-Avec la contribution de Vivien Lee, d’Aaron Ma et d’Eric Savoie

Perspectives économiques

Nous sommes plutôt optimistes à l’égard des perspectives économiques pour 2026. Nous avons relevé nos prévisions qui sont désormais supérieures aux prévisions générales dans la majorité des marchés (voir le graphique suivant).

Les États-Unis et la Corée du Sud se retrouvent en tête selon les perspectives de croissance du PIB dans les marchés développés en 2026

Prévisions générales au 2 février 2026. Les chiffres indiqués dans le graphique correspondent aux prévisions actuelles de RBC GMA au 23 janvier 2026. Prévisions précédentes de RBC GMA au 24 octobre 2025. Sources : Bloomberg, RBC GMA

Dans la même lignée, l’indice ISM (Institute for Supply Management) du secteur manufacturier aux États-Unis, qui est suivi de très près, a bondi de 47,9 à 52,6, ce qui représente une nette augmentation et son niveau le plus élevé depuis 2022 (voir le graphique suivant). Le sous-indice des nouvelles commandes a enregistré une hausse relativement spectaculaire, passant de 47,4 à 57,1.

La prudence est toutefois de mise, car une partie de cette hausse pourrait être temporaire, et liée i) à la reconstitution des stocks après Noël et ii) à la constitution de stocks en prévision de possibles nouvelles augmentations de prix attribuables aux droits de douane.

Le secteur manufacturier américain connaît une période d’expansion, atteignant son plus haut niveau depuis août 2022

En date de janvier 2026. La zone ombrée représente une récession. Sources : ISM, Macrobond, RBC GMA

-EL

Kevin Warsh pour diriger la Fed

À la suite de la dernière décision de la Réserve fédérale américaine (taux inchangé), le président Trump a mis un terme aux spéculations sur l’identité du prochain président de la Fed, en nommant Kevin Warsh à la fin du mois de janvier.

M. Warsh était engagé dans une course à trois depuis l’automne dernier, aux côtés de Kevin Hassett, un conseiller économique de M. Trump, qui a longtemps fait figure de favori et de Rick Rieder (Blackrock), le candidat qui venait tout juste de passer en tête la semaine dernière (voir le graphique). Nous avions deviné juste en désignant M. Warsh comme le vainqueur le plus probable.

Rien que sur le mois de janvier, trois noms différents se sont succédé comme favoris pour la présidence de la Fed

Au 2 février 2026. Sources : Bloomberg, Polymarket, Macrobond, RBC GMA

Comme nous l’avons mentionné dans notre édition précédente du #MacroMémo, M. Warsh s’était montré austère face à l’inflation lorsqu’il était gouverneur de la Fed de 2006 à 2011, en s’opposant à l’assouplissement quantitatif à la suite de la crise financière. Depuis, il a adopté un ton plus conciliant et se déclare aujourd’hui favorable à une baisse du taux directeur, sans quoi il aurait été exclu de la course.

En revanche, il semble demeurer ferme en matière de bilan et souhaite toujours réduire les actifs détenus par la Fed. Cela reviendrait à appuyer sur l’accélérateur et le frein en même temps. Toutefois, le point à retenir est qu’il pourrait être moins conciliant que ce que son discours en faveur d’un abaissement des taux le laissait entendre initialement.

En ce début d’année, les préoccupations quant à l’indépendance de la Fed sont revenues au premier plan en raison de l’enquête menée sur la Fed par le département de la Justice et de la possible mise en accusation du président Jerome Powell, ainsi que de l’affaire portée devant la Cour suprême concernant les efforts déployés par l’administration pour évincer la gouverneure Lisa Cook. Certes, M. Warsh est perçu comme plus indépendant que M. Hasset, qui fait partie de l’administration Trump en tant que directeur du Conseil économique national, mais moins indépendant que M. Rieder, qui appartient davantage au secteur privé.

Le virage de M. Warsh vers une politique plus accommodante pourrait être perçu comme une tentative flagrante de gagner les faveurs de M. Trump et de se positionner pour le poste. Toutefois, son affirmation selon laquelle la déréglementation et la hausse de la productivité permettront à l’économie de croître sans générer davantage d’inflation mériterait considération. L’économie a enregistré une croissance plus rapide que prévu en 2025 (nous y reviendrons un peu plus loin), malgré un affaiblissement du marché du travail et un ralentissement de l’inflation des services (un bon indicateur des pressions sur les prix attribuables au marché intérieur). Si cette tendance ne se poursuit pas et que l’inflation devient un problème, M. Warsh pourrait très bien se montrer à nouveau ferme et s’opposer à des baisses de taux non justifiées.

La position de M. Warsh concernant le bilan de la Fed laisse augurer une légère accentuation de la courbe des taux. La situation est toutefois moins claire du fait de préoccupations moindres concernant l’indépendance de la Fed (M. Hassett ayant été écarté du poste), ce qui réduit les risques d’inflation. M. Warsh pourrait ne pas immédiatement demander la reprise de mesures de resserrement quantitatif et la réduction de la taille du bilan de la Fed.

Quoi qu’il en soit, il ne représente qu’une voix au sein du Comité fédéral de l’open market (FOMC), lequel ne semble pas remettre en question le cadre actuel des réserves abondantes de la Fed. Il est possible que la déréglementation du secteur financier finisse par réduire la demande de réserves, ce qui permettrait à la Fed de réduire davantage ses actifs sans nuire à la liquidité.

Ancien gouverneur et candidat hautement qualifié, M. Warsh devrait être confirmé par le Sénat. Ce processus pourrait toutefois être retardé par l’enquête du département de la Justice sur M. Powell, puisqu’au moins un républicain membre du Comité des banques du Sénat s’est engagé à suspendre la confirmation jusqu’à ce que la question soit résolue. Le mandat du gouverneur Miran ayant expiré à la fin de janvier, M. Warsh devrait pouvoir le remplacer au sein de la Fed à tout moment, bien que le mandat du président Powell à la tête du comité ne se termine pas avant la mi-mai.

Nous prévoyons toujours que la Fed abaissera son taux directeur de 50 pb cette année, après l’entrée en fonction du nouveau président. Cette baisse correspond globalement aux anticipations du marché, mais est supérieure à la prévision médiane qui indiquait une seule baisse de taux dans les projections (graphique à points) de la Fed en décembre. À moins d’une nouvelle détérioration inattendue du marché du travail, nous pensons qu’il sera difficile pour M. Warsh de convaincre un comité divisé de réduire davantage les taux –7 des 19 participants du FOMC ayant rejeté toute réduction de taux en 2026 lors de la réunion de décembre.

- JN

Turbulences sur les marchés

Les marchés financiers ont considérablement fluctué au cours des dernières semaines. Avant il y a quelques jours, l’attention aurait été tournée vers la dépréciation du dollar américain et la hausse des taux des obligations du Japon.

Le dollar a rapidement perdu 3 % de sa valeur dans la deuxième moitié de janvier, un important repli après presque neuf mois de fluctuations dans la fourchette (voir le graphique suivant). Cette variation a porté le dollar à son niveau le plus bas en quatre ans. Parmi les facteurs déterminants, mentionnons l’enquête criminelle intentée au début de janvier contre le président de la Fed, Jerome Powell, et la récente volte-face du pays vers une politique étrangère expansionniste.

Le recul du dollar américain

Au 2 février 2026. La zone ombrée représente une récession aux États-Unis. Sources : Intercontinental Exchange, Bloomberg, RBC GMA

Toutefois, le dollar a rapidement regagné la moitié de ses pertes lorsque la nomination de M. Warsh à la Réserve fédérale a été annoncée, laissant croire que les marchés se concentrent sur ses antécédents en tant que gouverneur indépendant de la Fed et sur sa prédilection pour la réduction du bilan, plutôt que sur son point de vue conciliant à l’égard du taux des fonds fédéraux. En termes simples, M. Warsh n’est pas un candidat hautement politisé, ce qui est une bonne nouvelle.

Toutefois, la réaction des marchés est aussi un peu étonnante, car le candidat favori était avant lui M. Rieder, qui était sans doute encore moins politisé que M. Warsh, et les perspectives d’une victoire de M. Hassett – le plus politisé des candidats – avaient déjà diminué à près de zéro il y a quelques semaines, selon les marchés des paris. Par conséquent, il n’est pas certain que l’expression de soulagement du marché au sujet de la valeur à long terme du dollar a été la bonne réaction.

Les métaux précieux ont réagi de façon semblable, les prix de l’or et de l’argent se sont effondrés (voir le graphique suivant). Ces actifs étaient sans doute beaucoup plus vulnérables à un recul, compte tenu de leur hausse presque parabolique par rapport au mois précédent (et même de leur extraordinaire progression au cours de la dernière année).

Les prix de l’or et de l’argent ont subi un krach éclair après une progression historique

Au 2 février 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA

Bien que ce ne soit pas illustré dans le graphique, l’or a depuis enregistré un rebond intrajournalier important, quoique partiel, le 2 février au moment de la publication du présent rapport, tandis que l’argent évolue latéralement, près de ses récents creux. Dans les deux cas, le soutien technique à la moyenne mobile sur 50 jours semble résister.

Il est probable que ces réactions initiales à l’annonce de la nomination de M. Warsh soient exagérées. Les métaux précieux, en particulier l’or, pourraient reprendre leur trajectoire ascendante lorsque les investisseurs chercheront de nouveau des substituts au dollar. (Bien sûr, lorsque le marché haussier de l’or pendra fin, les trois épisodes précédents, remontant dans les années 1970, ont entraîné la perte d’environ la moitié des gains initiaux.)

– EL

Mini-paralysie de l’État fédéral

Les activités gouvernementales aux États-Unis ont encore fait l’objet d’un arrêt, partiel cette fois, le 31 janvier. Heureusement, cet épisode devrait être beaucoup plus court que la suspension record de 43 jours de l’an dernier – il pourrait avoir été résolu au moment où vous lisez ceci.

La paralysie de l’an dernier était attribuable à une lutte acharnée au sujet des subventions aux soins de santé, mais l’enjeu actuel concerne le financement du département de la Sécurité intérieure des États-Unis, l’un des six projets de loi de crédits dans le cadre de la loi omnibus adoptée par la Chambre en janvier. (Les six autres projets de loi de crédits visant à financer les activités gouvernementales ont déjà été adoptés à la suite de la dernière paralysie. Ces départements sont entièrement financés jusqu’à la fin de l’exercice financier.)

Les démocrates du Sénat s’y opposent : ils veulent que le financement du département de la Sécurité intérieure soit assorti de conditions qui augmenteraient la surveillance de l’Immigration and Customs Enforcement (ICE) et lui imposeraient des limites. Ils ont conclu un accord avec la Maison-Blanche en vue de l’adoption des cinq autres projets de loi de crédits et du prolongement de deux semaines du financement du département de la Sécurité intérieure en attendant qu’une solution plus durable soit négociée.

Toutefois, la Chambre n’ayant pas siégé pendant la dernière semaine de janvier, il n’a pas été possible d’adopter à temps le projet de loi révisé pour éviter une paralysie partielle. Le Congrès devrait l’adopter au début de février, ce qui permettrait d’éviter plusieurs irritants provoqués par la paralysie de l’an dernier. Malheureusement, le rapport sur l’emploi du 6 février sera retardé.

- JN

Le marché obligataire nerveux se concentre sur le Japon

Le rendement de l’obligation d’État du Japon à 30 ans a considérablement augmenté au cours des cinq dernières années, passant d’à peine 0,66 % à 3,66 % aujourd’hui (voir le graphique suivant). Il s’agit d’une multiplication par plus de cinq.

Le taux de l’obligation d’État du Japon à 30 ans a fortement augmenté au cours des cinq dernières années

Au 2 février 2026. Sources : Macrobond Financial AB, Macrobond, RBC GMA

Une grande partie de cette hausse peut être relativement bien interprétée comme celle d’un pays qui émerge d’une déflation tout en appliquant plusieurs mesures de resserrement monétaire. En effet, le Japon est en train de passer de taux extrêmement faibles à des taux plus normaux, ce qui est largement approprié étant donné son nouveau régime économique et d’inflation.

On pourrait aussi supposer que l’augmentation particulièrement marquée des taux des obligations du Japon ces dernières semaines (bien que l’augmentation ait été en partie annulée ces derniers jours) découle aussi d’une préoccupation budgétaire. Les Japonais se rendent aux urnes le 8 février et devraient accorder la majorité au parti libéral-démocrate au pouvoir, en contrepartie de mesures de relance budgétaire supplémentaires.

Le marché obligataire n’en est peut-être pas enchanté, ce qui constitue un avertissement non seulement pour le Japon, mais aussi pour de nombreux pays développés qui continuent de jouer de chance en maintenant d’importants déficits budgétaires qui s’ajoutent à un ratio dette publique/PIB (produit intérieur brut) considérable. Ce n’est pas une coïncidence si les courbes des taux se sont accentuées et que les taux à long terme ont résisté à un repli, alors même que la plupart des pays (sauf le Japon) ont réduit leurs taux directeurs.

Selon nous, les taux à long terme sont plus susceptibles de monter que de baisser à court terme au chapitre des titres à revenu fixe. Les excès budgétaires continuent de poser un risque macroéconomique notable dans une bonne partie des pays développés.

Mais revenons au Japon : cette hausse des taux provoquera-t-elle des dommages ?

Pour le moment, il est rassurant que les taux nominaux demeurent inférieurs à la croissance nominale du PIB, ce qui rend la hausse des coûts d’emprunt théoriquement gérables à l’échelle de l’économie.

Mais qu’en est-il des banques japonaises, qui détiennent d’importants placements en obligations d’État du Japon ? Heureusement, les grandes banques japonaises sont très peu exposées au segment à long terme du marché obligataire, qui subit la majeure partie des pertes en capital. Elles ont plutôt tendance à détenir des obligations d’une durée relativement courte, soit de deux à quatre ans. En outre, les banques japonaises peuvent en détenir la plus grande partie jusqu’à l’échéance, ce qui signifie qu’elles n’ont pas à évaluer les pertes notionnelles à la valeur du marché.

Néanmoins, on ne peut pas complètement exclure que des problèmes surviennent lorsque les taux d’intérêt fluctuent de façon marquée. Comme l’a montré la Silicon Valley Bank aux États-Unis, les banques pourraient en fin de compte devoir évaluer leurs obligations à la valeur du marché si elles sont forcées de les vendre en réponse à une ruée vers les dépôts. La situation semble toutefois moins probable au Japon, étant donné que la clientèle de la Silicon Valley Bank était vaste, homogène et bien informée. Pour le moment, les actions des banques japonaises semblent profiter de la hausse des taux à long terme, sans doute en raison de l’avantage que cela procure aux marges nettes d’intérêts.

– EL

Jamais, depuis les temps d’Erik le Rouge, le Groenland n’avait été autant sous les projecteurs. Le président Trump convoite ce territoire depuis longtemps, mais la pression rhétorique s’est nettement accentuée au cours du dernier mois, rendant la menace soudainement tangible après l’invasion du Venezuela par les États-Unis.

Il faut remonter à la période 1898-1917 pour retrouver un véritable expansionnisme américain, marqué par l’acquisition de Porto Rico, de Guam, des Philippines, d’Hawaï et de la zone du canal de Panama. Aujourd’hui, plusieurs signaux, comme la relance de la doctrine Monroe (voir le MacroMémo du 16 décembre), combinée à des gestes récents sur la scène internationale (voir le MacroMémo du 13 janvier au Venezuela) sur le Venezuela), et aux propos du président Trump, alimentent l’hypothèse d’un retour à une mentalité expansionniste. Il n’est pas inhabituel qu’un second mandat présidentiel s’accompagne d’un accent accru sur les enjeux internationaux.

Motivations

Plusieurs raisons semblent expliquer l’intérêt des États-Unis pour le Groenland :

1. Enjeu militaire : Le Groenland présente un intérêt stratégique majeur pour Washington, tant en raison de sa faible densité de population et de son isolement, qui le rend vulnérable à une prise de contrôle hostile, que de sa position géographique privilégiée pour l’interception de missiles intercontinentaux en provenance de la Chine ou de la Russie, lesquels survoleraient l’Arctique avant d’atteindre le territoire continental américain.

2. Ressources naturelles : Le Groenland disposerait de 37 des 50 minéraux que les États-Unis ont classés comme « critiques », et le territoire abrite déjà plusieurs sites miniers.

3. Présence accrue dans l’Arctique : Si l’Alaska assure aux États-Unis une présence à l’ouest de l’Arctique, le pays demeure moins influent à l’est. Le Groenland permettrait à Washington d’étendre son empreinte à l’est, renforçant ainsi son contrôle des voies maritimes et des richesses sous-marines de la région.

4. Expansion de l’empreinte américaine : Au-delà des enjeux stratégiques, Donald Trump semble attiré par la portée symbolique de l’annexion du Groenland. Un tel geste renforcerait son héritage présidentiel, l’inscrivant aux côtés de dirigeants tels que Thomas Jefferson (achat de la Louisiane) et Andrew Johnson (Alaska) qui ont élargi le territoire national. Il renforcerait également le prestige national des États-Unis, qui passeraient du troisième au deuxième rang mondial en superficie terrestre.

5. Revers du prix Nobel de la paix : Le président Trump a laissé entendre que son intérêt pour l’acquisition du Groenland s’était intensifié après son échec à remporter le dernier prix Nobel de la paix, introduisant ainsi une dimension de représailles dans cette démarche.

6. Une Amérique du Nord redessinée ? De manière plus spéculative, l’intégration du Groenland au nord-est, combinée à celle de l’Alaska au nord-ouest, encerclerait de facto le Canada, un autre pays pour lequel la Maison-Blanche a déjà exprimé un intérêt.

Un postulat discutable

Parmi les nombreuses motivations évoquées, l’importance militaire du Groenland et ses ressources naturelles reviennent le plus fréquemment et semblent centrales.

Pourtant, ces arguments reposent sur des bases contestables.

Les États-Unis sont déjà militairement présents au Groenland, avec quelque 150 à 200 soldats sur une base principale. Cette présence a toutefois été fortement réduite au cours des dernières décennies, avec une contraction de près de 98 % des effectifs depuis la guerre froide et la fermeture d’une trentaine d’installations militaires.

Les entreprises américaines peuvent déjà développer et exploiter des mines au Groenland. L’Australie, le Canada, la Suisse et le Royaume‑Uni y sont déjà implantés, et des explorations sont menées par une entreprise sino‑australienne et une coentreprise américano‑australienne.

Enfin, les États‑Unis pourraient assez facilement renforcer leur présence au Groenland en s’appuyant sur le traité de 1951 conclu avec le Danemark. Ce texte, lié à la défense de l’Atlantique Nord et de l’Arctique, permet aux États‑Unis de construire, exploiter et étendre des installations militaires sur l’île selon les besoins, sous réserve de l’accord du Danemark et du Groenland. Les six expansions précédentes ont été approuvées.

Cela ne signifie pas que le processus serait simple : certaines expansions ont déjà suscité des débats politiques au Danemark, et le pays interdit la présence d’armes nucléaires sur son territoire, une règle que les États‑Unis auraient parfois enfreinte.

De la même façon, les entreprises américaines peuvent déjà développer et exploiter des mines au Groenland. L’Australie, le Canada, la Suisse et le Royaume‑Uni y sont déjà implantés, et des explorations sont menées par une entreprise sino‑australienne et une coentreprise américano‑australienne. Le Groenland contrôle toutefois l’octroi des permis miniers et accorde une grande importance à l’environnement, une approche qui n’est pas très différente de celle traditionnellement adoptée par les États‑Unis sur leur propre territoire.

Même si le Groenland paraît disposer d’importantes ressources minérales et de vastes zones inhabitées, il n’en demeure pas moins un endroit peu favorable à leur exploitation. Les conditions météorologiques sévères, les glaciers couvrant 80 % du territoire, la faible main‑d’œuvre et l’infrastructure rudimentaire (routes, rails et ports quasi inexistants) compliquent fortement toute ambition minière. D’ailleurs, le président Trump a récemment laissé entendre que les minerais du Groenland ne constituent pas une priorité.

Conflit

L’intérêt manifesté par les États‑Unis pour le Groenland a inévitablement provoqué de fortes tensions entre les acteurs concernés.

Le Groenland et le Danemark ont clairement indiqué que le territoire n’était pas à vendre. Pour montrer leur volonté de défendre le Groenland en cas d’attaque, le Danemark et l’Allemagne ont envoyé un petit contingent de troupes sur place. Huit pays européens, dont la Norvège, la Suède, la Finlande, la France, les Pays‑Bas et le Royaume‑Uni, ont également indiqué qu’ils seraient prêts à défendre le Groenland si la situation l’exigeait.

La réplique « vous verrez bien » du président Trump, indiquant jusqu’où les États‑Unis sont prêts à aller pour obtenir l’île, n’a guère renforcé la confiance en une issue pacifique.

Mais dans la réalité, les efforts des États‑Unis semblent être sur l’achat d’un accès plutôt que sur une opération militaire. L’armée américaine a indiqué n’avoir reçu aucune instruction en ce sens, et le secrétaire d’État Rubio a également minimisé cette possibilité lors de son intervention devant le Congrès.

Les États‑Unis ont néanmoins évoqué l’idée de verser une compensation aux Groenlandais pour qu’ils rejoignent les États‑Unis, ou encore de mettre en place un « accord de libre association » similaire à ceux conclus avec trois nations du Pacifique. Le président Trump a par ailleurs brandi la menace d’imposer des droits de douane de 10 % à compter du 1^er février aux pays européens qui s’opposent au plan américain. Ces droits pourraient grimper à 25 % en juin en l’absence d’un accord.

Un sondage montre toutefois que 67 % des Européens seraient prêts à résister aux États‑Unis, même de leur côté, les Européens ont indiqué dans un sondage qu’ils étaient 67 % à vouloir tenir tête aux États-Unis, même si cela entraîne des droits de douane plus élevés.

Désescalade

Heureusement, la voix de la raison semble désormais l’emporter. Outre le fait que les États-Unis ont nié vouloir tenter une invasion militaire, la Maison-Blanche a depuis levé sa menace tarifaire : les droits de douane n’ont pas augmenté le 1^er février.

De plus, le président Trump a annoncé la conclusion d’un « accord-cadre » en vertu duquel les États-Unis n’achèteraient pas le Groenland, mais obtiendraient un meilleur accès par d’autres moyens. On ne sait encore ce que cela signifie exactement, et il n’est pas tout à fait clair si l’accord a été accepté par le Danemark et le Groenland ou simplement conclu avec le secrétaire général de l’OTAN, l’un des politiques européens les plus favorables à Trump dont les opinions ne correspondent pas nécessairement à celles des autres dirigeants du continent.

Ce cadre semble prévoir un renforcement de la présence militaire des États-Unis (avec probablement une collaboration accrue au système de défense appelé « Dôme d’or » et un meilleur accès aux ressources du Groenland), ainsi que l’octroi possible de droits miniers visant les sites militaires américains (ce qui, en réalité, ressemble à un accès plutôt limité). La Russie pourrait aussi se voir interdire d’exploiter des mines au Groenland (même si elle n’en possède pas à l’heure actuelle et qu’elle n’a pas l’intention d’en posséder).

La compétence juridique d’un tel accord n’est pas claire. Par exemple :

• S’applique-t-il principalement dans les limites de l’accord de 1951 en vigueur (ou d’une version légèrement remaniée) ?

• Cela passerait-il par de nouveaux baux à long terme aux États-Unis dans certaines régions du Groenland ?

• Ou s’agirait-il d’une approche hybride comparable à celles employées par les banques souveraines du Royaume-Uni à Chypre ? Aux termes de cet accord, le territoire visé relève de la souveraineté du Royaume-Uni, mais est loin d’être une colonie, dont la population civile demeure citoyenne de Chypre.

La première option est sans doute la plus probable.

Mais la Maison-Blanche fait souvent marche arrière, c’est bien connu, et nous ne devrions pas présumer que la situation est réglée. Elle pourrait de nouveau s’envenimer. Dans ce cas, nous serions enclins à atténuer l’angoisse qui pourrait s’ensuivre sur les marchés, car les États-Unis n’ont probablement pas envie de provoquer une importante querelle internationale avec l’Europe en cette année électorale.

Conséquences militaires durables

Quoi qu’il en soit, ce chapitre sur le Groenland pourrait avoir des conséquences militaires durables. Il rappelle au monde le caractère expansionniste de la politique étrangère des États-Unis. Quel est le prochain pays sur la liste ? L’Iran et Cuba viennent particulièrement à l’esprit, mais la zone du canal de Panama, la Colombie et même le Canada sont également dans le viseur de Washington.

Le feuilleton du Groenland montre également qu’en plus des partenariats commerciaux, le manque de fiabilité des États-Unis s’étend désormais aux partenariats militaires. L’OTAN est affaiblie. Et en conséquence, le monde devient encore plus dangereux.

La Russie est enhardie par la discorde entre les pays membres, et comme la situation de l’Ukraine le démontre clairement, le reste du monde ne peut pas compter sur les États-Unis pour venir à sa rescousse en cas de conflits. Il y a même un risque, auparavant inimaginable, que les États-Unis soient le prochain adversaire, comme cela s’est produit au Venezuela et au Groenland.

Par conséquent, la hausse des dépenses militaires occupe une place encore plus grande dans les discussions depuis quelques mois, tout comme, on l’imagine, une volonté de se détourner des fournisseurs américains.

Conséquences économiques et financières

D’un point de vue économique et financier, plusieurs conclusions se dégagent de toutes ces observations :

• Il est peu probable que la hausse des dépenses militaires soit compensée par une baisse des autres dépenses publiques. Il faut donc s’attendre à des stimulants budgétaires considérables, peut-être même plus importants que ceux que l’on imagine habituellement.

• La perte de confiance à l’égard des États-Unis ouvre la voie plus que jamais à une dépréciation du dollar américain et à une accentuation de la courbe des rendements américains. Ces tendances devraient se manifester (par intermittence) non pas sur plusieurs mois, mais sur plusieurs années. Malgré les récentes évolutions du marché dans ce secteur, on pourrait s’attendre à ce que les métaux précieux et les autres réserves physiques de valeur profitent de cette situation.

• La stratégie européenne (et internationale) qui consiste à apaiser les États-Unis, c’est-à-dire à accepter le pire dans chaque accord, commercial ou autre, pourrait prendre fin. Pourquoi vouloir conclure des accords commerciaux avec les États-Unis alors que la Maison-Blanche demande toujours plus de concessions ? Le problème a toujours été le manque d’action collective, mais les pays pourraient désormais vouloir former un front plus uni contre les politiques commerciale et étrangère des États-Unis. Le moment est peut-être venu de changer de cap, compte tenu de la sensibilité accrue de la Maison-Blanche au coût de la vie à l’approche des élections de mi-mandat. Ou peut-être que malgré ses discours fermes, le reste du monde continuera de courber l’échine.

– EL

Brièvement, l’Iran pourrait être le prochain point chaud sur la scène géopolitique, après que les États-Unis ont dépêché un porte-avions près de ses côtes. Le président Trump a condamné à maintes reprises les dirigeants du pays et les a mis en garde contre la réaction du régime aux manifestations de la population.

Polymarket établit à 50 % la probabilité d’une intervention des États-Unis en Iran d’ici le 30 juin. Bien sûr, les États-Unis ont déjà frappé l’Iran le 22 juin 2025, et cela pourrait être moins spectaculaire qu’il n’y paraît à première vue, selon l’ampleur et le but de l’attaque.

La vraie question est de savoir si un changement de régime pourrait avoir lieu en Iran. Selon Polymarket, la probabilité que le régime iranien soit renversé d’ici le 30 juin est seulement de 19 %, alors qu’elle était de 40 % lors des deux premières semaines de janvier. Cette chute est attribuable en partie à l’inaction récente des États-Unis et en partie à la reprise de plus en plus probable des pourparlers sur le nucléaire entre les deux pays.

L’Iran est très important sur le marché en raison de sa production de pétrole. L’un des résultats peu souhaitables serait que l’Iran bloque le détroit d’Ormuz, par lequel transite environ le cinquième du pétrole produit à l’échelle mondiale. L’un des résultats souhaitables serait l’élimination de la menace nucléaire iranienne et une hausse marquée de la production de pétrole à la suite de la levée des sanctions.

Ailleurs dans le monde, Cuba subit des pressions particulièrement fortes, en raison de la perte d’accès au pétrole vénézuélien, mais aussi des nouvelles sanctions imposées par les États-Unis à tout pays qui commerce avec Cuba. Un changement de régime est plus envisageable aujourd’hui qu’il ne l’a été en dix ans.

– EL

Depuis un an, la Maison-Blanche avance au galop. Malgré le ralentissement des annonces sur les droits de douane et les baisses d’impôt (voir la section sur les droits de douane du présent rapport pour connaître également les mesures récentes à cet égard !), la politique étrangère et une série de politiques sectorielles se sont taillé une place et doivent être surveillées de près.

Le 7 janvier, le président Trump a proposé d’augmenter le budget de la défense de plus de 50 % pour l’exercice 2027, ce qui nécessite un financement annuel supplémentaire d’environ 500 milliards de dollars américains. Si elle est adoptée – et il y a lieu de douter qu’elle soit sur le point de l’être dans son intégralité –, cette mesure touchera le marché des obligations du Trésor et constituera une source majeure de relance budgétaire pour l’an prochain.

Le même jour, le président Trump a aussi déclaré qu’il empêcherait les sociétés du secteur de la défense de verser des dividendes ou de racheter d’actions tant qu’elles n’auront pas réglé leurs problèmes liés à l’exécution des contrats du gouvernement.

L’accès à la propriété est revenu à l’avant-scène. Tout comme elle cherche à faire baisser le prix de l’essence sous la barre des 2 $ US le gallon (le brut vénézuélien étant un élément clé de cet objectif), la Maison-Blanche tient également à réduire le taux hypothécaire à 30 ans bien en deçà de 6,00 % et à augmenter l’offre de logements.

Bref résumé des propositions politiques proposées pour janvier

Le 8 janvier, le président Trump a annoncé son intention d’acquérir jusqu’à 200 milliards de dollars américains de titres adossés à des créances hypothécaires – ce qui réduirait théoriquement les taux hypothécaires – et a laissé entendre que d’autres achats pourraient suivre. Le même jour, il a également annoncé un plan visant à limiter l’accès des grands investisseurs institutionnels au marché des maisons unifamiliales.

Le 9 janvier, le président Trump a proposé de plafonner les taux d’intérêt des cartes de crédit à seulement 10 %, soit moins de la moitié de la norme sectorielle de 20 % et plus. Ce qui est important pour les investisseurs, c’est que cela nuirait évidemment aux sociétés de cartes de crédit et aux banques, car elles gagneraient beaucoup moins de revenus d’intérêts.

En revanche, cette mesure pourrait ne pas être aussi positive pour les clients qu’on pourrait d’abord l’imaginer, puisque les taux plafonnés obligeraient les prêteurs à abandonner les ménages à faible revenu.

 De 35 % à 45 % environ des clients pourraient ne plus être admissibles à une carte de crédit. Nous devrions donc douter que ce changement proposé se concrétise, mais il est possible que des changements moins radicaux favorables aux emprunteurs soient adoptés étant donné l’accent mis actuellement par la Maison-Blanche sur les préoccupations entourant le coût de la vie.

Le 10 janvier, le département de la Justice a signifié à la Réserve fédérale (Fed) des citations à comparaître devant le grand jury, ce qui veut dire que le président de la Fed, M. Powell, fait l’objet d’une enquête criminelle. Il semble s’agir de pression politique qui mine l’indépendance de la politique monétaire américaine.

Le 26 janvier, le gouvernement fédéral a proposé un plafond étonnamment bas pour les taux de paiements aux sociétés d’assurance maladie privées (hausse annuelle de 0,1 % contre des attentes de 3 à 6 %), ce qui a fait baisser les valorisations boursières de l’ensemble du secteur. Ces assureurs vont probablement maintenant réagir en réduisant les garanties offertes à leur clientèle, voire se retirer de certains marchés non rentables.

Dans le cadre de la prise de contrôle du Venezuela par les États-Unis, la Maison-Blanche exerce également des pressions sur les sociétés énergétiques américaines pour qu’elles réintègrent ce marché. Il n’est pas certain qu’elles soient nombreuses à réellement vouloir pénétrer le marché vénézuélien, compte tenu de l’absence de sécurité sur le terrain, des infrastructures vétustes, de la capacité de raffinage possiblement insuffisante aux États-Unis et du prix relativement bas du pétrole.

Que faire de cette avalanche de propositions politiques ?

Il est probablement juste de l’aborder avec un peu de scepticisme. Plusieurs ne sont que des idées de politique qui ne seront pas concrétisées dans leur intégralité. Il ne faut toutefois pas sous-estimer la volatilité que pourraient engendrer de telles décisions ni la rapidité à laquelle la Maison-Blanche pourrait continuer d’agir, surtout si les sondages continuent de se révéler défavorables aux républicains pour les élections de mi-mandat, qui approchent à grands pas.

Le coût de la vie est un thème important qui explique en partie pourquoi une augmentation des mesures de relance budgétaire ne serait pas une surprise en 2026 et que d’autres idées originales pourraient continuer de voir le jour. Certaines d’entre elles sont nettement avantageuses pour les ménages, mais désavantageuses pour les entreprises – un autre thème important que les investisseurs doivent prendre en compte.

– EL

Les marchés boursiers ont connu une forte reprise en 2025 et commencent 2026 du bon pied grâce à divers facteurs favorables tels que l’assouplissement des conditions monétaires, le maintien de la croissance économique et l’optimisme entourant les avantages de l’IA. Cela dit, il se peut que les investisseurs s’inquiètent de la durabilité de la reprise compte tenu de son ampleur au cours de la dernière année et des niveaux élevés des valorisations.

Heureusement, les perspectives de bénéfices des sociétés se sont également améliorées, ce qui justifie en partie les prix élevés payés pour les actions.

La croissance des bénéfices du S&P 500 a constamment dépassé les estimations des analystes au cours de la dernière année et les attentes ont été constamment revues à la hausse pour refléter la capacité des sociétés à accroître leurs bénéfices à un rythme rapide dans ce contexte. Au dernier trimestre, 85 % des sociétés du S&P 500 ont dépassé les prévisions générales des analystes, marquant le quatrième trimestre consécutif de bénéfices dépassant toujours plus les attentes (voir le graphique suivant).

Les sociétés du S&P 500 publient des résultats supérieurs aux prévisions générales

Données au 22 janvier 2026. Source : Refinitiv

Cette vigueur soutenue des bénéfices et le contexte macroéconomique général ont incité les analystes à relever leurs attentes. En outre, les révisions à la hausse sont particulièrement notables, étant donné que les prévisions de bénéfices ont tendance à diminuer au fil de l’année, puisque les analystes commencent souvent l’année avec trop d’optimisme (voir le graphique suivant).

Les analystes revoient à la hausse les prévisions générales de bénéfices pour l’indice S&P 500

Données au 22 janvier 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA

Les bénéfices des sociétés du S&P 500 ont augmenté de 12 % en 2025, et les analystes prévoient une accélération de la croissance à 16 % en 2026 (par rapport à 12 % il y a un trimestre), suivie d’une hausse potentielle supplémentaire de près de 15 % en 2027 (par rapport à 11 % il y a un trimestre). Les prévisions de bénéfices sont généralement supérieures à 10 % pour les autres pays aussi, surtout pour 2027 – ce que les marchés n’ont probablement pas encore entièrement intégré (voir le tableau suivant).

Les prévisions de bénéfices augmentent pour les principaux indices boursiers

Au 30 janvier 2026. Tri selon la croissance du bénéfice par action (BPA) de 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA

L’expansion des marges bénéficiaires est en grande partie responsable des vents arrière qui propulsent les bénéfices des sociétés, lesquelles ont démontré une capacité impressionnante à contrôler les coûts tout en continuant d’accroître leurs revenus.

Le graphique ci-dessous illustre l’évolution des marges bénéficiaires des sociétés du S&P 500 au cours des 45 dernières années. Au cours des trois dernières décennies, elles ont suivi une tendance haussière durable. Les gains réalisés au cours de cette période ont été favorisés par l’accès à des chaînes logistiques plus abordables à l’étranger, la baisse des taux d’intérêt et d’imposition, l’amélioration de l’efficacité opérationnelle et la croissance des économies d’échelle.

Les marges bénéficiaires des sociétés du S&P 500 tendent à augmenter constamment

En date de janvier 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA

Les marges bénéficiaires ne pourront peut-être pas augmenter indéfiniment, mais les prévisions générales laissent entendre qu’elles pourront le faire à court terme et ainsi poursuivre leur tendance à long terme.

À notre avis, les sociétés semblent avoir encore de la marge de manœuvre pour accroître leur efficience et leur envergure grâce à des améliorations technologiques, l’IA étant une voie particulièrement prometteuse.

Cette progression des marges est la raison pour laquelle même les taux de croissance modérés du PIB se traduisent par une croissance impressionnante supérieure à 10 % des bénéfices des sociétés. Cette situation est favorable pour les cours boursiers et justifie des valorisations élevées tant que les facteurs favorables aux bénéfices des sociétés restent présents.

– ES

Après une période heureusement calme, la Maison-Blanche a recommencé à brandir de lourdes menaces de droits de douane, portant brièvement l’incertitude entourant la politique commerciale à son plus haut niveau depuis le jour de la libération 2.0 en août dernier (voir le graphique). Mais l’administration n’y a pas donné suite, et la politique commerciale réelle continue d’être un peu moins restrictive, dans l’ensemble. D’autres pays prennent des mesures pour diversifier leurs relations commerciales et moins dépendre des États-Unis.

Accentuation de l’incertitude entourant la politique commerciale en janvier, après une fin d’année 2025 plus calme

Au 29 janvier 2026. Sources : Bloomberg, Macrobond, RBC GMA

Voici quelques-uns des principaux événements survenus au cours des dernières semaines.

Les menaces de droits de douane entourant le Groenland accentuent la pression sur la diversification des échanges commerciaux de l’Union européenne (UE)

À la mi-janvier, le président Trump a menacé d’imposer des droits de douane supplémentaires de 10 % à compter du 1^er février (ils atteindraient 25 % le 1^er juin) sur les importations en provenance des pays qui s’opposaient à son ambition d’acquérir le Groenland. Il s’agit notamment du Danemark, de la Norvège, de la Suède, du Royaume-Uni, de la France, de l’Allemagne, des Pays-Bas et de la Finlande.

Les dirigeants de l’UE ont réagi en formulant des menaces de représailles, notamment d’utiliser l’instrument anti-coercition du bloc, parfois appelé « bazooka commercial », qui pourrait limiter de manière générale l’accès des sociétés américaines au marché de l’UE. Cet épisode a accru le risque d’une guerre commerciale « coup pour coup » qui avait été évitée en 2025 lorsque l’UE avait continuellement retardé l’application de ses représailles contre les droits de douane des États-Unis et conclu un accord-cadre en août dernier.

Donald Trump a fini par revenir sur ces menaces après avoir annoncé un accord-cadre sur le Groenland, mais pas avant que le Parlement européen ne retarde l’approbation de l’accord commercial de l’an dernier entre les États-Unis et l’Union européenne. Le processus de ratification devrait reprendre sous peu, avec peut-être quelques garanties supplémentaires contre les menaces de Donald Trump. L’Union européenne envisage également de prolonger de six mois la suspension de ses mesures de représailles, qui devait expirer le 7 février.

Une guerre commerciale a donc été évitée, mais comme nous venons de le voir, nous croyons que la relation entre l’UE et les États-Unis a subi des dommages permanents.

Cet épisode a aussi renforcé l’empressement de l’UE à déployer des efforts pour diversifier ses échanges commerciaux. En janvier, après des décennies de négociations, l’UE a conclu un accord commercial avec le Mercosur et annoncé une entente avec l’Inde.

Une fois qu’il aura été entièrement ratifié, l’accord avec le Mercosur éliminera les droits de douane applicables à plus de 90 % des exportations de l’UE vers l’Argentine, le Brésil, le Paraguay et l’Uruguay. Pour leur part, les exportateurs de produits alimentaires de ces pays auront un meilleur accès au marché unique de l’UE. La ratification pourrait toutefois s’avérer un processus ardu, car des complications juridiques pourraient retarder la mise en œuvre d’un an, voire plus. Un accord commercial provisoire portant uniquement sur les questions commerciales pourrait entrer en vigueur plus tôt.

L’accord entre l’UE et l’Inde finira par éliminer la grande majorité des droits de douane entre les partenaires commerciaux. Les exportateurs européens d’automobiles, de vin et de produits pharmaceutiques compteront parmi ses principaux bénéficiaires, tandis que les exportateurs indiens de produits textiles et de vêtements devraient aussi en profiter. Les deux parties espèrent signer et ratifier l’entente dans le courant de l’année.

Ces étapes sont de bon augure pour la diversification des échanges. Cependant, les ententes doivent être suivies d’une intensification des efforts de promotion pour renforcer les relations commerciales. L’UE a du pain sur la planche, car ses échanges bilatéraux avec le Mercosur et l’Inde équivalent maintenant à seulement un quart du commerce entre l’UE et les États-Unis (voir le graphique).

Les échanges de l’UE avec l’Inde et le Mercosur sont nettement moins importants qu’avec les États-Unis

Au 30 janvier 2026. Sources : Eurostat, RBC GMA

Entente entre le Canada et la Chine ; réaction de la Maison-Blanche

Les efforts pour combler le vide commercial créé par les États-Unis se manifestent aussi ailleurs. Le Canada et la Chine ont annoncé un partenariat stratégique qui aura pour effet de rétablir leurs relations commerciales au niveau de la mi-2024, soit avant que le Canada impose des droits de douane de 100 % sur les véhicules électriques (VE) chinois (de concert avec les États-Unis) et qu’à ce moment, la Chine riposte en appliquant des droits de douane au canola et à d’autres produits alimentaires canadiens.

Aux termes de l’entente, le Canada importera jusqu’à 49 000 VE chinois par année en imposant le taux de droit de douane de la nation la plus favorisée de 6,1 %. Ce nombre avoisine le sommet des volumes d’importation de 2023-2024 atteint avant l’entrée en vigueur des droits de douane de 100 % (voir le graphique).

Ce quota, qui représente moins de 3 % des ventes actuelles de véhicules au Canada, est censé augmenter de 6 % chaque année. Le gouvernement s’attend à ce que l’entente se traduise par de nouveaux investissements considérables de la Chine dans la fabrication d’automobiles au Canada.

Les droits de douane de 100 % ont mis fin à l’importation de VE au Canada en provenance de la Chine

Au 30 janvier 2026. Les importations sur 12 mois en provenance de la Chine ont culminé à 46 500 unités en avril 2024. Sources : Statistique Canada, RBC GMA

En contrepartie, la Chine abaissera les droits de représailles visant les graines de canola du Canada à environ 15 %, contre 84 % actuellement. Les exportateurs canadiens bénéficieront également d’un allègement temporaire des droits de douane anti-discrimination applicables aux fruits de mer et à d’autres produits.

L’amélioration des relations commerciales avec la Chine fait partie des efforts ayant pour but de diversifier les exportations hors des États-Unis et de doubler les échanges commerciaux avec des partenaires autres que les États-Unis au cours de la prochaine décennie.

Le Canada a également conclu un partenariat stratégique avec le Qatar et négocie actuellement pour parvenir à des accords avec l’Inde, l’ANASE, la Thaïlande, les Philippines et le Mercosur. Le Canada et la Corée du Sud ont récemment signé un protocole d’entente non contraignant visant à encourager les constructeurs d’automobiles coréens à investir dans le secteur canadien de la fabrication.

Le raffermissement des relations avec la Chine va à l’encontre des objectifs de commerce et de politique étrangère des États-Unis, notamment la nouvelle doctrine Monroe (dont il est question dans un récent #MacroMémo), qui affirme la prépondérance des États-Unis dans l’hémisphère occidental et qui vise à amoindrir l’influence de la Chine dans la région.

La réaction initiale du président Trump à la conclusion de l’accord entre le Canada et la Chine a été étonnamment bienveillante, mais il a par la suite menacé le Canada de lui imposer des droits de douane de 100 % s’il conclut un accord commercial avec la Chine. Le secrétaire au Trésor, Scott Bessent, a précisé que le récent partenariat stratégique n’était pas admissible. Le premier ministre Carney a déclaré pour sa part que le Canada n’avait pas l’intention de négocier un accord commercial élargi avec la Chine.

Nous sommes donc enclins à écarter la menace des droits de douane de 100 %, mais nous ne serions pas surpris de voir, compte tenu du style de négociation du président Donald Trump, d’autres manchettes à l’approche de l’ACEUM (Accord États-Unis–Mexique–Canada). En effet, la Maison-Blanche a également annoncé des droits de douane de 50 % sur l’exportation d’aéronefs canadiens si le Canada n’accélère pas la certification réglementaire des jets Gulfstream fabriqués aux États-Unis.

La menace de droits de douane de 100 % du président Trump souligne aussi que le Canada doit trouver un équilibre étroit entre la nécessité de faciliter les échanges avec la deuxième économie en importance au monde et d’éviter que ses relations avec son principal partenaire commercial se détériorent davantage. De façon plus générale, le Canada et les autres puissances moyennes devraient devoir relever de plus grands défis en matière de gestion d’un ordre géopolitique de plus en plus multipolaire fondé sur la puissance.

Accord entre les États-Unis et Taïwan et enquête au titre de l’article 232

En plus de ne pas donner suite à la menace des droits de douane, l’administration Trump continue de conclure des ententes commerciales et a, dans l’ensemble, évité de donner suite à de nouveaux droits de douane sectoriels.

En janvier, la Maison-Blanche a annoncé un accord-cadre avec Taïwan comportant des conditions maintenant familières : les États-Unis abaisseront de 20 % à 15 % leurs droits de douane généraux sur les importations de Taïwan, et en contrepartie, Taïwan investira 250 milliards de dollars dans la fabrication de puces aux États-Unis.

Il est important de noter que les exemptions accordées aux produits technologiques ont déjà permis à la plupart des exportations taïwanaises d’entrer aux États-Unis sans droits de douane, les droits de douane réels moyens n’étant que de 3,5 %. L’accord devrait cependant faciliter la vie de secteurs comme ceux des produits pharmaceutiques et pièces d’aéronefs. Du côté des investissements, le fabricant de puces TSMC s’est déjà engagé à investir 100 milliards de dollars dans le secteur manufacturier américain, qui devrait être comptabilisé dans le total de l’accord.

Le département du commerce des États-Unis a également conclu les enquêtes menées au titre de l’article 232 sur les semi-conducteurs et les minéraux critiques. Les semi-conducteurs seront assortis d’un droit de douane de 25 % qui ne s’appliquera qu’aux puces importées pour utilisation autre qu’intérieure – une solution juridique permettant de contourner le problème de la taxe à l’exportation proposée sur les puces vendues en Chine. Les puces utilisées dans les centres informatiques, les applications industrielles et d’autres utilisations domestiques, ainsi que les produits dérivés, comme les appareils électroniques grand public, sont exemptés.

Cette enquête sur les minéraux critiques fut la première, durant le second mandat de Trump, à ne pas engendrer de nouveaux droits de douane ni quotas. Les États-Unis négocieront avec leurs partenaires commerciaux pour adapter les importations, et des mesures pourront être prises dans les 180 jours si aucun accord n’est conclu.

Des enquêtes en vertu de l’article 232 sur les drones, le polysilicium, la robotique, la technologie médicale et les éoliennes sont toujours en cours, bien qu’elles ne couvrent qu’une part relativement peu importante des importations par rapport aux enquêtes antérieures.

Une récente annonce indique que l’Inde et les États-Unis déclarent avoir accepté de réduire leurs droits de douane. De plus, l’Inde a décidé de mettre fin à ses importations de pétrole russe. Il est difficile de savoir si l’Inde pourra respecter cette dernière entente sans entraîner une pénurie mondiale de pétrole. Il y a donc lieu de demeurer sceptique.

Dans l’ensemble, l’attention croissante que l’administration Trump accorde à l’accessibilité semble avoir freiné la transition vers des politiques commerciales plus protectionnistes. Malgré le regain d’incertitude entourant la politique commerciale à la mi-janvier, nous pensons que les préoccupations en matière de droits de douane seront moins préoccupantes en 2026.

Les droits de douane réels des États-Unis (fondés sur les droits de douane réels payés plutôt que sur le taux théorique) ne devraient pas augmenter de façon significative par rapport à sa fourchette actuelle de 10 % à 11 %.

-JN

Le suivi du PIB du quatrième trimestre par la Réserve fédérale d’Atlanta donne à penser que l’économie américaine a clôturé l’année dernière avec un gain annualisé de 4,2 %. Si elle est confirmée, cette hausse représenterait une troisième hausse trimestrielle consécutive dans la fourchette de 4 %. La croissance d’un T4 à l’autre serait donc de 2,9 % en 2025. Il s’agit d’un rythme sain, mais d’autant plus impressionnant que les prévisions moyennes n’étaient que de 1 % au printemps dernier, alors que la menace des droits de douane, l’incertitude politique et les craintes de récession étaient à leur sommet.

Toutefois, d’autres indicateurs ne reflétaient pas l’étonnante résilience de la croissance du PIB :

• L’an dernier, les créations d’emplois ont été inférieures à la moitié des prévisions générales au début de 2025.

• Le taux de chômage a terminé l’année à un taux plus élevé de 0,3 % que ce que prévoyaient les économistes et les analystes.

• Les indicateurs de confiance ont aussi été généralement faibles, en particulier au sein des ménages.

Selon la moyenne annuelle, la confiance des consommateurs mesurée par le Conference Board est tombée à son plus bas niveau en dix ans, un résultat encore pire que pendant la pandémie. L’indice Université du Michigan de l’humeur des consommateurs, qui remonte aux années 1950, a enregistré sa pire moyenne annuelle jamais enregistrée (voir le graphique).

Les consommateurs américains étaient pessimistes en 2025

En 2026. Sources : The Conference Board, Université du Michigan, Macrobond, RBC GMA

Les mesures de la confiance des entreprises n’étaient pas aussi pessimistes, mais elles n’indiquaient pas non plus une forte croissance du PIB. L’indice des directeurs d’achats de l’industrie manufacturière ISM est passé en deçà de 50 en mars, ce qui indique une contraction, et n’a rebondi que sensiblement en janvier. L’indice ISM du secteur des services est demeuré en territoire expansionniste, quoique sous la moyenne historique.

Par ailleurs, notre indice de confiance envers le livre beige de la Fed est relativement stable, mais se situe à près d’un écart-type sous la moyenne.

Comment peut-on expliquer que le PIB a fortement progressé alors que le reste de la situation était aussi terne ?

L’écart entre le PIB et l’emploi est attribuable à la productivité. Les entreprises ont pu accroître la production de leurs employés actuels sans avoir à embaucher beaucoup de nouveaux employés. La croissance de la productivité aux États-Unis s’est accélérée au cours des dernières années par rapport à sa tendance d’avant la pandémie, incluant des gains annualisés de plus de 4 % au milieu de 2025.

Plusieurs facteurs pourraient contribuer à l’accélération de la croissance de la productivité. Les travailleurs et les entreprises ont probablement continué de s’adapter aux changements importants apportés au marché du travail durant la pandémie : les employés qui ont changé de rôle (ou de carrière) acquièrent de l’expérience en cours d’emploi, tandis que les entreprises qui ont procédé à de nombreuses embauches rajustent leurs effectifs. Depuis peu, un ralentissement marqué de l’immigration a probablement stimulé la productivité moyenne, les immigrants étant plus susceptibles d’occuper des emplois à bas salaires et moins productifs.

Nous pensons que l’adoption croissante de l’IA a aussi fortement contribué à la croissance de la productivité, laquelle a commencé à s’accélérer peu de temps après la commercialisation de nouveaux outils d’IA (voir le graphique ci-dessous). Ces résultats pourraient être fortuits, mais des chercheurs de la Réserve fédérale de Saint-Louis pensent que la majeure partie de la récente hausse de la productivité est attribuable aux économies de temps enregistrés par l’adoption de l’IA.

La croissance de la productivité de la main-d’œuvre aux États-Unis s’est accélérée depuis le lancement de ChatGPT

Au troisième trimestre de 2025. Sources : Federal Reserve Bank de St. Louis, Macrobond, RBC GMA

Il existe peu de recherches macroéconomiques qui établissent un lien entre l’adoption de l’IA et les pertes d’emploi. Cependant, une étude notable a constaté un impact significatif sur l’emploi en début de carrière pour les postes les plus exposés à l’IA. Mais de plus en plus de données empiriques démontrent que les sociétés suspendent l’embauche ou suppriment des postes d’employés de bureau, en partie grâce aux gains d’efficacité liés à l’IA.

Plus récemment, Amazon a annoncé qu’elle mettrait à pied 16 000 autres employés. On comprend donc pourquoi la confiance des consommateurs est en retard par rapport à l’économie en général.

En ce qui a trait aux tendances de l’embauche en 2025, il semble bien y avoir un lien entre la croissance de l’emploi à l’échelle du secteur et les économies de temps enregistrées par l’adoption de l’IA (voir le graphique ci-dessous). Les secteurs des soins de santé et de l’aide sociale, qui ont été de loin le plus grand moteur de la création d’emplois l’an dernier, ont fait état de gains de temps limités avec l’IA.

Par ailleurs, les industries minière, pétrolière et gazière et les services d’information ont été parmi les plus grands perdants nets d’emplois et ont rapporté les plus importantes économies de temps avec l’adoption de l’IA.

Les secteurs qui déclarent gagner plus de temps grâce à l’IA embauchent moins

Au 28 janvier 2026. Sources : Generative AI Adoption Tracker (Bick et coll.), U.S. Bureau of Labour Statistics (BLS), RBC GMA

Si nous nous attendons à ce que l’adoption de l’IA s’établisse comme un moteur durable de la croissance de la productivité dans les années à venir, nous estimons que les dépenses en immobilisations dans le domaine génèrent elles aussi un apport à court terme. Les investissements dans l’IA ont fortement contribué à la croissance du PIB des États-Unis en 2025, mais cette activité a été associée à une hausse relativement modeste de l’emploi.

La construction de centres de données a certes créé des emplois dans les secteurs de la construction et des métiers, mais une grande partie des investissements est allée vers des biens incorporels (p. ex., la recherche et développement sur les semi-conducteurs ou l’entraînement des modèles d’IA). De tels investissements créent une valeur économique importante, mais ne requièrent pas une forte main-d’œuvre. Une fois en exploitation, les centres de données n’ont besoin que d’un personnel limité.

Les sondages auprès des entreprises ont aussi généré des résultats sous les niveaux habituellement associés au rythme de croissance du PIB constaté en 2025. Cela s’explique peut-être en partie par la nature quelque peu concentrée de la croissance, les dépenses en technologies représentant la majeure partie de l’augmentation des dépenses en immobilisations, et les soins de santé accaparant la majeure partie de l’embauche. Les indices ISM, qui sont suivis de près, sont des mesures de diffusion qui reflètent l’ampleur de la croissance, et non son intensité. Ainsi, une hausse des ventes de 10 % dans un secteur pourrait être entièrement contrebalancée par un recul de 1 % dans un autre secteur.

Les politiques commerciales semblent avoir eu une propre incidence démesurée sur la confiance des entreprises l’an dernier. Les commentaires des répondants ainsi que les sondages ISM (secteurs manufacturier et des services) étaient parsemés d’allusions aux droits de douane. Toutefois, M. Trump a fait marche arrière à propos de ses pires menaces, et les droits de douane réels appliqués aux importations américaines ont été inférieurs d’environ un tiers à ce que laissaient présager les politiques tarifaires annoncées (voir le graphique).

En 2025, les mesures protectionnistes ont été moins énergiques que leurs discours, ces discours ayant vraisemblablement pesé sur la confiance des entreprises davantage que sur l’activité économique réelle.

Les recettes douanières indiquent un taux réel des droits de douane inférieur aux attentes

Au 8 janvier 2026. Le taux estimatif des droits de douane est fondé sur les recettes douanières et les flux commerciaux présumés. Sources : Trésor américain, Census Bureau des États-Unis, Evercore International Strategy & Investment (ISI) Tariff Tracker, Macrobond, RBC GMA

Les droits de douane ont comprimé les marges des sociétés, mais la croissance de la productivité a atténué le choc. Le coût unitaire de la main-d’œuvre, soit le coût de main-d’œuvre supplémentaire lié à la production d’une unité additionnelle, a diminué puisque la productivité a augmenté plus rapidement que les salaires. La situation donne aussi à penser que les gains de productivité bénéficient davantage aux entreprises (sous la forme d’une hausse des bénéfices) qu’aux employés (sous la forme d’une hausse des salaires), ce qui pourrait expliquer l’humeur relativement plus maussade des consommateurs.

Nous prévoyons que la croissance de la productivité demeurera solide en 2026, grâce à l’élan continu de l’adoption de l’IA. Par conséquent, un certain écart entre la croissance du PIB et l’embauche devrait persister. Cela dit, nous nous attendons à ce que le marché de l’emploi profite des récents signes de stabilisation, ce qui pourrait contribuer à redonner confiance aux consommateurs.

Les investissements dans l’IA devraient rester un facteur clé de la croissance, mais nous prévoyons un certain élargissement des investissements des entreprises dans un contexte d’incertitude réduite en matière de politique commerciale, de déréglementation continue et d’incitatifs fiscaux dans le projet de loi fiscal de l’an dernier. L’OBBBA augmentera aussi les remboursements d’impôts pour les ménages à revenu moyen, ce qui stimulera les dépenses de consommation et peut-être aussi la confiance des consommateurs, de nombreux ménages sous-estimant probablement l’ampleur des remboursements.

Néanmoins, l’économie restera probablement largement tributaire des consommateurs à revenu élevé, des effets de richesse et des dépenses en IA. Cette situation recèle un point de vulnérabilité particulièrement important si l’engouement pour l’IA s’inverse et que le marché boursier se replie. Mais nous ne voyons aucun catalyseur immédiat pour donner vie à ce scénario.

L’écart entre la croissance réelle du PIB et les résultats des sondages en 2025 met aussi en évidence certaines limites des sondages pour assurer le suivi et la prévision des résultats économiques. Nous sommes à l’aise avec nos prévisions qui sont supérieures à la moyenne en ce qui concerne la croissance du PIB des États-Unis en 2026, malgré le pessimisme ambiant en début d’année.

- JN

La Banque du Canada a choisi de laisser son taux de financement à un jour inchangé à la fin de janvier, et d’autres pauses sont à prévoir. Si nos prévisions économiques pour la plupart des pays développés en 2026 sont supérieures à la moyenne, le Canada fait exception. Nos prévisions prudentes ont été récemment confirmées lorsque la Banque du Canada a annoncé des prévisions elles aussi inférieures aux prévisions consensuelles, lors de sa dernière réunion.

Cela dit, nous n’avons pas pris en compte activement une hausse des taux en 2026, contrairement à ce que prévoit le marché, et soulignons qu’il est encore possible que la banque centrale se laisse persuader d’assouplir encore davantage sa politique, surtout si l’inflation continue de diminuer.

Le discours du premier ministre Mark Carney sur les « pouvoirs intermédiaires » à Davos a attiré l’attention et suscité les éloges à l’échelle internationale, mais des critiques de la Maison-Blanche. Les négociations sur l’Accord États-Unis–Mexique–Canada, qui auront lieu plus tard cette année, pourraient faire naître des inquiétudes au Canada. Les États-Unis accentueront vraisemblablement la pression en déclenchant le préavis exigé de six mois pour tout retrait unilatéral de l’accord. Nous croyons qu’une entente finira par être conclue et que l’accord permettra de cristalliser en grande partie les droits de douane sectoriels récemment appliqués tout en préservant l’essentiel de l’AEUMC existant.

Un schisme durable est peu probable compte tenu de l’importance de l’accord pour les deux pays. C’est évident pour le Canada, mais les prix du pétrole et des aliments (notamment la potasse) sont aussi au centre de l’attention aux États-Unis à l’approche des élections de mi-mandat prévues à l’automne. Simultanément, le Canada protège ses arrières par la conclusion de nouvelles ententes commerciales, dont il est question dans la section sur les droits de douane du présent rapport.

Alimentant les rumeurs voulant que le gouvernement libéral envisage des élections anticipées à un moment donné en 2026, une baisse d’impôt a été annoncée de façon inattendue le 26 janvier. Les ménages à faible revenu devraient recevoir une hausse des remboursements trimestriels de TPS à compter du printemps prochain.

– EL