Mike Reed 00:04

Mike : Bonjour et à nouveau bienvenue à Libérer le potentiel des marchés, notre série de balados BlueBay RBC. Cette série a pour objet de vous présenter des experts de l’ensemble de notre société, de vous exposer leurs points de vue sur la conjoncture macroéconomique et de discuter de la manière dont les thèmes descendants contribuent à influencer leur façon d’investir. Mon nom est Mike Reed, chef, Institutions financières mondiales.

Je vais m’entretenir aujourd’hui avec Phil Langham, qui est à la fois premier gestionnaire de portefeuille et chef, Actions, Marchés émergents. L’expression « marchés émergents » couvre un vaste et disparate groupe de pays aux économies très différentes. Ce qui peut rendre assez délicate la tâche qui consiste à y investir. Dans le cadre de notre rencontre d’aujourd’hui, nous allons traiter d’une série de sujets auxquels nous estimons que tous les investisseurs qui s’intéressent aux actions des marchés émergents devraient réfléchir actuellement. Bienvenue, Phil.

Phil Langham 00:48

Phil : Merci, Mike.

Mike Reed 00:50

Mike : Pour commencer, en tant qu’investisseurs, on nous rappelle souvent qu’il n’existe aucun lien direct entre la croissance du PIB et le rendement des marchés boursiers. Cette absence de corrélation s’est avérée particulièrement flagrante au cours de la dernière décennie au sein des marchés émergents par rapport aux marchés développés, alors que les actions des marchés émergents ont offert un rendement considérablement inférieur malgré le fait que ces pays eurent connu une forte croissance économique. La question évidente que me posent souvent mes clients est : pourquoi les choses devraient-elles être différentes cette fois-ci ?

Phil Langham 01:16

Phil : Voilà qui est intéressant. Si on examine le rendement relatif des marchés émergents par rapport à celui des marchés développés au cours des 40 dernières années, nous constatons que ce rendement relatif tend à se concrétiser sur de très longs cycles qui durent environ 8 à 12 ans. Le dernier cycle de sous-rendement des marchés émergents, ou le cycle actuel de sous-rendement de ces marchés émergents, est particulièrement marqué sur le plan de sa durée puisqu’il s’observe depuis environ 13 ans. Pourquoi devrait-il en être autrement en 2025 ?

Il est toujours délicat de situer précisément les points de retournement. Mais, parmi les raisons pour lesquelles nous estimons que nous nous approchons de tels points de retournement en ce qui concerne le sous-rendement des marchés émergents, citons tout d’abord les bénéfices relatifs et la croissance relative du PIB. Si nous examinons la majeure partie de la dernière décennie, nous constatons que la croissance des bénéfices a été décevante dans les marchés émergents et que la croissance relative du PIB s’est également tassée. Cette réalité semble être en voie de changer, tant pour ce qui est de la croissance relative du PIB, qui commence à s’améliorer, que pour ce qui est de la croissance des bénéfices des marchés émergents au cours des deux prochaines années, alors que l’on s’attend à ce que cette croissance soit plus forte que celle des marchés développés.

Il faut ensuite parler de la Chine. La Chine, notamment au cours des trois dernières années, a pesé lourd dans la situation des marchés émergents, alors qu’elle représentait à son apogée environ 44 % de l’indice boursier de ce groupe. Le marché chinois a été faible pour diverses raisons. Cependant, nous estimons que la principale raison tient à l’absence de soutien gouvernemental à l’économie. Cette situation semble être en voie de changer. À l’évidence, si nous nous fions au discours que semblent tenir les autorités chinoises, il y aurait lieu de croire que nous commençons à observer un soutien important tant pour le secteur privé que pour l’économie. Nous commençons à observer des signes importants qui devraient avoir une incidence globale sur le marché.

Le troisième facteur tient à la valorisation. Bien que la valorisation ne soit pas un très bon outil prévisionnel, nous constatons que les marchés émergents, tant pour ce qui est des ratios cours-bénéfice que pour ce qui est des ratios cours-valeur comptable, sont à des niveaux historiquement bas par rapport aux marchés développés. Pour ce qui est des ratios cours-bénéfice, ils sont moins chers d’environ 40 % alors que, pour ce qui est des ratios cours-valeur comptable, ils sont moins chers d’environ 50 %.

Mike Reed 03:55

Mike : Tous ces arguments semblent tout à fait convaincants, mais je pense que l’un des obstacles tiendra à la situation que nous observons aux États-Unis. Donald Trump est de nouveau président des États-Unis, et il a beaucoup été question de tarifs. Ces tarifs pourraient avoir, me semble-t-il, un impact marqué sur de nombreux pays émergents qui sont fortement tributaires des exportations vers les États-Unis. Quelles conséquences attendez-vous de sa présidence et comment positionnez-vous vos fonds pour à la fois les protéger des changements prévus et en tirer parti ?

Phil Langham 04:24

Phil : Vous avez tout à fait raison. Donald Trump a certainement évoqué la possibilité de mettre en place des tarifs douaniers. On ne sait pas encore exactement quelle forme prendront ces tarifs. Dans un premier temps, il a beaucoup été question de tarifs universels, mais il semble de plus en plus que ces tarifs seront ciblés et qu’ils serviront surtout d’outil de négociation. Ce qui est intéressant, c’est que, si nous examinons la situation des marchés émergents dans leur ensemble, depuis qu’a été évoquée pour la première fois cette perspective de guerre commerciale lors du premier mandat du président Trump, nous constatons que si les résultats ont varié, dans l’ensemble, les marchés émergents se sont plutôt bien tirés d’affaire de cette guerre commerciale.

Dans un premier temps, si l’on s’attarde à la situation de la Chine, pays dont on pense qu’il serait le plus touché, si l’on examine ce qui s’est passé pour ce pays sur le plan du commerce au cours de ces dernières années, nous constatons, en pourcentage du PIB, que les exportations vers les États-Unis ont chuté, passant d’environ 20 % à environ 15 %. En parallèle, nous observons une formidable hausse des exportations vers d’autres marchés émergents. En fait, nous constatons que les exportations chinoises, exprimées en pourcentage des exportations mondiales, augmentent et que la Chine enregistre des excédents commerciaux records.

Nous notons également que bon nombre d’autres marchés émergents ont profité de cette situation, puisque l’industrie manufacturière a quitté la Chine pour aller s’installer dans d’autres pays émergents, comme en Asie du Sud-Est et au Mexique. La situation n’est pas tout à fait claire. En ce qui concerne notre approche dans un tel contexte, nous sommes d’avis qu’il est toujours judicieux de faire preuve d’une certaine prudence à l’égard des industries exportatrices, et certainement à l’égard de celles qui sont davantage liées à l’industrie manufacturière. Nous avons tendance à privilégier les industries nationales et celles qui peuvent connaître une croissance du fait de la hausse de la demande intérieure au sein même des marchés émergents.

Mike Reed 06:30

Mike : Voilà qui est intéressant, et cela démontre que vous envisagez l’interdépendance des marchés émergents de manière plus globale plutôt que de ne percevoir ces marchés qu’à titre de fournisseurs, disons, des pays membres du G7. Permettez-moi de profiter de cette occasion, toujours en rapport avec la situation qui prévaut aux États-Unis. On établit souvent un lien entre le sort des actions des marchés émergents et la force ou la faiblesse du dollar américain. Au cours des dernières années, le dollar a été très fort, et certains estiment qu’il s’agit là de l’une des causes du sous-rendement des actions des marchés émergents. Ce point de vue est-il justifiable et comment pensez-vous que le cycle des taux américains aura une incidence sur les marchés émergents au cours des 12 à 18 prochains mois ?

Phil Langham 07:23

Phil : Oui, voilà un point de vue tout à fait justifié. Traditionnellement, nous observons qu’il existe un lien très fort entre la performance du dollar américain et la performance relative des marchés émergents. D’ordinaire, les marchés émergents se tirent beaucoup mieux d’affaire lorsque le dollar américain est faible. Par exemple, entre 2001 et 2010, alors que la devise américaine était faible, le rendement relatif des marchés émergents a été très fort, et inversement au cours des 12 dernières années. Au cours des 11 ou 12 dernières années, nous avons été témoins d’une période très inhabituelle, ou plutôt de périodes inhabituellement longues de vigueur du dollar américain.

Indiscutablement, comme vous venez de le dire, l’un des facteurs qui aura une incidence sur le dollar est le cycle des taux américains. En ce qui concerne la suite des événements, nous nous attendons à ce que des taux plus bas entraînent un affaiblissement du dollar. Nous ne sommes pas en mesure de dire précisément où nous nous trouvons par rapport au cycle des taux américains. À l’évidence, certaines personnes redoutent un retour de l’inflation aux États-Unis, et cela pourrait signifier que les taux américains ne continueront pas à baisser autant que certains acteurs du marché le prévoient. L’an dernier, nous avons constaté que la réaction initiale à l’élection de Donald Trump a été un renforcement accru du dollar américain.

Cependant, pour la suite des choses, nous sommes d’avis que le dollar américain pourrait commencer à faiblir au cours des prochaines années, et ce, pour un certain nombre de raisons.

En premier lieu, il faut parler de valorisation. Le dollar américain semble extrêmement cher selon la plupart des mesures d’évaluation.

En deuxième lieu, il faut savoir que le déficit courant et le déficit budgétaire des États-Unis augmentent. Cette réalité est différente de celle des marchés émergents, qui enregistrent des excédents de compte courant très importants.

En troisième lieu, si l’on tient compte de la politique générale de Donald Trump, ce dernier souhaite vivement que le secteur industriel américain devienne plus concurrentiel et que le dollar américain s’affaiblisse. La vigueur du dollar américain que nous avons observée récemment va ainsi en quelque sorte à l’encontre de la politique qu’il souhaite mettre de l’avant à l’avenir.

Mike Reed 10:00

Mike : Voilà qui est intéressant, mais j’aimerais maintenant qu’on s’attarde à certains enjeux géopolitiques, alors qu’il semblerait que les tensions s’accentuent. Des conflits prévalent au Moyen-Orient et en Ukraine, et l’inquiétude croît en mer de Chine méridionale en ce qui concerne Taiwan et la Chine. Parmi les économies émergentes, qui sont selon vous les gagnants et les perdants par rapport à la situation actuelle ou celle que vous prévoyez ?

Phil Langham 10:25

Phil : Les tensions géopolitiques se sont clairement accrues au cours de ces dernières années. Traditionnellement, nous avons souvent constaté que les marchés réagissent de manière excessive à court terme aux tensions politiques. En ce qui concerne les deux principales sources de tensions qui prévalent actuellement, soit la guerre entre la Russie et l’Ukraine et la guerre au Moyen-Orient, il est intéressant de constater, qu’en dehors de la Russie, la guerre entre la Russie et l’Ukraine a été relativement contenue et, qu’à bien des égards, certains marchés émergents ont en fait bénéficié de la baisse des prix du pétrole puisque la Russie a commencé à exporter du pétrole vers des pays comme l’Inde et la Chine.

En ce qui concerne le Moyen-Orient, nous constatons que l’impact a été relativement contenu. Nous avons noté une certaine faiblesse des marchés de consommation du Moyen-Orient, mais, en dehors de cela, l’impact a été relativement contenu. En ce qui concerne les deux conflits, je dirais que nous sommes d’avis que l’issue la plus probable tiendra peut-être davantage du statu quo. Pour ce qui est des marchés émergents dans leur ensemble, le risque en ce qui concerne les événements géopolitiques tiendrait au fait que nous assistions à une période prolongée de hausse des prix du pétrole, mais tel n’a pas en fait été le cas au cours des dernières années. Si une telle situation devait se produire, nous pourrions alors commencer à observer des répercussions.

Les marchés qui seraient dans ce cas particulièrement touchés seraient bien évidemment les grands importateurs de pétrole, notamment ceux des pays d’Asie comme l’Inde. La Turquie serait également un autre très gros importateur de pétrole.

Mike Reed 12:24

Mike : Délaissons maintenant la situation globale pour nous attarder à quelque chose d’un peu plus précis. Plus tôt, dans le cadre de notre entretien, vous avez évoqué quelques secteurs qui retenaient votre faveur et, peut-être, ceux que vous tentiez d’éviter. Peut-être pourrions-nous nous attarder un peu plus à cet aspect. Parmi les marchés émergents, quels sont ceux qui suscitent principalement votre enthousiasme actuellement, tant la vôtre que celle de votre équipe ? Selon vous, quels pays émergents se distingueront particulièrement ?

Phil Langham 12:47

Phil : Comme je l’ai brièvement évoqué plus tôt, nous aimons les secteurs nationaux, qui profitent de la hausse des revenus, de la démographie, de l’urbanisation et des réformes dont nous sommes témoins. Je dirais que, parmi ces secteurs nationaux, nous sommes particulièrement friands de deux d’entre eux, soit en premier lieu le secteur des biens de consommation de base. Ce secteur a reculé au cours des dernières années et, du strict point de vue de la valorisation, il semble actuellement très attractif. Nous avons également tendance à aimer plusieurs des qualités des actions de ce secteur. En effet, les entreprises de ce secteur ont tendance à générer beaucoup de liquidités, à offrir des rendements élevés, à proposer des marques fortes de même qu’une croissance très régulière.

Un autre secteur qui retient notre faveur est celui des services financiers. Les marchés émergents se caractérisent par le fait que, sur le plan structurel, le secteur des services financiers est relativement peu développé. Par ailleurs, l’un des attraits que présente selon nous le secteur financier tient au fait que les meilleures institutions financières, c’est-à-dire les meilleures banques et les meilleures compagnies d’assurances, peuvent être en mesure de conserver leur avantage concurrentiel pendant de très longues périodes. Un deuxième facteur qui selon nous milite en faveur d’un soutien envers le secteur des services financiers dans les marchés émergents est que nous y observons généralement des taux réels très élevés. Et alors que l’on s’attend à ce que les taux d’intérêt baissent dans les marchés émergents, le secteur qui en profitera peut-être le plus sera celui des services financiers.

Mike Reed 14:25

Mike : Encore une fois, il est vraiment intéressant de recueillir vos réflexions plus détaillées sur ce que vous faites véritablement. Nous avons évoqué la question du Moyen-Orient, et nous en avons parlé peut-être de manière un peu plus négative dans le contexte des conflits qui s’y déroulent. Le Moyen-Orient continue de progresser sur le plan économique et pèse, me semble-t-il, de plus en plus lourd dans les indices boursiers des marchés émergents, et vous allez donc y accorder davantage d’importance. Nous avons également été témoins des tentatives de la région de se diversifier en réduisant leur dépendance face aux hydrocarbures pour se tourner vers des secteurs tels que les loisirs, les transports, les services financiers, et même le sport actuellement. Que pensez-vous des occasions qu’offre la région ?

Phil Langham 15:03

Phil : Oui. Vous avez raison. Au cours des dernières années, nous avons constaté que le poids du Moyen-Orient parmi les marchés émergents a considérablement augmenté. Le Moyen-Orient représente aujourd’hui environ 7 % de la pondération globale en ce qui concerne les actions des marchés émergents.

Quant aux réformes, nous en observons partout au Moyen-Orient, mais particulièrement en Arabie saoudite. Je dirais que l’Arabie saoudite a jusqu’à présent plutôt bien réussi à se diversifier, pour être moins tributaire du pétrole. Aujourd’hui, le PIB non pétrolier en pourcentage du PIB global est d’environ 50 %. Nous observons également un certain nombre d’autres réformes qui contribuent vraiment à la croissance globale. Une bonne illustration en Arabie saoudite tient au niveau de participation des femmes au marché du travail qui, encore une fois, a augmenté de manière assez substantielle et qui atteint aujourd’hui environ 35 %.

Dans l’ensemble, nous estimons que les perspectives générales en ce qui concerne le Moyen-Orient, du fait de plusieurs de ces réformes, sont plutôt bonnes. Notre principale préoccupation en ce qui concerne le Moyen-Orient est davantage du point de vue ascendant. Lorsque nous examinons plusieurs des titres, nous sommes d’avis que leur qualité n’est toujours pas la même que celle que nous observons à l’extérieur de cette région. Je parle ici de la qualité de la direction, de la qualité des dirigeants des sociétés, de la qualité des bénéfices, de manière générale. En fait, la principale réserve que nous entretenons à l’égard du Moyen-Orient tient davantage d’un point de vue ascendant que d’un point de vue descendant.

Mike Reed 16:49

Mike : Eh bien, j’aimerais approfondir la question de la gouvernance que vous venez d’évoquer, mais peut-être de manière plus générale au niveau du secteur et de l’ensemble des marchés émergents. Les critères ESG sont devenus une source de préoccupation majeure pour de nombreux investisseurs, et particulièrement ici en Europe. À première vue, on pourrait penser que les marchés émergents présentent des défis considérables dans ce domaine.

Phil Langham 17:24

Phil : Oui, bien sûr. La question des critères ESG est intéressante. À l’évidence, l’importance de ces critères s’est véritablement accrue au cours des trois, quatre ou cinq dernières années. En ce qui nous concerne, cet aspect a toujours représenté une partie importante de ce que nous faisons. Les critères ESG ont toujours été un élément clé de ce que nous recherchons, et nous sommes d’avis qu’ils sont particulièrement importants dans les marchés émergents.

Nous constatons que les entreprises qui prêtent attention aux critères ESG ont tendance à avoir une culture forte, une véritable culture de l’excellence. Il s’agit d’entreprises qui ont des perspectives à long terme et qui ne prennent pas de raccourcis. Il s’agit d’entreprises qui ne prennent pas les mêmes risques et qui ne sont dès lors pas confrontées aux mêmes problèmes que leurs concurrents. Il s’agit d’entreprises dont les employés ont tendance à être beaucoup plus mobilisés, et donc beaucoup plus productifs. Tous ces facteurs nous semblent conduire à des rendements plus élevés et plus durables, et c’est exactement ce que nous recherchons.

Comme vous l’avez souligné, les marchés émergents sont confrontés à un certain nombre de défis, notamment au chapitre de la qualité des données, et nous sommes conséquemment d’avis qu’il est très difficile, lorsqu’on se penche sur les marchés émergents, de s’appuyer sur des fournisseurs tiers. C’est pourquoi nous pensons, et nous avons toujours pensé, qu’il est absolument essentiel que nous fassions le travail nous-mêmes, que nous rencontrions les entreprises nous-mêmes, que nous examinions l’ensemble de ces questions nous-mêmes et que nous ne soyons pas tributaires d’autres sources de données.

Mike Reed 19:01

Mike : Merci, Phil. Nous avons eu un entretien très intéressant. À l’évidence, la conjoncture économique et sociale en constante évolution fait en sorte que ce secteur représente un atout extrêmement important pour nous. Je ne doute pas un instant que l’année à venir continuera à soulever une foule de sujets de discussion. Je tiens donc à vous remercier vivement. Il a été extrêmement intéressant de recueillir vos réflexions et de parvenir à comprendre comment vous-même et votre équipe comptez générer des rendements pour nos clients dans des marchés qui semblent offrir de multiples occasions de facteur alpha exceptionnel.

Phil Langham 19:24

Phil : Je vous en prie. Merci beaucoup, Mike.

Mike Reed 19:26

Mike : J’espère que vous avez aimé l’émission d’aujourd’hui.