Chaos sur les marchés
Les marchés financiers ont chuté au début d’août. Au point le plus bas, l’indice américain S&P 500 affichait un repli de 9 % par rapport à son sommet de la mi-juillet (voir le graphique suivant). À peu près la même chose s’est passée dans d’autres pays.
L’affaiblissement des données économiques et les craintes d’une récession aux États-Unis ont entraîné la déroute des actions
Au 5 août 2024. Sources : S&P Global, Macrobond, RBC GMA.
Les rendements obligataires ont aussi fortement reculé, celui des obligations américaines à 10 ans étant passé de 4,28 % à la mi-juillet à 3,88 % aujourd’hui (voir le graphique suivant). De plus, les écarts de crédit se sont considérablement élargis.
Les rendements obligataires ont fléchi en raison de l’imminence d’une réduction des taux par la Réserve fédérale
Au 5 août 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Trésor américain, Macrobond, RBC GMA.
Par ailleurs, on s’attend à une volatilité accrue sur le marché boursier américain, ainsi que sur le marché obligataire et celui des changes (voir le graphique suivant). Autrement dit, d’autres turbulences sont redoutées.
La volatilité a monté en flèche sur le marché des actions et celui des changes
Au 5 août 2024. Janvier 2007 = 100. La zone ombrée représente une récession. Sources : Bloomberg, RBC GMA.
Source de faiblesse
La principale cause de l’agitation sur les marchés est l’inquiétude relative à la détérioration de l’économie américaine. Un enjeu secondaire touche spécifiquement le Japon, où les actions se sont effondrées (avant de rebondir), le marché ayant été temporairement perturbé à la suite d’un relèvement important des taux et d’une appréciation rapide du yen. Le fait qu’on soit en plein été et qu’il y ait donc peu de liquidité a probablement exacerbé l’instabilité.
Alors, que se passe-t-il avec l’économie américaine ? Depuis mai, les données économiques sont en perte de vitesse et les déceptions s’accumulent (voir le graphique suivant). Bien que la situation soit plus aiguë aux États-Unis, il ne s’agit pas du seul pays où l’économie tourne au ralenti.
Les surprises économiques deviennent négatives
Au 2 août 2024. Sources : Citigroup, Bloomberg, RBC GMA.
Dans ce contexte, deux grands catalyseurs économiques ont attiré l’attention la semaine dernière : la faiblesse de l’emploi aux États-Unis et le piètre résultat de l’indice ISM (Institute for Supply Management) du secteur manufacturier.
Les données les plus importantes sont venues du côté de l’emploi : une déception totale. À peine 114 000 nouveaux emplois ont été créés, soit le deuxième pire résultat mensuel depuis décembre 2020 et beaucoup moins que les 175 000 prévus.
Les révisions ont mis au jour 29 000 emplois supplémentaires pour les derniers mois, ce qui a apporté un léger contrepoids.
Le total des heures travaillées a diminué de 0,3 %, ce qui signifie que même s’il y avait plus de travailleurs en juillet, l’ensemble de la main-d’œuvre a travaillé moins.
Enfin, et c’est peut-être le facteur le plus important, le taux de chômage est passé de 4,1 % à 4,3 %. En plus de signaler un essoufflement du marché du travail, l’ampleur de la hausse du taux de chômage remplit maintenant un critère annonciateur de récession (voir le graphique suivant). Or, cela n’a certainement pas échappé aux investisseurs.
La hausse du chômage se rapproche d’une ampleur observée uniquement durant les récessions
En date de juillet 2024. Moyenne mobile sur trois mois du taux de chômage. Sources : Bureau of Labor Statistics des États-Unis, National Bureau of Economic Research (NBER), Macrobond, RBC GMA.
Hélas, l’ouragan Beryl ne peut apparemment pas expliquer cette faiblesse, et les embauches qui ont eu lieu étaient moins concentrées dans les secteurs sensibles à la conjoncture économique qu’il ne le faudrait. En outre, les demandes hebdomadaires de prestations d’assurance-emploi – quoique toujours faibles – augmentent depuis un certain temps (voir le graphique suivant), et d’autres paramètres tels que les postes vacants et les taux de démission sont en baisse.
Les demandes de prestations d’assurance-emploi aux États-Unis sont en hausse
Données pour la semaine se terminant le 27 juillet 2024. Sources : Department of Labor des États-Unis, Macrobond, RBC GMA.
L’autre élément perturbateur a été l’indice ISM du secteur manufacturier, qui est passé de 48,5 – un niveau déjà très faible – à tout juste 46,8 en juillet. Rappelons que lorsqu’il se trouve en deçà de 50, cela indique une contraction. La composante des nouvelles commandes s’est elle aussi repliée (de 49,3 à 47,4).
Et le résultat faisant le plus peur est sans doute celui de l’indice de l’emploi, qui a plongé de 49,3 à seulement 43,4. En théorie, cela correspond à des mises à pied importantes, mais dans les faits, le rapport sur l’emploi de juillet indique que des travailleurs se sont ajoutés dans le secteur manufacturier. Allez comprendre !
Si les chiffres du secteur manufacturier ont eu moins d’impact que les données sur l’emploi, c’est parce qu’on parle de son déclin depuis déjà deux ans. Il n’y a rien de nouveau sous le soleil. La plus récente baisse est mal venue (voir la ligne bleue dans le graphique suivant), mais le résultat de juillet ne pousse pas l’indice à l’extérieur de la fourchette dans laquelle il a oscillé pendant cette période. Or, jusqu’à présent, cette fourchette n’a pas suffi à déclencher une récession économique générale.
Aux États-Unis, le secteur manufacturier est en contraction et celui des services se détériore
Indice des directeurs d’achats du secteur manufacturier en date de juillet 2024. Indice des directeurs d’achats du secteur des services en date de juillet 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Institute for Supply Management (ISM), Macrobond, RBC GMA.
Certes, par le passé, le secteur manufacturier a servi de baromètre utile, mais il a fallu que son indice ISM tombe à environ 43 pour qu’il y ait une récession économique générale. Et pour l’instant, il demeure quatre points au-dessus de ce seuil.
Mise en perspective
À première vue, la forte réaction des marchés financiers à deux ensembles de données économiques faibles mais pas catastrophiques semble démesurée. Et c’était probablement le cas, comme en témoigne le rebond provisoire en cours.
Toutefois, il serait également juste d’admettre que les marchés financiers ne réagissaient sans doute pas assez aux signaux antérieurs de faiblesse économique. Les données sont régulièrement décevantes depuis mai. Quand le taux de chômage augmentait ces derniers mois, les marchés financiers étaient tout aussi susceptibles de se réjouir de la nouvelle, estimant que cela signalait une accalmie après la période de surchauffe. C’était techniquement vrai, mais comme nous l’avons souvent souligné, il est difficile de distinguer un atterrissage en douceur bien ordonné du début d’un atterrissage brutal plus chaotique. En effet, les deux sous-entendent un ralentissement de l’économie. Ce qui diffère, ce sont les extrêmes atteints.
Par conséquent, si l’on postule que la récente réaction excessive des marchés ne découle pas seulement des données sur l’emploi et de l’indice ISM du secteur manufacturier, mais plutôt de l’accumulation de plusieurs mois de faiblesse plus timide, on s’approche d’une justification.
On pourrait aussi avancer l’hypothèse que ces deux facteurs représentent la goutte de trop, l’ultime preuve du caractère vraisemblable du scénario d’atterrissage brutal. Mais pour notre part, nous ne pensons pas que cette transition ait eu lieu.
Aspects compensateurs
Si l’indice ISM du secteur des services et les résultats de l’enquête auprès des responsables du crédit avaient également été très mauvais cette semaine, nous aurions été fortement tentés de conclure qu’une récession était encore une fois l’issue la plus probable. Mais ce n’était pas le cas.
L’indice ISM du secteur des services poursuit son parcours schizophrène, passant de 48,8 à 51,4, soit au-dessus du niveau critique de 50 (voir la ligne jaune dans le graphique précédent). Nous ne pouvons pas affirmer avec certitude qu’il restera supérieur à 50, car il a franchi ce seuil à quatre reprises depuis mars. Cela dit, après la chute enregistrée le mois précédent, la tendance baissière a cessé et les entreprises du secteur des services semblent de nouveau prévoir une période de croissance. Si l’économie était réellement entrée brutalement en récession, on aurait pu s’attendre à ce que cet indicateur soit nettement plus faible.
Les résultats de l’enquête auprès des responsables du crédit étaient sur le fil du rasoir il y a trois mois. Après une longue période d’assouplissement des normes de crédit pour les entreprises – un signal que le risque de récession s’atténuait et que l’économie connaissait un essor – le premier trimestre a été marqué par des données hésitantes. Le léger repli observé était insuffisant pour exprimer clairement une nouvelle tendance. Dans ces conditions, ce fut un soulagement de constater que les données du deuxième trimestre montraient un assouplissement important des normes de crédit (voir le graphique suivant). Autrement dit, le crédit peut encore circuler et le signal de récession associé à cette variable demeure fermement négatif.
Les conditions de crédit aux entreprises s’inversent aux États-Unis
Sondage sur les pratiques de crédit bancaire auprès des premiers agents des prêts, juillet 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Réserve fédérale américaine, Macrobond, RBC GMA.
Conséquences économiques
Que faut-il en conclure ? Il est indéniable que le risque de récession a quelque peu augmenté. Nous avons longtemps été d’avis que le risque sur 12 mois d’une récession aux États-Unis était assorti d’une probabilité de 35 % ; il s’agit d’une probabilité sensiblement plus élevée que la normale, sans être le résultat le plus susceptible de se produire.
Compte tenu de la faiblesse récente de l’économie, bien qu’atténuée par ces deux récents indicateurs encourageants, nous augmentons maintenant cette probabilité à 40 %. Il ne s’agit pas d’un changement très prononcé, mais le risque de récession est plus élevé en raison du ralentissement de l’économie et du déclenchement récent d’un nouveau signal de récession (soit l’augmentation du taux de chômage susmentionnée).
Néanmoins, à notre avis, un atterrissage en douceur de l’économie reste le scénario le plus vraisemblable, pour plusieurs raisons :
Les données les plus récentes indiquent que l’économie dans son ensemble poursuit sa croissance, même si celle-ci ralentit. La croissance du produit intérieur brut (PIB) au deuxième trimestre s’est établie à un rythme annualisé robuste de 2,8 %, et la vigueur des dépenses de consommation a été surprenante malgré les plaintes des entreprises à l’effet contraire.
L’économie pourrait encore fortement ralentir – ce que nous prévoyons et prenons en compte dans nos prévisions mises à jour - sans que le PIB ne diminue considérablement.
Il serait vraiment étrange que l’économie américaine succombe à la récession en 2024, alors que l’économie d’autres pays développés continue de maintenir la cadence, étant donné le niveau de sensibilité considérablement plus faible de l’économie américaine aux taux d’intérêt et la plus forte capacité maximale de l’économie du pays.
Le premier semestre de 2024 a constitué la période marquée par un risque théorique maximal de récession. Cette période est maintenant terminée, ce qui signifie que le risque devrait s’atténuer (même s’il persiste).
Les rendements obligataires ont considérablement diminué et les banques centrales amorcent l’assouplissement de leur politique monétaire. Il semble fort probable que la Fed entame l’abaissement des taux en septembre – qui représente depuis longtemps notre point de départ préféré - et elle pourrait les abaisser plus rapidement que prévu, en décrétant des baisses lors de réunions consécutives et en commençant par une baisse de 50 pb. La baisse des taux commencerait à éliminer les principaux obstacles économiques.
Bien que les effets des variations de taux d’intérêt se fassent sentir avec des retards longs et variables sur l’économie, les effets des baisses de taux devraient se manifester plus rapidement dans l’économie que ceux des hausses de taux.
La baisse récente des prix du pétrole contribue également à dynamiser l’économie et accroît la marge de manœuvre pour les baisses de taux, en raison de la diminution de l’inflation (voir le graphique suivant).
Les prix du pétrole brut chutent en raison des préoccupations liées à la demande, malgré les tensions géopolitiques
Au 5 août 2024. Sources : Macrobond, RBC GMA.
Nos prévisions de croissance sont en cours de révision. Dans l’ensemble, les prévisions de croissance aux États-Unis seront abaissées pour le troisième trimestre de 2024 afin de tenir compte des signes récents d’un ralentissement économique, mais sans tomber en territoire de contraction. Les révisions à la baisse des prévisions de croissance pour le quatrième trimestre de 2024 et le premier trimestre de 2025 devraient être plus modestes. Les perspectives de croissance des autres économies développées sont aussi réduites pour cette période, mais dans une moindre mesure.
Répercussions sur le marché
Le redressement du marché obligataire représente une occasion de réaliser des profits. La question est de savoir s’il est préférable d’investir le produit de la vente dans les espèces ou les actions. Pour l’instant, les espèces sont un peu plus attrayantes, compte tenu de la volatilité persistante du marché, des rendements raisonnables que cette catégorie d’actif continue d’offrir et de la possibilité que le marché boursier offre un point d’entrée encore plus intéressant à un moment donné dans un avenir proche.
Cela dit, le marché boursier lui-même devient graduellement plus attrayant qu’il y a quelques semaines, en partie à cause des valorisations moins contraignantes et en partie parce que nous ne sommes pas convaincus de l’imminence d’une récession, même si le risque a augmenté.
En bref
Sur le plan géopolitique, les tensions au Moyen-Orient demeurent élevées, les frictions entre Israël, d’une part, et le Liban ainsi que l’Iran, d’autre part, s’intensifient. Bien que les prix du pétrole aient en fait chuté et que nous ne prévoyions pas un élargissement durable du conflit, le prix du pétrole représente un important facteur susceptible d’accroître l’inflation mondiale dans le contexte de la situation politique au Moyen-Orient. Les marchés financiers portent actuellement leur attention ailleurs, mais ils pourraient éventuellement se pencher à nouveau sur ce sujet.
En ce qui concerne les banques centrales, la Banque d’Angleterre a décidé d’abaisser son taux directeur, le faisant passer de 5,25 % à 5,00 % le 1er août, conformément à nos prévisions. En ce moment, le marché s’attend à une pause en septembre, suivie d’autres baisses de taux plus tard cette année. La Fed fait actuellement figure d’exception en raison de son immobilisme des derniers mois, bien que cette situation devrait changer le 18 septembre.
La Banque populaire de Chine a également réduit ses taux d’intérêt, ce qui témoigne de ses efforts soutenus pour stabiliser son marché du logement plutôt faible et son économie sous-performante. Nous continuons de croire qu’au bout du compte, les décideurs chinois parviendront à leurs fins et nous prévoyons toujours une croissance modérée du PIB chinois de 5 % cette année.
Enfin, comme il a été mentionné plus tôt, la Banque du Japon a procédé à un important relèvement de taux le 30 juillet, faisant passer son taux directeur de 0,0 %– 0,1 % à 0,25 %. Rappelons qu’il s’agit d’un pays qui a longtemps maintenu des taux d’intérêt négatifs ou aux alentours de 0 %. La banque centrale s’est également engagée à réduire de moitié le rythme des mesures de sa politique d’assouplissement quantitatif. Il s’agit de la dernière étape du resserrement de la politique monétaire du Japon, qui survient dans la foulée d’une série de mesures prises au cours de l’année, visant notamment à atteindre un rendement supérieur sur 10 ans.
Le Japon est évidemment dans une position très différente de la plupart des autres pays développés, qui augmentent activement les taux alors que d’autres cherchent à les réduire. Cela s’explique par le fait que la période d’inflation élevée est arrivée beaucoup plus tard qu’ailleurs, et aussi parce que le pays a initialement toléré la hausse de l’inflation comme un moyen de modérer les attentes concernant l’inflation après une longue période de faible inflation. Pour le Japon, les conséquences des hausses de taux pourraient être démesurées compte tenu de l’énorme dette publique du pays et, par conséquent, des difficultés budgétaires, sujet qui a été abordé dans notre dernière #MacroMémo.
Tarifs douaniers américains
La perspective de voir des barrières tarifaires additionnelles imposées par les États-Unis est devenue bien réelle. Cela s’explique en partie par une tendance mondiale au protectionnisme (voir le graphique suivant), en partie aussi par le fait que les partis démocrate et républicain des États-Unis ont imposé des barrières commerciales supplémentaires au cours des dernières années, mais surtout parce que le candidat républicain Trump propose d’imposer de nouveaux tarifs douaniers.
Les restrictions sur le commerce international ont proliféré ces dernières années
En 2022. Sources : Global Trade Alert, Fonds monétaire international (FMI), iDi Intelligence, RBC GMA
Bien qu’une victoire de Trump soit loin d’être assurée alors que la lune de miel de Harris se poursuit (voir le graphique suivant), il a encore de très bonnes chances de remporter la présidence en novembre. En outre, les présidents peuvent appliquer des barrières tarifaires sans faire passer de nouvelles lois par le Congrès, contrairement à beaucoup d’autres mesures de la plateforme présidentielle.
Les soubresauts de la course à la présidence
Au 2 août 2024. D’après les marchés de prédiction et les calculs de RBC GMA. Sources : Predictit, Macrobond, RBC GMA.
En 2016, lorsque le président Trump a été élu à son premier mandat, sa principale motivation pour imposer des tarifs douaniers était que d’autres pays tiraient profit des États-Unis en raison des tarifs élevés imposés aux États-Unis et que les États-Unis étaient désavantagés sur le plan commercial, comme en témoigne son déficit commercial persistant avec de nombreux pays.
Que s’est-il passé depuis (voir le graphique suivant) ? Les tarifs douaniers américains visant la Chine sont passés d’une taxe moyenne pondérée de 3,1 % au début de 2018 à 19,3 % au printemps 2023. Les tarifs douaniers chinois sur les produits américains étaient en effet plus élevés au début du différend, à 8,0 % au début de 2018, mais ils ont aussi augmenté considérablement depuis, atteignant 21,1 % en 2023. L’écart s’est donc considérablement rétréci, mais les tarifs douaniers chinois sont encore un peu plus élevés – laissant présager l’imposition de nouveaux tarifs douaniers américains.
De plus, on peut soutenir que l’avantage économique de la Chine s’étend au-delà des mesures tarifaires, avec l’important soutien de l’État, des relations bancaires favorables et autres dispositions qui procurent de nombreux avantages à des industries chinoises stratégiques.
Les taux tarifaires des États-Unis et de la Chine ont tous deux augmenté
Au 1er avril 2023. Sources : Peterson Institute for International Economics (PIIE), RBC GMA
Les États-Unis continuent également de connaître un déficit commercial, dont une partie particulièrement importante est avec la Chine, déficit qui ne cesse d’augmenter (voir le graphique suivant). Le Mexique, l’Allemagne et le Japon contribuent également de façon importante au déficit américain. L’excédent commercial du Canada avec les États-Unis est plus petit.
Le déficit commercial des États-Unis avec la Chine demeure en tête de liste malgré les tarifs douaniers imposés par Donald Trump
Balance commerciale cumulative sur 12 mois jusqu’au premier trimestre de 2024. Sources : Census Bureau, Haver Analytics, RBC GMA.
Compte tenu de tout cela, il n’est pas surprenant que Donald Trump propose de nouveaux tarifs douaniers visant la Chine. Il est toutefois remarquable que, malgré ses propos virulents à l’égard des pays autres que la Chine durant son premier mandat, les tarifs douaniers moyens imposés par les États-Unis sur leurs importations ne sont passés que de 2,2 % au début de 2018 à 3,0 % en 2020, niveau maintenu jusqu’à aujourd’hui. Cette priorité était et demeure secondaire.
Dans son plan tarifaire officiel, M. Trump propose des tarifs de 60 % en regard de la Chine, contre 10 % pour le reste du monde.
La question de savoir si des tarifs douaniers aussi importants seraient effectivement imposés dans un second mandat hypothétique de Donald Trump est un sujet de débat. D’un côté, M. Trump s’est moins positionné au centre pendant son premier mandat que la plupart des présidents après avoir été élus, laissant croire qu’il n’atténuerait pas sa plateforme. Il y a toutefois des contraintes pratiques lorsqu’il s’agit de gouverner, notamment :
Les contestations juridiques potentielles
Le lobbying des entreprises lésées
L’influence du parti républicain
La menace d’une inflation plus élevée et
Les accords transactionnels avec les puissances étrangères (comme laisser planer la menace de tarifs, mais ne pas les imposer si le pays accepte d’augmenter son budget militaire, d’acheter plus de biens américains ou d’augmenter ses investissements aux États-Unis).
Nous aimerions croire que les tarifs seraient beaucoup moins élevés que ce qui est proposé actuellement, mais l’idée de nouveaux tarifs n’est pas vraiment du chantage.
Effet des tarifs sur l’économie
Comment les tarifs interagissent-ils théoriquement avec l’économie (voir le graphique suivant) ?
Considérations théoriques sur les tarifs pour le PIB
Au 12 juillet 2024. Source : RBC GMA.
Les tarifs ont indéniablement nui au pays visé, en réduisant sa capacité d’exportation et en raison des inévitables problèmes de chaîne logistique. Ils sont en partie compensés par l’avantage d’une monnaie plus faible.
De façon moins intuitive, les tarifs douaniers nuisent aussi généralement au pays qui les impose. Bien que ce pays puisse augmenter sa production intérieure dans le secteur visé et que le gouvernement tire des revenus supplémentaires des tarifs, des coûts subtils grugent cet avantage.
Il faut noter que les prix des produits augmentent généralement dans le secteur protégé à mesure que la concurrence diminue, imposant effectivement une taxe sur les consommateurs et, dans le contexte actuel, compliquant les efforts pour juguler l’inflation.
Les entreprises deviennent moins spécialisées et donc moins efficaces, car elles cherchent à combler les nombreux vides laissés par les concurrents étrangers absents. Malgré ces efforts, le choix de biens diminue pour les consommateurs – un coût économique supplémentaire.
Enfin, le pays qui impose des tarifs douaniers connaît généralement un raffermissement du taux de change qui se traduit par une perte de compétitivité, alors que les marchés cherchent un équilibre face à la distorsion des tarifs.
Des maux de tête de chaîne logistique s’ensuivent également pour le pays qui impose les tarifs douaniers.
Cette combinaison de facteurs économiques favorables et défavorables entraîne généralement un effet négatif net pour le pays qui impose les tarifs. Et si le pays adverse récidive alors avec ses propres tarifs – comme cela s’est produit entre les États-Unis et la Chine entre 2016 et 2020 – le résultat net est toujours négatif pour les deux parties.
Cela dit, l’une des leçons tirées de la première série de tarifs imposés par Donald Trump est que, même s’ils nuisent à l’économie et qu’ils stimulent l’inflation, ils ne dominent pas nécessairement l’économie. Il fallait être très attentif pour déceler leur présence dans la croissance économique globale et l’inflation, et leur incidence a été mesurée en dixièmes de point de pourcentage plutôt qu’en plusieurs points de pourcentage.
Nous pouvons estimer les effets des tarifs proposés par M. Trump avec notre modèle économétrique à grande échelle (voir le tableau suivant).
Effets des tarifs de Donald Trump sur l’économie
Au 5 août 2024. Écart entre le niveau du PIB (produit intérieur brut) et de l’IPC (indice des prix à la consommation) et la tendance normale après deux ans. RBC GMA, Oxford Economics.
Dans le scénario maximal où les tarifs douaniers de M. Trump sont intégralement imposés et où les autres pays récidivent presqu’avec la même force, les conséquences probables de telles mesures seraient :
Le PIB des États-Unis perdrait 1,5 % comparativement au niveau qu’il aurait atteint deux ans plus tard.
L’économie de la Chine perdrait 1,6 %.
Le Mexique reculerait de 2,3 %.
Celle du Canada, 2,5 % (voir le prochain graphique pour la liste des pays les plus exposés au commerce avec les États-Unis).
Celle de la zone euro, 1,0 %.
Dans l’ensemble, le PIB mondial reculerait de 1,1 % par rapport à sa trajectoire ascendante normale.
Les exportations de certains pays vers les États-Unis sont considérables
Sources : Fonds monétaire international (FMI), Macrobond, RBC GMA.
Dans le scénario de plein tarif, les prix à la consommation augmentent de 0,8 % aux États-Unis après deux ans, car les tarifs douaniers constituent en effet une taxe supplémentaire sur le prix des importations. Par contre, l’inflation est plus faible dans la plupart des autres pays en raison de la surabondance de produits disponibles dans le reste du monde et des effets modérateurs de la conjoncture économique.
Il s’agit de chocs économiques assez importants, mais ils ne créent rien de tel qu’une récession automatique, pas plus qu’ils n’entraînent des problèmes d’inflation aussi graves que ceux que nous avons connus ces dernières années.
Dans un scénario plus prudent de tarif partiel, que ce soit parce que les tarifs douaniers sont réduits à la suite de concessions de la part d’autres pays ou parce que la volonté politique des États-Unis ne se manifeste pas, les répercussions sont naturellement moindres. Ce scénario suppose un tarif douanier de 25 % sur certains produits chinois ainsi que sur certaines productions industrielles européennes et britanniques ciblées. Les conséquences probables d’u tel scénario seraient :
Le PIB des États-Unis ne serait finalement inférieur que de 0,2 % à ce qu’il aurait été deux ans plus tard.
Les effets sur le PIB des autres grands pays passeraient de 0,0 % à -0,3 %.
Les prix à la consommation monteraient 0,2 % plus rapidement aux États-Unis et resteraient stables ou baisseraient de 0,2 % dans les autres pays.
Ces résultats sont pour la plupart indésirables d’un point de vue économique, mais leurs effets globaux sont assez faibles, notamment sur une période de deux ans.
Dans les deux scénarios, il est intéressant de noter qu’il n’y a pas de grands gagnants. Il était tentant de prétendre que l’Inde, le Mexique et le Canada pourraient être gagnants dans un scénario tarifaire qui contraint les autres pays, mais pas eux, étant donné le potentiel d’augmentation des exportations vers les États-Unis. Les dommages et les distorsions de la demande mondiale semblent suffisants pour faire reculer ces pays.
Cette analyse appelle quelques mises en garde. Les sociétés et les secteurs individuels connaîtront des expériences différentes, les uns étant gagnants et les autres perdants. Par définition, les modèles sont une simplification du monde réel et peuvent donc ne pas rendre compte de nuances importantes. Il faut également prendre en compte d’autres scénarios, par exemple ce qui se passerait si l’accord commercial nord-américain AEUMC était renégocié en 2026. Il est important de noter que cette analyse ne tient pas compte d’autres éléments du programme de Donald Trump et qu’elle n’aborde pas non plus le programme de Kamala Harris.
L’inflation liée au logement au Canada
L’inflation au Canada s’est beaucoup atténuée, mais l’inflation liée au logement continue d’être plus forte que celle des autres catégories principales : elle a augmenté de 6,2 % au cours de la dernière année, soit près de deux fois plus que la catégorie suivante la plus rapide (voir le graphique ci-dessous). En raison de l’énorme proportion de 29,2 % que représente le logement dans le panier de l’IPC et de son taux de croissance toujours élevé, l’inflation liée au logement est responsable des deux tiers de l’inflation au Canada (voir le graphique qui suit). Il convient donc d’examiner les raisons pour lesquelles l’IPC du logement est si élevé et de se demander si sa progression pourrait ralentir à partir de maintenant.
Variation d’une année sur l’autre de l’inflation au Canada par catégorie
Au 1er juin 2024. Sources : Statistique Canada, Macrobond, RBC GMA.
Qu’est-ce qui a le plus contribué au dernier taux d’inflation annuel au Canada ?
Au 1er juin 2024. Sources : Statistique Canada, Macrobond, RBC GMA.
Nous pouvons scinder l’inflation liée au logement en trois composantes principales (voir le graphique suivant). Il s’agit des prix des maisons (coût de remplacement pour le propriétaire), des charges d’intérêts hypothécaires et des loyers.
Quelles sont les principales composantes de l’inflation du logement au Canada ?
Juin 2024. Sources : Statistique Canada, Macrobond, RBC GMA.
Le prix des logements en soi n’est plus la cause du problème. Le coût de remplacement pour le propriétaire (qui représente 4,61 % du panier de l’IPC) diminue de 0,5 % par année au Canada. Par conséquent, cette composante est techniquement une source de déflation. Selon nos prévisions pour les prix des logements au Canada, la tendance devrait être similaire au cours de l’année à venir.
Les charges d’intérêts hypothécaires (5,58 % du panier de l’IPC) constituent actuellement le facteur qui contribue le plus à l’inflation du logement et leur rythme d’augmentation est de loin le plus rapide de la catégorie (22,3 % d’une année sur l’autre). Cependant, les raisons de cette hausse n’ont rien de mystérieux – ces charges sont pour ainsi dire une version décalée des taux hypothécaires – et nous savons que parallèlement à la baisse des taux obligataires et aux réductions de taux de la Banque du Canada, la pression haussière devrait progressivement diminuer. Elle ne disparaîtra pas du jour au lendemain : de nombreux Canadiens continueront de renouveler leurs prêts hypothécaires à des taux d’intérêt supérieurs au cours des prochaines années, de sorte que les intérêts hypothécaires resteront un important facteur d’inflation. Toutefois, l’inflation provoquée par les charges d’intérêts hypothécaires devrait ralentir peu à peu. À vrai dire, elle a déjà chuté de 8,6 points de pourcentage depuis le mois d’août de l’an dernier.
Mais ce qu’il faut d’abord et avant tout comprendre au sujet des charges d’intérêts hypothécaires, du moins sous l’angle de la politique monétaire, c’est qu’elles n’empêcheront pas la Banque du Canada de réduire les taux. En fait, contrairement à presque toutes les autres composantes de l’IPC, l’inflation résultant des charges d’intérêts hypothécaires encourage la Banque du Canada à réduire les taux parce que ce faisant, elle contribue à réduire ces charges.
Il reste la question des loyers. Les loyers (7,18 % du panier de l’IPC) augmentent actuellement à un rythme alarmant de 8,8 % d’une année sur l’autre. Contrairement aux deux autres catégories, l’inflation des loyers n’a diminué que de façon microscopique depuis son sommet.
Il est difficile de prévoir l’inflation des loyers avec beaucoup de précision. En théorie, elle devrait être sensible à l’accroissement de la population (énorme au Canada en ce moment), aux prix des logements (auparavant élevés, mais ils fléchissent maintenant) et aux taux hypothécaires, étant donné que la location est un substitut de la propriété (les taux hypothécaires sont hauts, mais en baisse).
Nous avons construit un modèle économétrique simple qui se base sur des versions décalées de ces variables pour prédire l’inflation des loyers. Le modèle souligne deux points :
L’inflation des loyers devrait aujourd’hui avoisiner 6,1 % d’une année sur l’autre au lieu de 8,8 % d’une année sur l’autre.
Le modèle part en outre du postulat que l’inflation des loyers au Canada devrait diminuer d’environ 1,5 point de pourcentage d’ici la fin de l’année, principalement en raison de la baisse de l’inflation attribuable aux intérêts hypothécaires et de la stagnation des prix des logements.
Cette tendance est prometteuse, même si certaines mises en garde s’imposent. L’inflation des loyers est changeante. Notre modèle ne peut expliquer que 42 % de l’évolution de l’inflation des loyers, les 58 % restants provenant d’autres facteurs non pris en considération. C’est pourquoi l’inflation des loyers peut donner des résultats vraiment surprenants dans un sens ou dans l’autre.
Nous soupçonnons que le modèle est peut-être trop prudent dans ses prévisions en raison de la façon dont il minimise l’importance de l’accroissement de la population (l’accroissement de la population a toujours été relativement stable jusqu’à récemment, ce qui le rend peu pertinent pour le modèle), Ce modèle ne tient pas en compte l’existence d’une pénurie de logements au Canada, et que la location est nettement moins chère que l’achat d’une propriété équivalente aux taux hypothécaires actuels.
L’inflation des loyers demeure donc imprévisible et, à notre avis, le principal risque de hausse de l’inflation au Canada. Toutefois, nous nous réjouissons qu’elle ait commencé à s’atténuer et que notre modèle simple laisse entendre qu’elle peut encore baisser.
– Avec la contribution de Vivien Lee et d’Aaron Ma
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