du côté des États-Unis.

Les droits de douane ne font certes pas partie des points positif, alors vous les verrez apparaître dans la colonne des thèmes négatifs dans un instant.

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Mais je dirais que les répercussions des droits de douane sur le PIB (produit intérieur brut) et l'IPC (indice des prix à la consommation), ainsi que sur l'inflation, s'avèrent un peu moins importantes que ce que l'on craignait. Nous ne mesurons tout simplement pas encore l'ampleur totale des dégâts. J'essaierai d'expliquer un peu plus tard pourquoi il en est ainsi.

Un autre élément positif est la baisse actuelle des prix du pétrole. Ce n'est évidemment pas une bonne nouvelle pour les producteurs de pétrole, et c'est au mieux un bienfait mitigé dans le contexte canadien.

Mais je peux dire que, globalement, l'inflation est un peu plus modérée dans ce type d'environnement. Et, à l'échelle mondiale, l'économie apprécie généralement qu'un intrant clé soit un peu moins cher. Cela nous incite donc à revoir à la hausse nos prévisions de croissance pour une bonne partie du monde pour 2026.

Et bien sûr, certains aspects négatifs demeurent.

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Le premier est que, encore une fois, alors que nous parlons en ce 27 octobre, la fermeture du gouvernement américain se poursuit et il semble de plus en plus probable qu'elle atteindra une durée record, ce qui causera des dommages temporaires. De nouveaux droits de douane américains ont été imposés sur le bois d'œuvre et les camions au cours du mois d'octobre. Les négociations commerciales entre le Canada et les États-Unis sont pour le moins difficiles en ce moment. Nous y reviendrons dans un instant.

Nous assistons toujours à un de ralentissement économique aux États-Unis — pas de récession, comme je l'ai déjà dit — mais l'économie est néanmoins sous-performante, ce qui n'est pas idéal dans le contexte actuel. Nous constatons également que les marges des entreprises commencent à se réduire légèrement en raison des droits de douane. Les entreprises absorbent elles-mêmes une partie de ces droits.

Je mentionne cela parce qu’il s'agit ici d'un forum destiné aux investisseurs et ceux-ci sont peut-être, au final, un peu moins affectés par les droits de douane au niveau des bénéfices.

Et enfin, pour conclure rapidement, nous surveillons également les failles du marché. Plusieurs événements ont récemment eu lieu dans le domaine du crédit.

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La question est de savoir s'il s'agit de cas particuliers ou s'ils pourraient être révélateurs de failles plus générales, de problèmes plus larges sur les marchés financiers.

Enfin, dans le volet intéressant, nous parlerons dans un instant de l'économie en forme de K. Il s'agit en fait d'une référence principalement aux États-Unis aux ménages riches par opposition aux ménages pauvres. Les ménages riches se portent plutôt bien. Les ménages plus pauvres ne se portent pas aussi bien, et nous verrons ce que cela signifie.

À la fin, nous prendrons également un moment pour examiner les pays du monde entier en fonction de leur niveau de revenu et de ce que cela signifie en termes de perspectives de croissance. Nous les regrouperons en différentes catégories, en fonction des pays qui semblent plutôt bien lotis et de ceux qui le sont moins.

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Voilà, c'est le programme pour aujourd’hui. Passons maintenant au vrai spectacle en images, et nous pourrons aborder plus en détail certains de ces sujets.

En alerte face aux failles des marchés. Commençons par les marchés. Je suis conscient que vous écoutez actuellement un économiste, et non une autorité suprême en la matière, et certainement pas au niveau des noms d'entreprises individuelles, mais nous sommes ici en alerte face aux failles des marchés.

Ce graphique vous montre clairement qu'il y a eu une volatilité importante sur les marchés boursiers ces derniers jours et semaines, même si, au moment où j'enregistre ces propos, le marché est revenu à des niveaux records. La situation n'est donc pas si grave.

Mais les marchés continuent de débattre pour savoir s'il pourrait y avoir des problèmes sous-jacents. Nous assistons donc à une nervosité des marchés boursiers malgré les niveaux records atteints récemment. Nous constatons certaines inquiétudes concernant la dette souveraine, simplement en raison de nombreux excès budgétaires, déficits, dettes publiques, etc. Il convient toutefois de noter que les rendements des obligations à long terme ont en fait baissé récemment, ce qui suggère peut-être une inquiétude moindre ou, du moins, une préoccupation moindre dans ce domaine.

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Viennent ensuite les préoccupations liées au crédit, qui sont peut-être les plus fondées. D’entrée de jeu, disons que les écarts de crédit restent très faibles, mais cela ne traduit guère de grande inquiétude. Je peux dire que la dette privée, qui est un domaine d'intérêt et peut-être un sujet de préoccupation à l'heure actuelle, n'est pas particulièrement visible pour le monde extérieur. En réalité, si l'on mesure correctement ce phénomène, on constate que les prêts non bancaires — c'est ce que sont les dettes privées — ne représentent pas une part croissante du PIB. Ils n'ont pas explosé au cours des 5 ou 10 dernières années. Il n'est donc pas évident qu'ils constituent un problème plus important ou un élément plus significatif de l'économie que par le passé.

Mais certains problèmes sont apparus récemment. Le débat porte donc sur la question suivante : s'agit-il de cas particuliers, de difficultés rencontrées par certaines entreprises seulement, ou non ?

Tricolor est une entreprise qui a récemment rencontré des problèmes de crédit. Cela peut en partie refléter la crise des subprimes ou des prêts à risque. Cela pourrait être révélateur d'une économie qui est peut-être en difficulté, en particulier pour les ménages à faibles revenus.

Mais il se peut également qu'il y ait eu un élément de fraude, ce qui reste à déterminer. En effet, la répression fédérale contre l'immigration clandestine, et plus généralement contre les résidents sans papiers, a probablement pu nuire à cette entreprise. Celle-ci avait en effet un modèle commercial qui s'adressait à ce type d'emprunteurs. Il n'est donc pas certain que l'on puisse affirmer qu'il s'agit d'un problème économique plus large.

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De même, l'autre événement récent concerne First Brands, et reflète peut-être des problèmes de dette privée. Il est bien sûr préoccupant de savoir s'il existe des problèmes plus généraux dans ce domaine, mais nous ne le savons pas pour l'instant. Il se peut également qu'il y ait eu des fraudes, du moins selon certaines allégations.

Mais il s'agit également d'une entreprise qui commercialise des pièces automobiles, et on ne peut bien-sûr ignorer que le secteur automobile en Amérique du Nord a été soumis à des droits de douane importants. Il n'est donc peut-être pas très surprenant que ce type d'entreprises soit en difficulté.

Pour l'instant, il me semble que la situation n'est pas très claire. Il ne s’agirait peut-être que de la pointe de l'iceberg en termes de problèmes de crédit. Il n'en reste pas moins que cela mérite d'être surveillé. Je dirais qu'il y a un niveau d'inquiétude plus élevé et que nous faisons preuve d'une prudence légèrement accrue dans nos propres investissements et prises de décision, tout en restant à l'affût de nouveaux signes de détresse.

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Passons maintenant aux données économiques. Je tiens à rappeler que nous sommes en période de fermeture administrative et que de nouveaux droits de douane ont été annoncés, comme je l'ai mentionné.

Indice quotidien du sentiment économique américain de la Fed de San Francisco. Nous examinons quotidiennement le sentiment économique aux États-Unis et il convient de souligner que ces deux événements ont pesé sur le sentiment. Si vous regardez ce graphique, à l'extrême droite, vous constatez un recul significatif.

Il ne faut pas sous-estimer l'effet de ces récentes décisions politiques et de leurs conséquences. Néanmoins, lorsqu’après coup nous examinons l'économie dans son ensemble, nous ne constatons en fait qu’un léger ralentissement, et non quelque chose de beaucoup plus important.

Fermeture du gouvernement américain. Parlons maintenant de la fermeture du gouvernement. Encore une fois, elle est toujours en cours au moment où je vous parle.

Les républicains et les démocrates ne sont pas parvenus à trouver un accord budgétaire avant le 1er octobre, date du début du nouvel exercice fiscal. Le gouvernement a donc fermé ses portes. Seules les activités non essentielles ont été interrompues. Environ 750 000 employés ont été mis en congé. Les autres employés sont considérés comme essentiels et continuent de travailler. Notez qu'ils ne sont pas payés, mais qu'ils le seront plus tard.

Les travailleurs mis en congé sans solde seront également payés plus tard. Mais les travailleurs essentiels qui travaillent actuellement ne sont pas payés dans l’immédiat. Je mentionne cela en partie parce que les travailleurs essentiels deviennent grincheux lorsqu'ils travaillent sans être payés, même temporairement. Et cela peut souvent s'avérer être un point de tension, comme je vais l'expliquer dans un instant.

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La plus longue fermeture de l'histoire des États-Unis est en fait la dernière, en 2018-2019. C'était pendant le premier mandat de Trump. Elle a duré 35 jours. Au moment où je vous parle, nous en sommes au 27e ou 28e jour, et les marchés parient actuellement que celle-ci va durer plus longtemps. Elle pourrait être résolue vers la mi-novembre, de manière très approximative, et pourrait donc finalement durer entre 30 et 45 jours.

En général, les marchés financiers n'y prêtent pas trop attention et c'est effectivement le cas cette fois-ci. Si vous me demandiez de choisir une orientation, je dirais un marché boursier plus faible, des rendements obligataires plus bas et un dollar américain plus faible. Mais en réalité, ces éléments n'ont pas été les considérations dominantes. Et dans la mesure où les fermetures sont temporaires, ces mouvements sont généralement temporaires eux aussi. Je ne pense pas que cela doive être la priorité pour le moment.

Cette fermeture est plus intense que la précédente, car elle touche les 12 domaines budgétaires, alors que la dernière fois, seuls 5 des 12 domaines n'avaient pas réussi à trouver un accord. Il s'agit donc d'une fermeture plus importante et plus étendue.

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La durée est bien sûr incertaine, mais les marchés de paris tablent sur 30 à 45 jours, ce qui serait probablement une durée record. Aucun des deux partis n'est particulièrement motivé ou pressé de conclure un accord ou de céder, pourrait-on dire. Mais comme je l'ai mentionné il y a un instant, la pression commence à monter un peu, car les travailleurs essentiels, même s'ils finiront par l’être, n'aiment pas travailler sans être payés.

En général, ce que l'on a observé lors de précédentes fermetures, c'est que les aéroports commencent à être paralysés lorsque les contrôleurs aériens prennent des congés maladie ou que les agents de sécurité ne se présentent pas au travail. La pression monte donc. C'est l'une des raisons pour lesquelles une solution devrait finalement être trouvée. L'économie perd environ 1 % à 1,25 % pendant la durée de la fermeture.

Pour être clair, cela ne signifie pas que l'économie est réduite à ce point pour l'ensemble de l'année, mais seulement pendant les semaines de fermeture. Il faudra faire quelques calculs complexes à la fin pour évaluer les dommages globaux. Mais je dirais qu'à ce stade, nous soustrayons environ un point de pourcentage de notre taux de croissance annualisé prévu pour le quatrième trimestre.

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On aurait pu s’attendre à 2 ou 3 %, mais le calcul nous ramène plutôt à 1 ou 2 %. Cela dit — et cela ne va intéresser que les économistes — les données économiques américaines ne sont pas publiées non-plus en ce moment, ce qui complique quelque peu notre travail. Nous faisons de notre mieux et nous pensons que nous faisons un travail raisonnable en examinant d'autres indicateurs.

Et ceux-ci suggèrent que l'économie ralentit légèrement. Mais l'économie n'est certainement pas en train de s'effondrer, loin de là. Bien sûr, il ne faut pas oublier que l'économie rebondit une fois que la fermeture est terminée. Nous prévoyons une croissance plus rapide que la normale au premier trimestre de l'année prochaine, lorsque ce phénomène se produira.

Et je le répète, les travailleurs mis en congé et les travailleurs essentiels recevront leur salaire. Donc, en fin de compte, ils ne sont pas trop mal en point, mis à part, bien sûr, quelques problèmes de liquidités à court terme.

Très bien. Passons maintenant aux droits de douane. Je m'excuse, personne n'aime voir défiler des tableaux et des textes interminables, mais c'est ce qui nous attend.

Passons en revue les évolutions récentes en matière de droits de douane.

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Évolution des droits de douane. On constate d'importantes tensions entre les États-Unis et la Chine. Les États-Unis ont en effet menacé d'imposer des droits de douane supplémentaires de 100 % à la Chine. La Chine semble avoir ralenti les exportations de certains biens essentiels, minéraux, etc. Les tensions sont donc vives. Des réunions sont prévues la semaine prochaine, qui pourraient permettre de les apaiser dans une certaine mesure. Je dirais simplement que notre hypothèse de travail est que les droits de douane supplémentaires de 100 % ne seront pas appliqués à la Chine.

De même, nous ne nous attendons pas à un accord miracle qui éliminerait une partie significative des droits de douane existants. Nous pensons que des progrès graduels seront réalisés, le cas échéant, sur ce front.

Les négociations entre les États-Unis et le Canada ont certainement connu un ralentissement. J'y reviendrai plus en détail dans un instant. Mais au moment où j'enregistre ces propos, les négociations sont au point mort.

Les États-Unis ont menacé d'imposer des droits de douane supplémentaires de 10 % sur les produits canadiens entrant aux États-Unis. Mais là encore, je reviendrai sur notre point de vue à ce sujet dans un instant.

De nouveaux droits de douane ont également été instaurés dans certains secteurs. Les droits de douane sur l'acier et l'aluminium ont ainsi été étendus à davantage de produits, notamment à des produits en aval tels que le bois d'œuvre. Des droits de douane ont été appliqués et certains produits spécialisés sont encore plus durement touchés.

Je peux vous dire qu'un droit de douane de 25 % devrait être appliqué à partir du 1er novembre aux camions moyens et lourds.

Enfin, la situation concernant les droits de douane sur les produits pharmaceutiques est un peu floue. Ils ont été menacés, mais n'ont pas été mis en œuvre. Il semble que la plupart des entreprises pharmaceutiques pourront probablement les éviter en s'engageant à créer des sites de production aux États-Unis.

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Il faut également mentionner que, contrairement à ce que l'on aurait pu craindre, malgré l'augmentation progressive des droits de douane, les dommages économiques ont été relativement modérés, du moins jusqu'à présent. De prétendre que les dommages ont été globalement moins importants que prévu n'est pas une affirmation déraisonnable.

Et puis, l'inflation due aux droits de douane est plus forte aux États-Unis, pour le pays qui applique ces droits, mais elle est moins importante que ce que l'on craignait, même si nous constatons une certaine compression des marges due aux droits de douane, laquelle nuit par ailleurs également à l'économie.

Très bien. Mon dernier tableau, je pense. Parlons des droits de douane du point de vue canadien. Il se passe beaucoup de choses ici. Je tiens à être assez précis, tout en reconnaissant qu'il s'agit d'un commentaire ponctuel.

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Réflexions sur les droits de douane canadiens. Pour commencer, le Canada applique un taux moyen de droits de douane de 7 % sur les exportations canadiennes vers les États-Unis. Bien sûr, il existe un droit de douane de 35 % qui pourrait grimper à 45 % compte tenu de cette nouvelle menace des États-Unis. Mais cela ne concerne que les produits non conformes à l'ACEUM, qui représentent une part très faible des ventes du Canada.

Je ne dis pas que c'est insignifiant, mais c'est une très petite partie. Le plus gros impact vient des droits de douane sur l'acier, l'aluminium et le cuivre. Et maintenant, ces nouveaux droits de douane sur le bois d'œuvre, certains droits de douane appliqués de manière plus sélective sur les voitures et maintenant aussi sur les camions, ou seulement une partie de la valeur ajoutée, d'après ce que nous comprenons.

Le Canada avait riposté, mais il le fait moins, en termes de droits de douane de rétorsion.

Regardons vers l'avenir. Je pense que c'est la question clé. Le Canada fait des concessions importantes aux États-Unis en matière de contrôle des frontières, de dépenses militaires, de taxe sur les services numériques de même qu’en réduisant les droits de douane de rétorsion. Mais les États-Unis ont toujours des plaintes et des exigences, notamment concernant les flux de fentanyl, la gestion de l'offre et l'excédent commercial du Canada.

Le simple fait que le Canada assemble des automobiles chez lui. Et peut-être aussi l’espoir de voir le Canada se joidre aux États-Unis pour la défense antimissile dans le cadre du Golden Dome. Il reste donc d'autres demandes sur la table.

Le gouvernement canadien a indiqué que l'accord n'éliminerait pas complètement les droits de douane. Il y a peut-être matière à amélioration, mais il ne semble pas y avoir de retour complet à la situation d'avant 2025.

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Le Canada tente toujours de négocier avec les États-Unis. Il y a eu récemment des obstacles assez évidents et, à l'heure actuelle, les deux pays ne sont pas en pourparlers. Il y avait et il y a toujours de l'espoir qu'un accord à court terme soit conclu afin d'alléger la charge tarifaire sur l'acier et l'aluminium, lié à un système de quotas, mais avec, au final, un tarif inférieur à 50 % sur ces produits.

Et puis, bien sûr, la grande interrogation — et c'est pourquoi l'incertitude en matière de politique commerciale n'a pas diminué dans le contexte Canada-Mexique, même si c'est le cas dans de nombreuses régions du monde — est simplement que l’ACEUM doit être renégocié à un moment donné dans le futur. Officiellement, cela devrait se faire vers le milieu de l'année 2026. C'est vraiment important.

Il est difficile de se prononcer de manière éclairée à ce sujet, car les scénarios possibles sont nombreux. Le pire scénario serait l'imposition de droits de douane sur pratiquement tous les produits vendus par le Canada aux États-Unis. Cela serait bien sûr douloureux. Pire encore serait que les secteurs des services soient visés, comme cela a été menacé à plusieurs reprises. Ce n'est pas notre scénario de base, mais c'est le pire possible.

Le scénario le plus favorable est assez similaire à la situation actuelle, à savoir que l'ACEUM soit maintenu, mais qu'il officialise certains des droits de douane sectoriels récemment introduits et restreigne davantage le secteur automobile, où les États-Unis semblent déterminés à récupérer la quasi-totalité de l'assemblage automobile.

Mais le scénario le plus favorable, qui serait nettement meilleur que la situation actuelle, serait que l'ACEUM soit maintenu et que plusieurs droits de douane sectoriels soient supprimés ou considérablement allégés, de manière à améliorer la situation par rapport à celle dans laquelle se trouve actuellement le Canada. Bien sûr, le Canada cherche aussi à diversifier ses propres relations commerciales et à renforcer ses liens commerciaux avec d'autres pays.

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Nous prévoyons bien sûr dans notre budget que les droits de douane continueront d'avoir des répercussions négatives. Le scénario le plus favorable n'est donc pas vraiment pire que la situation actuelle du Canada. Il s'agirait donc plutôt d'un statu quo.

Très bien. Poursuivons. Une réflexion qui me vient à l'esprit — je l'ai déjà mentionnée à plusieurs reprises, mais sans support visuel — est que si les consommateurs américains supportent une partie du fardeau des droits de douane, les fabricants étrangers en supportent également une partie.

La douleur des droits de douane se répercute ailleurs.  Comme le montre le graphique, les entreprises américaines en supportent également une partie. Voici les marges des grossistes et des détaillants américains. Vous pouvez imaginer qu'il s'agit d'un ensemble d'acteurs qui seraient confrontés aux conséquences de ces droits de douane plus élevés. Il faut plisser les yeux pour bien voir ce graphique, car à l'extrême droite, vous verrez une ligne qui semble être en baisse.

Je pense que l'on peut dire qu'il s'agit du niveau le plus bas que nous ayons observé depuis environ un an. La question est de savoir si cela est uniquement lié aux droits de douane, tout comme celle de savoir si cette tendance à la baisse va se poursuivre. Certains commentaires d'entreprises suggèrent que les droits de douane compriment en effet les marges et que, sur ce front, nous assisterons peut-être à une nouvelle baisse.

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Je le mentionne à nouveau pour aider à comprendre pourquoi les consommateurs américains ne sont pas touchés de plein fouet par les droits de douane. Mais cela signifie également, bien sûr, que les investisseurs peuvent s'attendre à ce que les bénéfices ne progressent pas aussi rapidement en raison des droits de douane.

Très bien. Jetons un coup d'œil rapide au commerce mondial, tant nominal que réel.

Une tendance satisfaisante du commerce mondial malgré les droits de douane. Je voulais juste souligner ce point, à savoir que pour l'instant, nous continuons d'observer une croissance du commerce mondial. On aurait pu imaginer que cette ère de droits de douane allait immédiatement interrompre cette croissance. Elle l'interrompt de manière significative lorsqu'il s'agit des flux commerciaux spécifiques aux États-Unis, mais la croissance semble suffisante ailleurs.

Cela s'explique en partie par le fait que certains pays se tournent vers d'autres marchés. Et cela s'explique aussi en partie par une croissance économique organique.

Nous continuons, de manière surprenante peut-être, à enregistrer une hausse du commerce mondial. Voyons si cette tendance peut se poursuivre au cours des six prochains mois environ. Mais pour l'instant, elle se maintient étonnamment bien.

Les exportations chinoises trouvent de nouvelles destinations. Le graphique suivant se concentre uniquement sur les exportations chinoises et montre clairement que les relations commerciales entre les États-Unis et la Chine se sont détériorées.

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On le constate, la ligne jaune ou dorée en bas affiche une tendance à la baisse. Nous assistons à une baisse significative des exportations chinoises vers les États-Unis. On peut donc dire que les droits de douane ont un effet négatif sur l'activité économique.

Ce qui est intéressant, cependant, c'est que si vous regardez les autres marchés, ils connaissent une hausse assez importante.

Ils ne sont donc pas affectés par les droits de douane. Mais il existe une autre incitation à transférer la capacité excédentaire chinoise vers d'autres marchés. Et d'autres pays sont à la recherche de nouveaux partenaires commerciaux, bien sûr, car les États-Unis s'avèrent un peu moins fiables. Ainsi, après une période de quelques années pendant laquelle les exportations chinoises hors États-Unis n'ont pas vraiment augmenté, elles n'ont pas beaucoup augmenté non plus aux États-Unis.

Nous pouvons dire que nous assistons à nouveau à une croissance assez satisfaisante. Et ces autres marchés deviennent carrément beaucoup plus importants pour la Chine. Cela explique en partie pourquoi, à notre avis, l'économie chinoise n'est pas trop touchée par les droits de douane américains, simplement parce qu'elle est bien diversifiée.

Voici mon seul graphique sur la tendance économique générale aux États-Unis.

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Les données économiques américaines se modèrent, mais ne s'effondrent pas. Nous observons donc un certain ralentissement. Les données sont irrégulières. Parfois elles surestiment le déclin. Parfois, elles le sous-estiment. Mais nous constatons un léger ralentissement économique. Nous prévoyons une croissance économique un peu plus modérée que la normale qui laisse présager un peu de faiblesse économique aux États-Unis au cours des prochains trimestres sans pour autant entraîner une récession.

Je dois mentionner que nous prévoyons une certaine accélération plus tard dans l'année prochaine, lorsque les baisses de taux entreront en vigueur, que les droits de douane seront plus largement absorbés et que l'investissement en capital dans l'intelligence artificielle et d'autres domaines continueront d'apporter un certain soutien. Nous tablons donc toujours sur une croissance, mais elle sera un peu moins forte au cours des prochains trimestres. C'est la tendance provisoire que nous observons actuellement.

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Le chômage dépasse désormais les offres d'emploi pour la première fois depuis plusieurs années. Du côté du marché du travail américain, le fait qu’il ne génère pas d'emplois a beaucoup attiré l’attention. Nous devons rester prudents, car les chiffres de septembre n'ont pas été publiés en raison de la fermeture des administrations fédérales et les indicateurs alternatifs suggèrent des embauches parfois stables, parfois en légère augmentation, parfois en légère diminution.

Le marché du travail affiche donc des performances nettement inférieures aux attentes. Il s'agit simplement d'une autre façon d'analyser la situation. Vous avez ici deux éléments à prendre en compte.

Le taux de chômage en bleu foncé, qui aux États-Unis a tendance à être légèrement plus élevé, mais pas de manière démesurée.

Ensuite, les offres d'emploi en bleu clair ont été le facteur le plus déterminant, mais elles ont considérablement diminué. Nous avons constaté une légère augmentation du chômage. Et il se trouve que ces deux courbes viennent de se croiser. Nous sommes donc revenus à une situation où il y a plus de chômeurs aux États-Unis que d'offres d'emploi.

Je dois dire que c'est la situation normale. La situation inverse était assez inhabituelle ces dernières années. Il semble y avoir certaines considérations techniques, selon lesquelles, à l'ère des offres d'emploi sur Internet, le coût de la publication d'une offre est si faible que les entreprises se contentent en quelque sorte de faire miroiter un poste vacant.

Le poste en question peut ou peut ne pas exister, à moins qu'un candidat absolument parfait se présente et qu'il soit embauché. C'est un peu différent de ce qui se passait auparavant, lorsque l'on publiait une offre d'emploi dans le journal. D'un point de vue structurel, cette relation est probablement un peu différente de ce qu'elle était auparavant.

Quoi qu'il en soit, si l'on regarde la tendance générale, on peut dire que le marché du travail s'est affaibli. Il y a moins d'offres d'emploi et plus de chômeurs. Les deux courbes se sont croisées. Il s’agit d’un marché du travail qui commence peut-être à montrer des signes de ralentissement. Le taux de chômage est un peu plus élevé que ce que nous aimerions voir dans un monde idéal, ce qui contribue à motiver les baisses de taux de la Fed.

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Un dernier coup d'œil rapide.

Le marché du travail américain est faible, mais les demandes d'allocations chômage ne semblent pas trop problématiques. Certaines de ces barres sont bleu foncé, car nous avons dû les estimer nous-mêmes en raison de la fermeture du gouvernement et de toute estimation nationale des demandes d'allocations chômage. Mais nous avons toujours accès aux données des 50 États, qui fournissent les demandes d'allocations chômage individuelles. Nous pouvons donc les additionner. C'est ce que nous avons fait.

Je pense que l'on peut dire qu'il y a peut-être une légère tendance à la hausse, ce qui correspondrait en fait à mes commentaires précédents sur le marché du travail. Mais je dirais également que nous ne constatons pas d'effondrement. Ce n'est pas comme si l'économie s'effondrait secrètement depuis que les données ont cessé d'être publiées. Nous assistons peut-être à une légère détérioration du marché du travail.

Très bien. Une autre réflexion sur le marché du travail. Je vais insister sur ce point. Voici quelques graphiques intéressants à examiner.

Un marché du travail étrangement stagnant — peu d'embauches et de licenciements. C'est une autre façon d'analyser les choses, et cela montre bien, comme le titre l'indique, un marché du travail étrangement stagnant.

Il s'agit d'un graphique en points qui montre la relation entre les embauches et les licenciements. Souvent, lorsque l'économie est très forte, on se trouve dans le quadrant inférieur droit, avec beaucoup d'embauches et très peu de licenciements.

Bien sûr, parfois, malheureusement, on se retrouve dans le quadrant supérieur gauche. L'économie est faible. Il n'y a pas beaucoup d'embauches, mais beaucoup de licenciements.

La plupart du temps, on se trouve quelque part au milieu. Bien sûr, il est intéressant et inhabituel, voire étrange, comme nous l'avons dit, que cette fois-ci, nous nous trouvions dans le quadrant inférieur gauche. Cela signifie qu'il n'y a pas beaucoup d'embauches.

Il n'y a pas non plus beaucoup de licenciements. Et ce n'est pas le cas habituellement. Normalement, vous avez beaucoup de l'un et peu de l'autre. Alors, comment expliquer cela ? Eh bien, il y a plusieurs facteurs.

Premièrement, nous pensons que les entreprises se sont préparées à une faiblesse économique et à ne pas embaucher. Mais l'économie n'a pas été aussi faible qu'elles le craignaient, elles n'ont donc pas eu à licencier de manière significative.

Il s'agit en quelque sorte d'une étape intermédiaire. Dans une situation temporaire, les entreprises ne font ni l'un ni l'autre. Ce n'est pas une mauvaise façon d'envisager les choses. On pourrait dire que l'IA commence aussi à faire son apparition, et nous l'avons déjà remarqué dans certains secteurs très spécifiques du marché du travail, où l'IA commence peut-être à empiéter un peu sur le terrain de l'emploi. Il est intéressant de noter que de nombreuses entreprises pensent pouvoir augmenter leur production, leurs revenus et peut-être même leurs bénéfices, sans avoir besoin de beaucoup plus de travailleurs.

Nous verrons si elles y parviennent réellement. On pourrait penser qu'il s'agit là d'un raisonnement lié à l'IA.

La consommation américaine, source de la vigueur récente, devrait ralentir en raison de la faiblesse de l'emploi. Et maintenant, quelques mots sur la consommation. Voici l'évolution mensuelle des dépenses de consommation. Je vais me concentrer sur les lignes bleues, car ce sont les chiffres réels.

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On pourrait commencer par dire que les derniers mois ont montré une assez bonne croissance réelle des dépenses de consommation, même si nous manquons un peu de données en raison de la fermeture.

Je dirais toutefois que nous prévoyons une croissance plus lente des dépenses de consommation à l'avenir. Cela s'explique en grande partie par le fait qu'il n'y a pas beaucoup d'embauches.

Nous ne devons donc pas nous attendre à des dépenses de consommation aussi fortes. Ne vous méprenez pas. Passons au graphique suivant pour illustrer ce que je vais dire.

Les Américains à faibles et moyens revenus sont les plus touchés par les droits de douane et les changements fiscaux. Il s'agit d'une économie en forme de K, en référence aux parties ascendante et descendante de la lettre. La partie ascendante correspond aux ménages les plus riches des États-Unis et la partie descendante aux ménages les moins riches, ce qui signifie que les plus riches s'en sortent mieux.

Dans un sens, c'est une vérité universelle. Mais cela s’avère encore plus vrai depuis un an.

Ce graphique montre ce qui est arrivé aux ménages en fonction de leur décile de revenu. Les ménages aux revenus les plus faibles, à gauche, ont en fait vu leurs difficultés de beaucoup s'aggraver en raison des droits de douane, car ils consacrent une plus grande partie de leurs revenus à leurs dépenses. Ils dépensent également une plus grande partie de leurs revenus pour des biens qui peuvent être soumis à des droits de douane et, à l'inverse, à des modifications fiscales.

Les changements fiscaux ont touché de manière disproportionnée les Américains aux revenus les plus faibles. Ils ont aussi aidé les Américains aux revenus plus élevés.

Si l'on fait le bilan, on peut dire qu'il est logique que les Américains aux revenus les plus élevés se sentent encore bien. Cela semble encore plus logique si l'on ajoute un autre élément, à savoir les effets de richesse du marché boursier.

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Ce sont les Américains aux revenus les plus élevés qui détiennent beaucoup d'actions, et le marché boursier a beaucoup progressé.

Les ménages à faibles revenus ne se sentent pas aussi bien. Les dépenses de consommation et l'économie sont donc largement soutenues par les Américains à revenus élevés. Les ménages à faibles revenus ne se sentent pas très bien en ce moment. Nous ne pensons pas pour autant que la situation soit sur le point de s'effondrer.

Les ménages à revenus élevés ont véritablement bénéficié des récentes modifications apportées aux politiques. Le marché boursier est véritablement en hausse. Nous partons du principe qu'ils peuvent continuer à contribuer dans une certaine mesure à la croissance des dépenses de consommation.

Mais il y a une certaine vulnérabilité lorsque l'on compte sur une fraction assez réduite de la base de consommateurs pour dépenser, en particulier lorsque cette base de consommateurs compte à son tour sur le maintien du marché boursier à un niveau élevé. Difficile de dire si celui-ci pourra continuer à enregistrer les gains qu'il a réalisés. D'où peut-être un ralentissement de la croissance des dépenses de consommation.

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Le boom des dépenses d'investissement dans l'IA a soutenu l'économie américaine en 2025. Reconnaissons un autre facteur qui a soutenu l'économie américaine, à savoir les nombreuses dépenses d'investissement dans le domaine de l'intelligence artificielle. Il s'agit plus précisément des dépenses d'investissement des Sept Magnifiques. Si vous vous concentrez sur 2025, qui se trouve au milieu de ce graphique, vous verrez qu'il y a une barre spécifique. Vous verrez sur cette ligne rouge une croissance de 57,6 % des dépenses d'investissement de ces entreprises en 2025.

Il s'agit d'un boom considérable. L'année dernière avait également été marquée par un boom considérable. Nous estimons, de manière prudente, que l'économie américaine a connu une croissance d'environ un demi-point de pourcentage plus rapide qu'elle ne l'aurait été autrement en 2025 grâce à cela.

C'est en partie pour cette raison que l'impact des droits de douane n'a pas semblé aussi grave. Cette autre source a contribué à stimuler la croissance économique américaine.

La question qui se pose alors est évidemment de savoir si cela peut se maintenir en 2026. À première vue, on pourrait répondre oui. En effet, les analystes du bas vers le haut estiment que les dépenses d'investissement dans ce domaine seront encore plus importantes en 2026 — et même en 2027 et 2028 — qu'en 2025.

Mais gardez à l'esprit que si la question est de savoir si les dépenses d'investissement peuvent continuer à stimuler la croissance économique dans la même mesure, la réponse est probablement non.

En effet, le bond en avant entre 2025 et 2026 n'est pas aussi important que celui entre 2024 et 2025. Il faut donc examiner les taux de croissance. On estime que les dépenses d'investissement dans l'IA ont augmenté de 57,6 % en 2025. Elles pourraient n'augmenter que d'environ 21 % en 2026 et même un peu moins les années suivantes.

À présent, dans une certaine mesure, les analystes se contentent d'inscrire des chiffres. Ils n'ont pas d'idée précise. Peut-être que cela dépassera encore une fois leurs attentes.

Mais au moins en apparence, si ce sont les meilleures estimations, on pourrait dire que les dépenses d'investissement devraient continuer à stimuler la croissance l'année prochaine, mais probablement dans une moindre mesure. L'économie pourrait donc progresser d'un quart de point de plus que la normale grâce à ces dépenses d'investissement dans l'IA en 2026, au lieu du demi-point supplémentaire enregistré en 2025.

Il s'agirait donc toujours d'un coup de pouce, mais moins important.

Bien sûr, la question — et en fait l'objectif même de l’IA — est d'augmenter la productivité. Nous attendons de voir si la productivité va réellement s'améliorer. Bien sûr, cela peut être une autre source de croissance. À long terme, cela devrait même être la principale.

Il ne s'agit pas seulement d'acheter des puces informatiques. On parle de faciliter la vie et de rendre les entreprises plus efficaces. Sur ce plan, les entreprises semblent optimistes quant à leur capacité à le devenir. Nous verrons si elles y parviennent réellement.

Nos prévisions à long terme supposent qu'elles y parviendront dans une certaine mesure. Nous ne savons simplement pas encore à quel rythme ni dans quelle mesure.

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La tendance générale est à une politique monétaire moins restrictive. Pour en venir brièvement à la politique monétaire, les banques centrales reviennent généralement à des baisses de taux. C'est certainement le cas des banques nord-américaines. La Réserve fédérale américaine (Fed) et la Banque du Canada ont toutes deux procédé à une baisse en septembre. Elles devraient procéder à une nouvelle baisse dans les prochains jours, alors que j'enregistre ces propos à la fin du mois d'octobre.

Aux États-Unis, il y aura peut-être une nouvelle baisse en décembre, voire même plus tard en 2026. Nous assistons donc à nouveau à une relance monétaire aux États-Unis. On peut la justifier en disant que l'économie vacille un peu, mais dans le même temps, avec une inflation nettement en baisse, il n'est pas certain que la Fed ait besoin d'en faire trop. Elle part simplement d'un niveau plus élevé, ce qui lui permet de s'en tirer à bon compte sans entrer dans une phase de relance pure et simple.

Pour le Canada, je suis personnellement favorable à une baisse un peu plus importante que ce que le marché prévoit actuellement, simplement parce que l'économie fonctionne avec un ralentissement important. L'inflation n'est pas beaucoup plus élevée que l'objectif. Le taux au jour le jour est déjà descendu à environ 2,5 %. C'est déjà un peu stimulant, mais je ne vois pas pourquoi on ne pourrait pas aller un peu plus loin.

Et je pense que le point important ici, encore une fois, du moins dans le contexte nord-américain, est que, avec peut-être un assouplissement supplémentaire de la Banque d'Angleterre, il devrait y avoir un certain vent favorable à la croissance en 2026, à mesure que cette relance monétaire produira ses effets.

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Regroupement des pays par revenu et perspectives de croissance. Je terminerai par ce graphique que je trouve fascinant. Je suis sûr que nous pourrions passer beaucoup de temps là-dessus, et vous êtes toujours invités à mettre en pause et à l'étudier plus en détail par vous-mêmes. Mais lorsque nous réfléchissons aux perspectives de croissance à long terme, on peut dire, en règle générale, que les pays les plus pauvres sont généralement les mieux placés pour croître, car il leur suffit de copier les meilleures pratiques des pays plus riches.

Les pays riches ne sont généralement pas aussi bien placés pour connaître une croissance rapide à l'avenir. Et dans une certaine mesure, ce graphique en témoigne.

Pour être clair, l'axe X, l'axe de droite à gauche, correspond au niveau de revenu actuel des pays. Les pays riches se trouvent à droite. Singapour est le plus riche, suivi de l'Irlande. Vous voyez un grand groupe comprenant les pays habituels : les États-Unis, le Canada, l'Europe, le Japon, etc.

Les pays les plus pauvres se trouvent à gauche. Mais l'autre axe correspond en fait aux prévisions du FMI (Fonds monétaire international). Nous ne faisons pas de prévisions pour tous les pays du monde, nous nous sommes donc appuyés sur les prévisions de croissance du FMI pour les cinq prochaines années.

Il s'agit donc, encore une fois, d'une règle empirique très approximative. On pourrait dire que les pays les plus pauvres connaissent une croissance plus rapide. Les pays les plus riches connaissent une croissance plus lente. En ce qui concerne les bénéfices des entreprises, la croissance est importante pour les investisseurs. C'est certainement l'une des raisons pour lesquelles les investissements sur les marchés émergents sont structurellement attractifs pour les portefeuilles d'investissement.

Mais notez qu'il existe de nombreuses variations. Ainsi, par exemple, si vous regardez ici à gauche, vous voyez que nous avons tracé des cercles de différentes couleurs.

On peut dire qu'il y a en quelque sorte les super pays dans le coin supérieur gauche. Ce sont des pays à faible revenu et à très forte croissance. Il s'agit ici de l'Inde, du Vietnam, du Bangladesh, des Philippines et de l'Indonésie. La Chine en fait également partie, ainsi que l'Ukraine, ce qui est intéressant. Il y a peut-être un certain optimisme quant à la reconstruction après la guerre dans ce pays.

Néanmoins, il existe une série de pays qui sont vraiment en mesure de connaître une croissance exceptionnelle et qui seront probablement très attractifs sur le plan économique au cours des prochaines années.

Vous avez ensuite un groupe de pays en bleu clair, au milieu à gauche. Ceux-ci connaîtront une croissance assez soutenue. Ils tiendront globalement la promesse des pays pauvres de croître un peu plus vite que les pays riches, sans pour autant dépasser les premiers.

Cela inclut l'Argentine, l'Éthiopie, la Thaïlande, le Pakistan, le Pérou, le Mexique, etc.

Enfin, vous avez les pays du quadrant inférieur gauche, qui sont malheureusement ceux qui ont un faible revenu et une faible croissance. Ils sont pauvres. On pourrait penser qu'ils sont capables d'une croissance rapide, mais pour diverses raisons, ce n'est pas le cas.

L'Afrique du Sud fait partie de ce groupe. L'Iran en fait également partie. Selon la définition que l'on en donne, le Mexique fait parfois partie de ce groupe, parfois non. Mais en fin de compte, ces pays semblent rencontrer beaucoup plus de difficultés.

Viennent ensuite les pays à la croissance moyenne à élevée, qui semblent plutôt bien se porter. Cela inclut la Turquie, la Roumanie, le Kazakhstan, la Pologne et ce type de pays, qui, là encore, tiennent globalement leurs promesses de progression rapide.

Ils ne sont pas aussi riches que les économies avancées.

Enfin, il y a bien sûr les pays à revenu élevé et à faible croissance. C'est le cas de la plupart des pays développés. Il y a quelques exceptions : Taïwan progresse plus rapidement, la Corée un peu plus rapidement, etc. Mais en moyenne, ils ne sont pas destinés à croître aussi rapidement, même s'ils sont déjà assez prospères.

Il ne faut donc pas en conclure que la croissance économique rapide est toujours synonyme de rendements boursiers supérieurs.

Il existe également des économies extractives où les investisseurs ne récoltent pas les fruits des gains économiques. Les marchés peuvent bien sûr intégrer une partie de cette croissance rapide dans leurs prix. Il existe donc certes des variations dans une certaine mesure, mais il est tout aussi utile pour les investisseurs à long terme de réfléchir à ce genre de choses en termes de sources les plus probables de croissance des bénéfices.

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Très bien. Je vais m’arrêter ici. Comme toujours, si vous avez trouvé ce sujet intéressant et utile, n'hésitez pas à nous suivre sur notre site web, rbcgam.com/insights, ou bien sûr sur LinkedIn. Nous y publions régulièrement du contenu.

Je tiens à vous remercier encore une fois pour votre attention et je vous souhaite bonne chance dans vos investissements. N'hésitez pas à revenir nous voir le mois prochain.