Bonjour à tous et bienvenue à ce nouveau balado Le pouls du secteur institutionnel, dans lequel nous parlons de sujets intéressants et pertinents pour les investisseurs institutionnels. Je m’appelle Jeff Roberts et je suis gestionnaire de portefeuille institutionnel au sein de l’équipe PH&N Institutionnel. Je suis aussi votre animateur aujourd’hui. Dans cet épisode, nous parlerons des titres de créance de marchés émergents, qui sont devenus des composantes essentielles de nombreux portefeuilles institutionnels de titres à revenu fixe au cours des dernières années, que ce soit par l’entremise d’attributions directes ou de stratégies complètes de titres à revenu fixe comme la stratégie de base plus ou la stratégie en actifs multiples.

Ce n’est pas pour rien que les titres de créance de marchés émergents gagnent en importance : les obligations de marchés émergents offrent aux investisseurs institutionnels de la diversification, un grand éventail d’occasions uniques et un accès à des économies qui affichent une croissance parmi les plus rapides au monde. Il s’agit d’une catégorie d’actifs complexe et dynamique qui exige une grande expertise et une analyse minutieuse pour tirer son épingle du jeu. Notre invitée, Polina Kurdyavko, nous aidera à bien saisir toute la situation.

Polina est cheffe, Marchés émergents, au sein de l’équipe Titres à revenu fixe BlueBay de RBC Global Asset Management (UK) Limited, établie à Londres. À titre informatif, BlueBay est le spécialiste des titres mondiaux à revenu fixe et du crédit de RBC Gestion mondiale d’actifs et supervise environ le quart de tous nos actifs sous gestion à RBC GMA. En outre, une part importante de ces actifs est investie dans des stratégies de titres de créance gérées par Polina et son équipe bien pourvue de spécialistes des marchés émergents.

Voilà pourquoi nous espérons faire appel à votre expertise aujourd’hui, Polina, afin de nous aider à comprendre le point de vue actuel sur les marchés émergents et de donner à nos auditeurs une idée concrète de cette catégorie d’actifs. Bienvenue à ce balado, Polina. Merci de vous joindre à nous aujourd’hui.

Jeff. C’est un plaisir pour moi d’être ici ! Merci.

Notre principal objectif aujourd’hui, Polina, est de connaître votre point de vue sur le présent et l’avenir, d’autant plus qu’il y a beaucoup de choses qui se passent en ce moment. J’aimerais d’abord commencer par un bref retour sur les événements de la dernière année, afin de préparer le terrain pour notre conversation. Certains auditeurs qui ne suivent pas de près les titres de créance de marchés émergents pourraient être surpris d’apprendre que, malgré la situation géopolitique instable et l’évolution des tendances mondiales l’an dernier, les titres de créance de marchés émergents ont connu une excellente année 2025.

En dollars canadiens, la plupart des indices obligataires de marchés émergents ont offert des rendements de l’ordre de 8 % à 15 %, nettement supérieurs à ceux des marchés développés. Donc, Polina, pouvez-vous d’abord nous expliquer ce qui a contribué au solide rendement de votre catégorie d’actifs l’an dernier ?

Merci pour la question, Jeff. En ce qui concerne les titres à revenu fixe de marchés émergents – d’ailleurs, n’oublions pas qu’il s’agit d’un univers de 30 000 milliards de dollars américains, soit une ampleur comparable à celle du marché des titres du Trésor américain, réparti en quatre sous-catégories d’actifs : titres de sociétés libellés en monnaie locale, titres de sociétés libellés en devises fortes, titres de créance libellés en monnaie locale et titres de créance libellés en devises fortes –, comme vous l’avez mentionné, l’an dernier, toutes les catégories d’actifs ont fourni des rendements supérieurs à ceux des marchés développés de groupes comparables.

Je pense que trois facteurs expliquent le surrendement de notre catégorie d’actifs. D’abord, il y a les sommes en souffrance. L’an dernier, elles étaient très proches de zéro, à la fois pour les titres de sociétés et les titres d’État libellés en devises fortes. Ensuite, il y a la politique monétaire. Le plus grand changement survenu au sein des marchés émergents au cours des vingt dernières années est la croissance du marché des monnaies locales, qui représente maintenant environ 85 % de la taille totale de la catégorie d’actifs.

Ce facteur réduit la vulnérabilité des titres de créance libellés en devises fortes en ce qui a trait à la capacité des titres d’État à compter sur des sources de financement nationales et, par conséquent, à la possibilité de réduire les taux sur les sommes en souffrance pour les titres de créance libellés en devises fortes. De plus, non seulement la politique monétaire est devenue plus orthodoxe, ce qui a constitué le changement le plus important pour cette catégorie d’actifs au cours des vingt dernières années, mais nous en arrivons aussi à un point où, l’an dernier et cette année, nous observons des taux réels élevés, les plus élevés des dix dernières années. De plus, au cours des 50 dernières années, le dollar est toujours resté passablement surévalué en fonction des échanges commerciaux internationaux, comparativement aux devises des marchés émergents.

La combinaison d’une politique monétaire orthodoxe et d’un plus faible taux sur les sommes en souffrance a favorisé des rendements positifs tant pour les titres de créance libellés en devises fortes que pour ceux libellés en monnaie locale.

Finalement, les risques géopolitiques, bien que présents, se sont traduits en occasions potentielles sur les marchés émergents, où certains placements en difficulté dans des pays où le risque géopolitique est élevé ont fourni le principal apport au rendement.

Très bien. Tout compte fait, plusieurs facteurs ont contribué à assurer une année très, très solide. Pour nos auditeurs qui connaissent peut-être un peu moins la terminologie des marchés émergents, précisons que les titres de créance libellés en devises fortes désignent des obligations émises par un émetteur d’un marché émergent libellées dans l’une des principales devises mondiales. On peut penser, par exemple, à l’obligation d’État mexicaine émise en dollars américains.

À l’opposé, une obligation en monnaie locale serait libellée dans la devise de l’émetteur, comme une obligation d’État mexicaine émise en pesos mexicains. Précisons aussi que lorsque vous avez mentionné un dollar surévalué, vous parliez bien sûr du dollar américain, et non du dollar canadien. Comme nos auditeurs sont canadiens, nous pouvons être un peu sensibles aux commentaires sur la valeur de notre dollar. Je voulais donc simplement préciser que vous parliez de celui des États-Unis.

Merci beaucoup, Polina. C’est un excellent retour en arrière pour commencer. Revenons maintenant à aujourd’hui : il est impossible de penser à des placements mondiaux sans tenir compte des politiques américaines sous l’influence de l’administration actuelle des États-Unis.

Il semble que les États-Unis adoptent une approche plus ferme partout dans le monde. Nous le constatons d’ailleurs en ce moment avec le conflit qui perdure en Iran. D’ailleurs, afin que ce soit clair pour nos auditeurs, ce balado est enregistré le 10 avril, alors qu’une fragile trêve semble émerger entre les deux parties. Donc, Polina, alors que les hostilités en Iran et dans les pays voisins ont commencé il y a plus d’un mois, pouvez-vous nous expliquer comment les titres de créance de marchés émergents ont réagi au conflit jusqu’à présent ?

Bien sûr. Fait intéressant, quand je regarde mes écrans, je constate tout d’abord que les titres à revenu fixe de marchés émergents ont de nouveau fourni des rendements supérieurs à ceux des produits comparables des marchés développés. Par exemple, si je regarde mes écrans, le rendement depuis le début de l’année de l’indice des titres d’État de marchés émergents libellés en devises fortes est légèrement inférieur à 90 points de base, comparativement à 24 points de base pour l’indice des obligations de sociétés américaines de catégorie investissement.

Une autre observation intéressante concerne le surrendement des titres de créance libellés en monnaie locale qui, malgré la volatilité observée, procurent le meilleur rendement absolu, soit plus d’un point de pourcentage depuis le début de l’année. Maintenant, si nous observons les écarts des titres à revenu fixe de marchés émergents, même si nous observons un certain creusement, celui-ci est beaucoup plus mesuré que pour d’autres indices de titres à revenu fixe de marchés développés.

En fait, lorsqu’on observe le rendement des derniers jours, alors qu’une certaine fébrilité se fait sentir en raison d’un possible cessez-le-feu, les écarts s’inversent de nouveau. Ils le font de manière assez marquée, revenant presque au niveau d’avant la guerre. Jusqu’à présent, cette catégorie d’actifs résiste très bien à la tempête.

C’est intéressant. Et je crois que tous les rendements que vous avez mentionnés sont exprimés en dollars américains.

Exactement.

D’ailleurs, je crois que ces rendements ont été assez similaires en dollars canadiens. J’ai une autre question à ce sujet, Polina. Au-delà de l’actuel conflit en Iran, nous constatons que les États-Unis déploient une plus grande force dans leurs relations avec d’autres pays, particulièrement dans l’hémisphère occidental et, en tant qu’investisseurs canadiens, nous en sommes tout à fait conscients. Selon vous, quelle sera l’incidence de la politique étrangère américaine sur les perspectives de l’Europe, du Moyen-Orient et de l’Afrique au cours des prochaines années ? Y a-t-il des régions en particulier qui pourraient éprouver plus de difficultés que d’autres ou en profiter davantage ?

Bien sûr. Je commencerais par dire que l’Amérique latine est le grand gagnant de la politique étrangère américaine, en particulier de ce que j’appelle la politique d’arrière-cour de Donald Trump. Historiquement, les États-Unis ont surtout apporté un soutien militaire, plutôt qu’économique, à l’Amérique latine. Et c’était là, historiquement, que la Chine dominait à l’échelle mondiale.

Cependant, avec Donald Trump, nous avons constaté un changement en ce qui concerne la provenance de l’aide, non seulement d’un point de vue militaire, mais aussi d’un point de vue économique : des pays comme l’Argentine et, dans une moindre mesure, l’Équateur, profitent de cette combinaison de politiques. À cela s’ajoute le fait que la plupart des marchandises qui font l’objet d’une forte demande de nos jours sont produites en Amérique du Sud et que cette région est, en général, un exportateur net de marchandises.

J’irais presque jusqu’à dire qu’à titre de région, l’Amérique latine connaît la plus grande renaissance économique des vingt dernières années. Bien sûr, cette année est également très importante pour la région, car des pays comme la Colombie et le Brésil sont de nouveau en processus électoral. Dans les deux cas, le maintien des partis actuellement au pouvoir est probablement le pire scénario ; il pourrait donc y avoir de bonnes surprises dans les deux cas. Un tel changement, s’il se concrétise, pourrait contribuer à un rendement solide.

Très bien. C’est une excellente occasion de parler de l’Amérique latine, et je sais que les placements de votre équipe dans cette région ont été extrêmement rentables au cours des dernières années. Essayons d’aller au-delà des conflits et de penser un peu plus à long terme, d’autant plus qu’en tant qu’investisseurs institutionnels, nous devons penser aux placements à long terme.

Y a-t-il dans les marchés émergents d’autres grandes tendances qui contribuent à définir vos perspectives à l’égard de cette catégorie d’actifs pour les années à venir ?

Si je prends du recul et que je pense à la question la plus souvent posée au cours des 12 à 18 derniers mois, il s’agit de l’opinion sur le dollar américain, si l’on pense à la monnaie locale, qui constitue la catégorie d’actifs ayant affiché un rendement inférieur depuis plus de dix ans, peut-être depuis le début de 2012 ou 2013. Mais au cours des dernières années, nous avons commencé à voir un revirement de situation.

J’ai déjà mentionné les valorisations intéressantes, tant du côté des taux réels que des effets, mais je pense aussi qu’il est important de souligner le fait que la plupart des investisseurs avaient beaucoup de placements en dollars et que nous sommes au début d’une période où ils commencent à réévaluer leur réserve de dollars. Fait intéressant, nos clients nous demandent notre avis sur le dollar, mais les investisseurs sont de plus en plus nombreux à communiquer avec nous pour nous faire part de leurs préoccupations à l’égard de la part élevée des actifs en dollars américains dans leurs portefeuilles et, par conséquent, à rechercher d’autres options pour diversifier leurs placements.

Maintenant, pour mettre les choses en perspective, regardons la taille de la catégorie d’actifs, c’est-à-dire les titres à revenu fixe de marchés émergents, qui, comme je l’ai mentionné, est comparable à celle du marché des titres du Trésor américain. Si nous examinons les quatre sous-catégories d’actifs, aujourd’hui, en moyenne, la pondération des portefeuilles de titres à revenu fixe consacrés aux marchés émergents est inférieure à 10 %, à environ 5 % en moyenne, voire inférieure à 5 % dans certains cas.

À la fin des années 1990, lorsque j’ai commencé ma carrière, la situation n’était pas très différente. Ainsi, même si la catégorie d’actifs a connu une croissance considérable, la pondération qui lui est attribuée n’a pas augmenté de la même façon. En fait, en pourcentage, la pondération des actions est beaucoup plus élevée que celle des titres à revenu fixe, ce qui s’explique principalement par les préoccupations entourant la volatilité de cette catégorie d’actifs.

Je pense d’ailleurs que c’est le principal point que nous devons aborder, car l’évolution de la volatilité de la catégorie d’actifs, surtout depuis la pandémie de la COVID-19, affiche une tendance vers la baisse. J’irais encore plus loin en affirmant que, l’an dernier, nous avons constaté la plus faible volatilité dans tous les produits à revenu fixe de marchés émergents, selon les données historiques, ainsi qu’une volatilité inférieure à celle des produits comparables des marchés développés en ce qui a trait aux catégories d’actifs.

Si les choses se poursuivent, nous pensons que la pondération des titres à revenu fixe de marchés émergents pourrait grandement s’améliorer dans les quatre sous-catégories d’actifs et qu’elle se situerait bien au-delà de 5 % comme c’est le cas aujourd’hui.

C’est très intéressant. À mon avis, cette situation témoigne de l’arrivée à maturité de cette catégorie d’actifs. Vous soulignez à juste titre que les actions des marchés émergents ont suscité beaucoup plus d’intérêt ces dernières années. Je pense qu’il y a des avantages techniques à en tirer pour les investisseurs, des avantages qui pourraient se répercuter sur les titres de créance de marchés émergents si la demande augmente, ce qui serait évidemment formidable à voir.

Passons maintenant à un autre sujet. Si nous considérons l’investissement actif dans les marchés émergents comme un gestionnaire actif, lorsque nous avons examiné les titres de créance de marchés émergents par le passé, nous avons remarqué qu’il s’agit d’un univers plutôt attrayant pour la majorité des gestionnaires actifs, comme vous, Polina, afin de générer de l’alpha ou de surpasser vos indices de référence. Nous-mêmes, à PH&N, nous avons fait des recherches qui nous aident à le confirmer au cours des dernières années en utilisant la plateforme d’analyse institutionnelle eVestment.

Pouvez-vous nous en expliquer la raison et nous dire ce qui aide un gestionnaire actif à obtenir des rendements supérieurs dans votre catégorie d’actifs en particulier ?

Merci pour cette question, Jeff. Il est vrai que ce segment ou cette catégorie d’actifs est très avantageux pour les gestionnaires actifs, et ce, pour plusieurs raisons. Tout d’abord, il est extrêmement difficile de reproduire la catégorie d’actifs dans un format de FNB, en partie parce que les coûts d’opération sont très élevés dans le contexte du portage de la catégorie d’actifs et aussi parce qu’il n’y a pas de penchant de qualité supérieure – p. ex., pour les actions, plus la société se comporte bien, plus elle occupe une place importante dans l’indice. Pour les titres à revenu fixe, une telle corrélation n’existe pas nécessairement.

Vous pourriez donc investir dans des titres plus gros, avec une détérioration de la qualité des actifs, sans parler du fait que dans certaines sous-catégories d’actifs de qualité inférieure à la catégorie investissement, comme les titres de sociétés, il est extrêmement difficile de reproduire le large éventail de sociétés émettrices. Cela dit, lorsque nous pensons à la gestion active dans la catégorie d’actifs, je pense que les principales caractéristiques dont nous venons de parler, soit le fait qu’il n’y a qu’un seul pourcentage d’actifs des investisseurs mondiaux dans les titres à revenu fixe de marchés émergents en pourcentage de leur catégorie de titres à revenu fixe signifie qu’il y a généralement un grand décalage entre les éléments de fond de la catégorie d’actifs et les valorisations de la catégorie d’actifs.

La plupart du temps, lorsque nous voyons de tels décalages, il s’agit d’occasions pour les gestionnaires actifs de générer de l’alpha positif dans la catégorie d’actifs. Je dirais aussi que lorsque nous avons commencé à investir dans cette catégorie d’actifs il y a plus de 25 ans, nous avons adopté une règle simple que nous continuons de suivre aujourd’hui : aucun investissement dans une société émettrice ou un émetteur souverain sans dialogue direct.

Cette règle nous a permis d’être non seulement une source d’information sur les prix, mais aussi, parfois, une source de formation des prix. En effet, au fil du dialogue avec les émetteurs, nous pouvons avoir une influence sur les sociétés et les aider à améliorer leur stratégie – s’il s’agit d’un titre de société – ou, par exemple, à gérer certains risques ESG – ce qui s’applique autant aux titres de sociétés qu’aux titres d’État.

Nous pouvons également permettre aux émetteurs d’obtenir de meilleurs écarts, ce qui est mutuellement avantageux pour les deux parties. Ainsi, contrairement à ce qu’on pourrait croire, les titres à revenu fixe de marchés émergents forment une catégorie d’actifs dans le cadre desquels nous pouvons tirer des rendements positifs et contribuer au progrès des émetteurs. Encore une fois, une règle simple s’applique toujours : les émetteurs dont l’accès au capital est limité sont plus disposés à changer pour avoir accès à du capital.

C’est pourquoi nous constatons des différences par rapport à certains émetteurs de marchés émergents que nous finançons, ce qui favorise l’amélioration de la solvabilité et la compression des écarts et s’avère avantageux pour les investisseurs.

Très bien. Merci, Polina. Je pense que ce que vous venez de dire montre le côté plus pragmatique de l’investissement, soit le fait de travailler en étroite collaboration avec les émetteurs et de s’éloigner d’une approche où nous croyons que toute l’information sur le marché est déjà sûre, intégrée dans les prix du marché. Les gestionnaires actifs, comme vous, semblent avoir la possibilité d’exercer une influence et de bénéficier d’un avantage sur le plan de l’information.

Je partage votre avis et j’irais même un peu plus loin : un autre point qui mérite d’être souligné, c’est qu’au sein de ces catégories d’actifs, même si nous avons des sociétés émettrices, des émetteurs souverains et des émetteurs de monnaie locale, en fin de compte, les niveaux de causalité et de corrélation entre les émetteurs sont élevés. Pour nous, la meilleure façon d’investir dans toutes ces sous-catégories d’actifs est d’utiliser une approche « mosaïque ». Ainsi, alors que nous travaillons avec l’émetteur, nous n’avons pas un dialogue distinct avec l’équipe des sociétés émettrices et l’équipe des émetteurs souverains : nous adoptons un dialogue avec des sociétés émettrices et des émetteurs souverains, des acteurs locaux, des caisses de retraite nationales, des avocats en restructuration… soit un groupe de décideurs très variés au sein d’un même pays. Grâce à ces dialogues – que nous appelons le contrôle diligent en mosaïque –, nous pouvons conclure le meilleur profil risque-rendement pour ce pays. Cette approche nous a permis de générer des rendements positifs constants dans un certain nombre de nos stratégies, étant donné que nos décisions ne privilégient aucun sous-secteur par rapport à une sous-catégorie d’actifs en particulier.

Pouvez-vous nous donner un exemple d’émetteur avec lequel vous avez travaillé et adopté cette approche pour prendre une décision de placement qui a vraiment été couronnée de succès ?

Bien sûr. En ce qui a trait à la théorie de la mosaïque, nous pensons souvent que des renseignements supplémentaires obtenus soit dans le cadre d’un contrôle diligent effectué sur le terrain soit par l’intermédiaire d’un secteur des sociétés privées peuvent nous aider à nous positionner dans l’univers des titres d’État, c’est-à-dire qu’ils peuvent nous donner un avantage en matière d’information. Par exemple, à la fin de l’année dernière, nous avons visité deux pays d’Afrique : l’Angola et le Kenya.

Les investisseurs peuvent lire des articles à ce sujet dans les perspectives de la police, que nous publions sur LinkedIn ainsi que sur notre site Web. Il s’agissait d’un cas classique de malentendu, par exemple, en ce qui concerne le gouvernement de l’Angola, où le pays n’a pas été récompensé pour l’amélioration de ses éléments de fond, la communication avec les investisseurs étant relativement mauvaise.

Nous aimons bien ce type de divergence, parce que c’est ce que nous pouvons aider à résoudre, contrairement à la détérioration de la situation concernant les éléments de fond, qui est très différente et pour laquelle il nous faudrait adopter une approche très différente. Voilà un exemple récent. En ce qui concerne la corrélation entre les différents secteurs au sein d’un même pays, il y aurait l’exemple de la Turquie.

Le marché s’intéresse beaucoup à la politique monétaire turque. J’ai publié, plus tôt cette année, une autre édition des Perspectives de Polina sur ce sujet, mais, pour nous, par exemple, la meilleure façon de déterminer la politique monétaire future réside souvent dans la rétroaction que nous recevons des banques et du secteur financier, ainsi que des sociétés en Turquie.

Nous passons les deux tiers de notre temps de contrôle diligent à discuter avec le secteur des sociétés privées afin de déterminer l’orientation de la politique pour l’avenir. Voilà un autre exemple de l’approche « mosaïque », dans le cadre de laquelle il est important de faire le lien entre le secteur des sociétés privées et celui des sociétés d’État.

Génial ! J’ai une dernière question avant de vous laisser partir : vous avez parlé de l’Amérique latine ainsi que des émetteurs de l’Afrique et du Moyen-Orient. Quelle région vous enthousiasme le plus pour le reste de l’année ? Dans quelle région entrevoyez-vous le plus d’occasions pour 2026, et peut-être à court et à moyen terme ?

Je dois revenir à l’Amérique latine, étant donné que c’est cette région qui nous offre des occasions tant en devises fortes qu’en monnaie locale. C’est en effet la région qui a les taux réels les plus élevés à l’échelle mondiale, dans des pays comme le Brésil, la Colombie et le Mexique. De plus, il y a là certaines occasions pour les acteurs en difficulté.

Et, surtout dans le contexte actuel des prix élevés du pétrole, qui est très d’actualité, je reviendrais à l’Amérique latine, parce que c’est la région qui peut générer plus de volatilité en raison des politiques en place, compte tenu de mes commentaires sur les élections.

Cela dit, il n’y a pas que l’Amérique latine. Nous voyons aussi un certain nombre d’occasions intéressantes en Afrique. Encore une fois, certaines émissions récentes sur le marché produisent des rendements de plus de 10 % et sont sur le point d’engager le dialogue avec le FMI. Je pense qu’il est juste de dire que sur un horizon de 12 mois, certaines de ces émissions feront d’agréables surprises sur le marché et sont peu susceptibles de se négocier à des rendements à deux chiffres, alors que d’autres pourraient avoir plus de pressions sur leur bilan.

Il s’agit donc d’un autre aspect qui nous permet de nous différencier, à savoir les émissions africaines sur lesquelles nous nous concentrons en ce moment, alors que je suis sur le point de m’envoler pour Washington, D.C., en vue des réunions du FMI. En Asie, les occasions pour nous se trouvent davantage du côté des monnaies locales. À mon avis, la Chine, en particulier, est très intéressante, car nous sommes actuellement optimistes à l’égard de la monnaie locale et de ses effets particuliers. En dépit de la volatilité persistante du marché, nous sommes d’avis que le redressement en Chine devrait se traduire par des rendements positifs ainsi que des rendements supérieurs, tant du côté des actions que des titres libellés en monnaie locale dans la région.

C’est fantastique. Merci beaucoup, Polina. C’est ce qui conclut notre épisode d’aujourd’hui. Nous vous remercions de nous avoir fait profiter de votre expertise et de nous avoir fait découvrir un volet fascinant des marchés financiers. Ce fut un plaisir de vous recevoir aujourd’hui.

C’est toujours un plaisir d’être ici ! Merci, Jeff. Je vous souhaite une bonne journée.

Super. Vous trouverez un lien vers le plus récent bulletin des Perspectives de Polina dans la description de l’épisode et sur notre site Web. Nous espérons que cet épisode vous a plu ! N’oubliez pas de vous abonner au balado afin de ne pas manquer les prochains épisodes. Merci de nous avoir écoutés.

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