Habib Subjally et Mike Reed discutent des facteurs qui ont dicté l’évolution des marchés boursiers au cours des dernières années, de la productivité et de l’innovation en période difficile, et de l’accent mis par l’équipe Actions mondiales sur d’excellentes entreprises qui sont une source d’actifs éventuels.
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Bonjour et bienvenu à Unlocking Markets (Libérer le potentiel des marchés), la baladodiffusion de RBC Gestion mondiale d’actifs qui vous permet de rencontrer des experts de l’ensemble de notre société, qui vous donne des points de vue sur les marchés, les politiques mondiales, la durabilité et la situation macroéconomique, tout en soulignant comment ces éléments se répercutent sur nos décisions de placement. Je m’appelle Mike Reed, chef, Institutions financières mondiales. Aujourd’hui, je suis ravi d’accueillir Habib Subjally, chef de l’équipe Actions mondiales.
Les actions mondiales ont fait face à des défis considérables au cours des cinq dernières années, notamment une pandémie mondiale, l’éclatement de la guerre en Europe, des niveaux d’inflation inédits depuis près de 50 ans, puis le relèvement le plus rapide des taux d’intérêt que la plupart des investisseurs ont connu dans leur carrière. Mais malgré ces événements, les marchés boursiers mondiaux ont continué de grimper. J’espère donc que Habib pourra nous donner un aperçu de ce qui alimente cet élan. Habib, je vous souhaite la bienvenue à ce balado.
Bonjour Mike. Je vous remercie de votre invitation.
Je suis ravi que vous soyez des nôtres. En regardant ce qui se passe et malgré des événements qui, de l’avis de beaucoup de gens, pourraient faire dérailler les marchés boursiers, ceux-ci continuent de bien se comporter. Quels sont les facteurs qui alimentent cette vigueur, et croyez-vous que celle-ci puisse persister ?
C’est intéressant de voir comment vous avez posé la question, Mike, parce que vous avez mentionné quelques crises, comme la pandémie, l’inflation, etc. Bien sûr, ce sont d’importants enjeux en ce moment. Je vais présenter ma réponse en deux volets.
Du point de vue macroéconomique, il y a eu la pandémie : nous avons reçu un formidable soutien financier et monétaire. De toute évidence, les autorités ont largement favorisé les marchés. Dans le cas de l’inflation, ce fut évidemment le contraire. Le relèvement des taux d’intérêt n’a pas été favorable aux marchés.
Je pense qu’il est aussi intéressant que pour les cinq dernières années, vous mentionnez les crises qui se sont produites et donnez à penser que cette période a été difficile pour les marchés boursiers. Mais je voudrais aussi souligner que c’est à ce moment que nous avons observé une énorme industrialisation d’Internet. Il y a eu le passage à l’infonuagique. Le commerce électronique a atteint une envergure gigantesque. Nous avons tous travaillé de la maison pendant les confinements, et pourtant nous sommes passés de nos réseaux d’entreprise aux réseaux publics. Nos aliments et nos achats ont été livrés à domicile ; le divertissement, la télévision en continu ont été à la hauteur de l’occasion. Il y a eu l’énergie renouvelable, le GNL, l’immunothérapie, la mise au point d’autres appareils médicaux. Il y a maintenant les GLP-1, ces médicaments pour la perte de poids. Il y a l’intelligence artificielle. Il y a eu une quantité énorme de productivité, d’innovation. Ce sont d’excellentes choses. De toute évidence, quand les gens regardent en arrière, ils soulignent les événements négatifs, mais en même temps, il y a eu tous ces facteurs très positifs qui créent beaucoup de valeur et qui se sont manifestés sur les marchés boursiers.
Très bien. Derrière tout cela, il y a eu beaucoup de transformations, des thèmes qui ont peu à voir avec certains de ces gros titres. Mais après un examen un peu plus approfondi, je dirais que les marchés boursiers mondiaux sont restés robustes dans l’ensemble, mais il est très clair qu’il y a une dispersion entre les États-Unis et le reste du monde. Même au sein du marché américain, de nombreux commentateurs ont souligné que la reprise avait été menée par un groupe très restreint d’actions, les « sept magnifiques », comme on les appelle. Croyez-vous que cela soit justifié ? En tant que gestionnaire de portefeuille, quelle incidence cette situation a-t-elle sur votre sélection d’actions ?
Je pense que les marchés financiers ont déjà connu de telles périodes. Quand vous êtes là depuis aussi longtemps que moi, vous vous souvenez que j’ai étudié l’indice NIFTY 50 et que j’ai connu la bulle technologique. Les marchés deviennent plutôt concentrés, mais dans ce cas-ci, je pense que c’est justifié dans une certaine mesure. Ce sont d’excellentes entreprises qui sont en mesure de transformer notre façon de vivre, de travailler, de communiquer, de nous divertir, et qui peuvent générer une grande productivité.
Je pense que vous pouvez comprendre pourquoi cela s’est produit. Je pense aussi qu’il est important de souligner que presque toutes ces entreprises sont établies aux États-Unis, et cela en dit long sur ce pays en termes d’entrepreneuriat, d’innovation, et de capacité à financer et à soutenir ces entreprises. Mais ce phénomène n’est pas exclusif aux États-Unis. Il existe une très solide chaîne logistique de semi-conducteurs dans des pays comme Taïwan et la Corée. Si vous délaissez la technologie pour vous tourner vers les soins de santé, les médicaments GLP-1, il y a une société américaine qui en fait la promotion et les vend, mais aussi une société danoise, donc européenne.
Je pense qu’il ne s’agit pas seulement d’excellentes entreprises qui créent une valeur énorme. Il est juste de dire qu’un grand nombre d’entre elles sont domiciliées aux États-Unis, mais je ne pense pas que ce phénomène se limite aux États-Unis. Je pense que c’est là que d’excellentes entreprises peuvent être soutenues et développées.
Pour ce qui est de la façon dont nous envisageons la sélection des titres, en tant qu’investisseurs, je pense qu’il est très important que nous sélectionnions des titres individuels plutôt que de miser sur les « sept magnifiques ». Nous considérons donc qu’il y a là un enjeu en matière de construction de portefeuille. Aujourd’hui, nous possédons quatre de ces sept titres. Nous les avons choisis de façon très délibérée. C’est une sélection d’actions individuelles. Nous sommes aussi bien conscients que nous ne voulons pas surpondérer de façon significative les « sept magnifiques », parce que nous savons que beaucoup d’investisseurs tablent sur ce thème, en plus des FNB, etc., et vous pouvez vous faire prendre dans ce courant qui peut être très puissant.
De plus, nous devons nous préoccuper des valorisations. Quand on fait des placements depuis aussi longtemps que je le fais, on sait que la valeur de ces grandes entreprises bondit parce que les gens manquent d’imagination quant à ce que ces nouvelles technologies peuvent accomplir et à quel point elles peuvent être omniprésentes. Mais à un moment donné, les valorisations et les attentes rattrapent et dépassent la réalité. Si vous retournez 20 ans en arrière, alors que nous parlions de la révolution des télécommunications, d’Internet, etc., on était en présence d’une énorme bulle. Je dois dire que tout ce dont ces entreprises parlaient à la fin des années 1990 s’est concrétisé et a été dépassé, mais cela n’a pas empêché la valeur des marchés de s’effondrer. Lorsque cette bulle techno a éclaté au début des années 2000, il a fallu beaucoup de temps pour récupérer cette valeur. Là encore, c’est une chose dont nous devons être très conscients : les valorisations. Les valorisations font partie de la constitution de portefeuille, mais en fin de compte, il s’agit de repérer ces excellentes entreprises créatrices de richesse.
C’est intéressant. Vous avez établi un compromis entre la situation actuelle - comment les industries sont en expansion, et il est intéressant de remettre en lumière les années 1990. Je me souviens de la situation dans les années 1990 et 2000, de cet énorme effondrement. Vous avez raison, tant de choses sont arrivées et sont passées. La question est juste d’acheter les choses au bon prix, au bon moment. L’intelligence artificielle est un grand thème qui est apparu et qui a soutenu certains des « sept magnifiques » ; tout le monde en a énormément parlé ces 12 derniers mois. Mais mises à part les sociétés bien documentées qui dominent ce secteur, y a-t-il d’autres segments de la chaîne logistique qui, selon vous, tireront profit de ce boom ? Pas des titres individuels, mais des secteurs, des segments ?
En ce moment, ce qui suscite véritablement l’intérêt des technologues et des investisseurs, ce sont les produits et services, n’est-ce pas ? Ce sont les fabricants de matériel, les fournisseurs de GPU, la mémoire, les centres de données, et les fournisseurs à très grande échelle où a lieu l’apprentissage de tous ces modèles. Il y a cette énorme course aux armements en cours : qui aura le meilleur modèle, le modèle le plus omniprésent, etc. Il y a beaucoup de battage à ce sujet. Comme vous pouvez le voir, chaque modèle produit est meilleur que le précédent. Nous pouvons voir le potentiel de cette technologie.
Pour que tout cela en vaille la peine, il faut que ça commence à avoir une incidence sur les consommateurs, tant les consommateurs dans leur vie personnelle que les consommateurs ou les utilisateurs dans un contexte d’entreprise. Cette technologie doit pouvoir rendre nos vies meilleures, améliorer notre productivité, créer plus de valeur pour nous et pour nos clients. J’estime que c’est essentiel. D’ici là, c’est un investissement énorme dans les produits et services, l’infrastructure et les modèles. Il doit ajouter de la valeur au sommet de l’entonnoir pour les utilisateurs et les consommateurs. Cela va se produire dans tous les domaines, que ce soit la médecine, le divertissement, la production de films et de publicités, la comptabilité et la production de déclarations fiscales, les conseils juridiques, le diagnostic des rapports radiologiques, la façon dont nous magasinons. Cela aura une incidence sur toutes les entreprises. Il y aura des gagnants et des perdants. Les entreprises qui sauront tirer parti de cette technologie pour leurs propres parties prenantes, que ce soit leurs consommateurs, leurs clients, leurs employés, et stimuler la productivité ainsi que la valeur seront les gagnantes, et celles qui seront à la traîne seront les perdantes.
C’est pourquoi vous pouvez voir tant d’entreprises dans tant de secteurs qui se précipitent pour aller de l’avant. Il va y avoir beaucoup d’efforts et d’énergie gaspillés, mais ces efforts pourraient se révéler existentiels. Si vous repensez à la fin des années 1990, lors de l’émergence d’Internet, des détaillants du commerce électronique sont apparus et les gens des commerces traditionnels ont dit : « Ah, l’Internet ne nous rattrapera jamais. Ça n’aura jamais d’incidence sur notre entreprise. Qui va acheter des vêtements, des chaussures et des choses comme ça sur Internet ? Qui y achètera des produits électroniques ? Personne ne fera jamais ça. » Et voyez ce qui s’est passé. Je pense que l’apprentissage s’étend maintenant à tous ces secteurs différents où l’on dit que cette nouvelle technologie perturbatrice arrive et que nous devons nous en servir pour gagner, sinon quelqu’un d’autre nous fera échouer.
Oui, vous avez raison. C’est incroyablement perturbateur sur le plan technologique. Il sera tellement important pour les entreprises de chercher un moyen de mettre en œuvre cette technologie. Il y aura de véritables gagnants et quelques perdants.
Revenons à vous. En tant qu’investisseur mondial, vous avez la chance de n’avoir aucune contrainte géographique, et l’économie régionale peut avoir une incidence fondamentale sur la rentabilité des entreprises, comme nous le savons. Le Japon est un pays qui me tient particulièrement à cœur. Après quatre décennies de torpeur, il semble s’être réveillé et attire de nouveau des investisseurs du monde entier. Dénichez-vous des occasions intéressantes sur le marché boursier japonais, ou trouvez-vous encore plus d’occasions intéressantes dans le reste de l’Asie en général?
Le Japon est un marché très intéressant à considérer puisque, comme vous le dites, au cours des 30 ou 40 dernières années, il a été très facile de l’ignorer en raison à la fois de facteurs macroéconomiques et microéconomiques. Parmi les facteurs macroéconomiques, mentionnons la déflation, les taux d’intérêt négatifs, la conjoncture très difficile. Maintenant, pour la première fois, il y a de l’inflation, mais le Japon a toujours été un marché très cyclique ; il est donc très difficile de voir maintenant si la croissance économique dans le monde ralentit quelque peu à cause du relèvement des taux d’intérêt, si l’inflation recommencera à diminuer au Japon. Il y a aussi le profil démographique du Japon. C’est une économie vieillissante, mais le marché de l’emploi du pays est très serré. Là encore, la situation macroéconomique est équilibrée, à notre avis, mais c’est ce qui enthousiasme la plupart des gens.
Selon nous, le Japon a toujours eu d’excellentes entreprises dans les technologies industrielles, et même dans certains segments de la consommation. Ces entreprises ont été gérées au profit de leurs clients et de leurs employés. Les réformes en matière de gouvernance que Shinzo Abe avait commencé à mettre en œuvre il y a quelques années commencent à produire leurs effets, lentement, et nous assistons à un réveil, pour utiliser la même expression que vous. Selon moi, cela est lié à la reconnaissance de l’importance de la valeur pour les actionnaires. La Bourse de Tokyo nomme et blâme les sociétés en fonction de leur rendement sur le capital investi. C’est un changement en matière de gouvernance au Japon. Ce changement pourrait mettre en lumière des entreprises nippones vraiment exceptionnelles au profit des actionnaires. Oui, nous consacrons beaucoup de temps à examiner le Japon.
C’est, je crois, ce qu’un certain nombre d’autres personnes font aussi. J’espère que vous trouverez des bonnes occasions de valeur dans ce marché. Comme je l’ai dit, c’est un marché qui me tient vraiment à cœur, puisque j’y ai commencé ma carrière, disons, il y a quelques décennies.
J’ai eu le plaisir récemment de vous voir présenter l’approche de votre équipe. J’ai vu que vous accordez une importance particulière à la façon d’analyser les données intangibles ou non financières, et comment cela ajoute de la valeur. Je sais que ces facteurs peuvent comprendre la culture d’entreprise, la satisfaction des employés et de la clientèle, l’importance que les hauts dirigeants d’entreprises accordent aux critères ESG. J’aimerais bien savoir comment vous et votre équipe attribuez de la valeur économique à ces facteurs non financiers, comment vous croyez qu’ils peuvent améliorer les rendements du placement globaux, et en faire part aux auditeurs.
C’est une excellente question, Mike. Notre travail sur le marché boursier consiste à repérer ces excellentes entreprises créatrices de richesse et à les ajouter au portefeuille. Il s’agit d’un concept très simple, étant donné que ces entreprises prennent du capital et le multiplient au fil des ans. C’est essentiellement ce que nous tentons d’accomplir. Mais si vous demandez à la plupart des gestionnaires de portefeuille, des analystes et des participants au marché ce qui fait une excellente entreprise créatrice de richesse, ce qui fait un excellent placement, en général la réponse que vous obtenez est une série de ratios financiers. Par exemple, une forte croissance du BPA à un ratio C/B faible ou un RTCI élevé, un rendement du capital investi pour un ratio cours/valeur comptable peu élevé, des choses comme ça.
Depuis environ 35 ans, je demande à des entrepreneurs prospères pourquoi leur entreprise est une excellente entreprise. Je n’ai jamais reçu de réponse qui ait quelque chose à voir avec un ratio financier. La raison était toujours liée aux employés, au modèle d’affaires, au fait de faire les choses différemment ; « nous innovons à moindre coût, mieux et plus rapidement que nos concurrents » ou « nous avons une culture qui consiste à enchanter les clients, qui deviennent alors nos représentants. C’est ce qui explique l’excellence de notre marque et de notre réputation », etc.
Ce sont les choses qui, à notre avis, font une excellente entreprise. C’est la façon dont une entreprise interagit avec ses employés, avec ses clients, ses fournisseurs, la communauté, son environnement, la façon dont elle innove, dont elle traite avec les organismes de réglementation et dont elle bâtit sa réputation. Ces éléments se traduisent par un succès commercial, qui alimente le succès financier, puis le rendement du cours du titre. Nous cherchons à déterminer quels sont ces facteurs non financiers avant qu’ils ne deviennent évidents dans les rendements financiers. Les rendements financiers découlent de ces facteurs non financiers.
Désolé, c’est une façon assez longue d’arriver là. Le cadre que nous avons développé au sein de notre équipe depuis 18 ans est lié à ce que nous appelons des passifs éventuels et des actifs éventuels. Par exemple, si vous êtes le chef de la direction d’une société américaine, votre espérance d’années de carrière est d’environ quatre ans, en moyenne. C’est le cas de Jamie Dimon, de personnes comme lui qui sont là depuis très longtemps. Le chef de la direction d’une société américaine est habituellement un homme qui devrait toucher un revenu d’environ 20 millions de dollars au cours de sa première année. Son salaire se situe aux alentours de 1 million ou 1,5 million de dollars. Le reste provient d’un programme d’options. Le chef de la direction se concentre uniquement sur la maximisation de la valeur de ce programme d’options. Cela représente beaucoup d’argent pour lui. S’il parvient à survivre à sa première année et à encaisser ces 20 millions de dollars, une somme équivalente lui sera offerte l’année suivante. En général, il fera n’importe quoi pour atteindre et dépasser les prévisions de bénéfices trimestrielles établies pour la société.
Les entreprises ne fonctionnent pas en ligne droite, elles ont des soubresauts en cours de route. La vie est faite de fluctuations. Les PDG ont tendance à emprunter à partir de sources de capitaux non financières pour générer des profits à court terme. Voyons les choses ainsi : la chose la plus facile qu’un PDG puisse faire est de sabrer dans la recherche et développement. S’il réduit le budget de recherche et développement de 100 millions de dollars, cela se répercutera directement sur le bénéfice, qui augmentera. Non seulement le bénéfice augmentera, mais les marges sembleront s’améliorer, de même que les flux de trésorerie et le rendement du capital investi. Si vous examinez l’entreprise uniquement du point de vue financier, vous penserez : « Quel excellent chef de la direction ! Il a tellement amélioré l’entreprise. »
Mais si vous examinez la situation du point de vue de facteurs non financiers, vous penserez qu’il n’a fait que compromettre l’avenir de l’entreprise. Cet « emprunt sur l’avenir » est assorti d’un taux d’intérêt très élevé, puisque tôt ou tard, les clients vont se rendre compte de l’absence d’innovation et du fait que les produits de la concurrence sont meilleurs. Ils trouveront bientôt un autre fournisseur. À long terme, il s’agit d’une stratégie destructrice de valeur.
De même, certains chefs de la direction compromettent la relation avec les clients en réduisant le niveau du service à la clientèle et en abaissant la qualité de leur effectif, la relation avec les employés en diminuant les budgets pour la formation et le perfectionnement, la relation avec les fournisseurs en exigeant des modalités de paiement et des escomptes déraisonnables, la relation avec la communauté à cause de ventes abusives, de publicités trompeuses et de pratiques commerciales antisociales, la relation avec l’environnement en réduisant les budgets consacrés à la sécurité et à l’entretien.
En revanche, il existe des entreprises qui investissent dans ces actifs éventuels, en investissant dans leurs employés, leurs clients, leurs fournitures, la recherche et développement, la sécurité, l’entretien de leur environnement, ce qui crée des actifs éventuels. Le fait est que les passifs éventuels rehaussent les profits à court terme. À l’inverse, investir dans les actifs éventuels signifie que les bénéfices à court terme sont légèrement inférieurs à ce qu’ils seraient autrement. Ces entreprises qui créent des actifs éventuels seront soutenues au cours des 5, 10 et 15 prochaines années par ceux-ci. C’est l’inefficience du marché que nous exploitons.
Le marché traite chaque dollar de bénéfice de la même façon, qu’il soit attribuable à la création de passifs éventuels ou à un investissement dans des actifs éventuels. Quant à nous, nous évitons d’investir dans des entreprises qui comptent d’importants passifs éventuels et nous n’investissons que dans des entreprises dotées d’actifs éventuels.
C’est intéressant. Il s’agit de comprendre que tout le monde essaie de trouver un avantage et que tous les investisseurs cherchent à déterminer comment ajouter de la valeur. Tout le monde peut consulter les chiffres. Quant à moi, j’estime que chercher un moyen de trouver une valeur réelle qui ne figure pas au bilan représente une façon très intéressante d’aborder les placements dans leur ensemble. Je peux voir comment vous parvenez à ajouter de la valeur de cette façon.
Merci, Habib. C’est formidable d’obtenir votre point de vue sur les actions mondiales. Vous et votre équipe possédez une connaissance si profonde d’un large éventail de pays et cela se voit. C’était fantastique d’écouter vos opinions. En revanche, je ne prétends pas prédire les résultats de l’élection présidentielle américaine. Mon échappatoire, c’est que tout le monde se fait poser la même question. Merci, Habib.
Merci de m’avoir invité.
Merci beaucoup d’avoir écouté l’émission. Si elle vous a plu, veuillez aimer et vous inscrire à la plateforme de baladodiffusion de votre choix. À bientôt. Écoutez nos autres balados. Merci beaucoup de vous être joints à nous aujourd’hui. Bonne chance et au revoir.